1. Internet

UN IVERSIDAD SAN TIAGO DE
CALI
Evalu ación d e Proyectos
PROFESOR: VICTOR ALBERTO PEÑA
PRIN CIPIOS Y LEYES DE LAS
FIN AN ZAS
 Principio de intercambio entre riesgo y rendimiento: a mayor
riesgo, se exige mayor rendimiento. Ejemplo: financiación con
acciones o con deuda. Para el acreedor es menos riesgoso prestar
dinero que invertir en acciones, luego si invierte en acciones
exige un retorno mayor.
 Principio de la diversificación: se asume menos riesgo cuando se
diversifican las inversiones, pues el precio de los activos se
encuentra imperfectamente correlacionado. Cuando el valor de
unos activos sube, el de otros baja.
 Principio de los mercados de capitales eficientes: los activos
financieros transados en los mercados reflejan toda la
información disponible y se ajustan rápidamente a nueva
información.
PRIN CIPIOS Y LEYES DE LAS
FIN AN ZAS
 El principio del valor del dinero en el tiempo: el dinero cambia
de valor en el tiempo. Los intereses son el premio por no
consumir hoy, y a la vez el precio por anticipar un consumo o
hacer una inversión.
 Principio de aditividad o ley de conservación del valor. El valor
actual de dos activos combinados es igual a la suma de sus
valores actuales considerados separadamente.
VA (A+B) = VA (A) + VA (B)
La combinación y el fraccionamiento de los dos activos no
afectarán su valor, a menos que sean capaces de afectar el
resultado de su operación. Ejemplo: una fusión que genere
sinergias.
DIAGN ÓSTICO FIN AN CIERO
Es la evaluación de la situación financiera de la empresa para conocer su
estado actual, y poder responder, entre otros, a los siguientes
interrogantes:
 ¿Puede la empresa cumplir con sus objetivos con los activos actuales?
 ¿Cuenta con suficiente capital de trabajo?
 ¿Cuáles son sus principales fuentes de financiamiento?
 ¿Existe correspondencia entre el tiempo de vencimiento de la deuda y el grado
de liquidez de los activos?
 ¿Cuál es su margen de utilidad?
 ¿Cuál es el rendimiento de los activos y cuál el del capital?
 ¿Qué variables externas afectan más el desempeño financiero de la empresa?
 ¿Está la empresa creando o destruyendo valor?
D IAGN ÓSTICO FIN AN CIERO
En el diagnóstico financiero se utilizan generalmente las siguientes
herramientas:




Estados financieros comparativos (análisis horizontal)
Estados financieros porcentuales de base cien (análisis vertical)
Análisis de índices o razones financieras
Análisis del flujo de fondos
DECISION ES DE IN VERSIÓN
 Introducción
 Métodos de decisión
 Tasa de ganancia contable
 Período de recuperación del capital
 Periodo de recuperación del capital descontado
 Valor presente neto VPN
 Tasa interna de retorno TIR
 Relación beneficio - costo
 Tasa interna de retorno modificada
 Casos especiales de evaluación
TASA DE GAN AN CIA CON TABLE
La tasa de rendimiento contable consiste en dividir el beneficio
medio esperado de un proyecto, después de amortizaciones e
impuestos, por el valor promedio contable de la inversión:
Tasa de ganancia contable =
Utilidad neta promedio
Inversión media
Se habla de inversión media pues a medida que pasa el tiempo la
inversión se reduce por la depreciación.
La desventaja de esta medida es que no considera el valor del
dinero en el tiempo.
PERIODO DE RECUPERACIÓN DEL
CAPITAL
Nos dice el número de periodos que deben transcurrir para que
los flujos de efectivo del proyecto igualen la inversión inicial.
Sus desventajas son:
1. No nos dice cuánto se gana en el proyecto
2. No tiene en cuenta el valor del dinero en el tiempo
3. No tiene en cuenta flujos posteriores a los de recuperación
del capital.
4. Si se utiliza este método independientemente de otros,
podría escogerse un proyecto menos rentable que otros.
Dado lo anterior, se utiliza de manera complementaria con otros
métodos de evaluación de proyectos.
PERIODO DE RECUPERACIÓN DEL CAPITAL
Ejemplo : Suponga un proyecto A con el siguiente flujo de fondos:
Proyecto
A
Año 0
-600
Año 1
100
Año 2
200
Año 3
200
Año 4
200
El pay back es 3,5 años, puesto que el flujo de fondos demora 3
períodos en acumular el monto de la inversión original. Suponga que
cuenta con un proyecto B, alternativo al proyecto A y que presenta el
siguiente flujo de fondos:
Proyecto
B
Año 0
-600
Año 1
150
Año 2 Año 3
150
150
Año 4
150
Año 5
150
Año 6
150
En este segundo caso el pay back es de 4 años. Usando este método
se escogería el proyecto A, siendo B evidentemente más rentable.
PERIODO DE RECUPERACIÓN DESCON TADO
También denominado discounted payback, es una variante
mejorada del método anterior, pues expresa los flujos futuros en
términos de su valor presente. Cada flujo es descontado por una
tasa de interés que representa el costo de oportunidad del
inversionista. En el siguiente ejemplo se toma el caso B anterior,
y los flujos futuros se descuentan al 10% anual.
EL VALOR PRESEN TE N ETO
Es el resultado algebraico de traer a valor presente, utilizando la
tasa de descuento adecuada, todos los flujos (positivos o
negativos) relacionados con un proyecto (Serrano, 2.010).
Es el valor que resulta de la diferencia entre el desembolso inicial de la inversión
(FFo) y el valor presente de los futuros ingresos netos esperados (FFi).
La tasa adecuada también se denomina costo de oportunidad del
capital.
FFn  VR
FF 2
VAN   FFo 

 ............... 
2
(1  k )
(1  k )
(1  k ) n
FF1
EL VALOR PRESEN TE N ETO
El último flujo VR es el valor residual del proyecto, que es el
valor que se obtendría si después de n flujos se decidiera liquidar
el negocio o proyecto.
La tasa de descuento k es el costo de oportunidad del capital, y
debe ser igual a la que ofrecen inversiones de igual riesgo en el
mercado de capitales. Es el mínimo rendimiento que se le exige
a la inversión.
Los flujos de fondos o flujos de caja se obtienen de sumar el
flujo de efectivo generado por las operaciones, el flujo de
efectivo generado por las inversiones y el flujo de efectivo
generado por el financiamiento.
Para recordar: el cash flow se puede calcular por el método
directo o por el indirecto.
EL VALOR PRESEN TE N ETO
Conceptualmente, el VPN representa la riqueza incremental que
agrega un nuevo proyecto de inversión a la empresa.
Regla de decisión para proyectos de inversión:
Si VPN > O, el proyecto es conveniente.
Si VPN < O, el proyecto no es conveniente.
Un VPN > 0 significa que el proyecto genera un beneficio
adicional a la empresa al que le generan oportunidades
convencionales, cuando la tasa de descuento es el costo de
oportunidad del capital.
Si el VPN > 0 y la tasa de descuento utilizada es la del costo de
financiación, significa que el proyecto le generará a la empresa
un beneficio económico neto.
Flujo de Caja y Generación de Valor
Las decisiones relacionadas con:
 El crecimiento de la empresa
 La atención al servicio de la deuda
 El reparto de utilidades, entre otras
Se toman bajo la premisa de que hay caja para soportarlas,
no utilidades contables.
EL FLUJO D E CAJA COMO BASE PARA EL
CÁLCULO D EL VALOR D E LA EMPRESA.
 Un flujo de caja es el resultado de los ingresos menos las
salidas en efectivo que se producen en una empresa,
pudiendo establecerse proyectado o histórico según las
necesidades del usuario de la información.
Valor del local
Valor Iinfraestructura
Otro Equipos
$50 mm
$45 mm
$24 mm
$119 mm si fuera en liquidación.
Dueño no pensará en el valor de liquidación sino en un valor que por lo menos le produzca
esa mensualidad.
EL FLUJO D E CAJA COMO BASE PARA EL
CÁLCULO D EL VALOR D E LA EMPRESA.
Digamos que el dueño recibe 100 MM libres cada año, monto que para
relacionarlo con el potencial valor del negocio lo asociaremos con la colocación
de ese monto en el sistema financiero. El dueño puede “colocar” ese monto en
un banco que le reconoce el 16% EA.
Si el capital por la tasa de interés es igual a los rendimientos, y se supone que el
dueño quiere que esos rendimientos sean iguales a lo que el actualmente recibe
mensualmente “libre” de su empresa, se tendría:
K  i = $100 mm, entonces,
$100 mm
= $625 mm
16%
Valor empresa como negocio en marcha =
Flujo de Caja
Tasa Oportunidad
16
Valor de una Empresa
 El valor de una empresa se
debe expresar como el valor
presente de los flujos de caja
a perpetuidad
FC2
FC1
1
2

FC n
Valor _ Empresa  
n
(
1

i
)
n 1
FC∞
∞
P0
17
Valor de una Empresa
Flujo de caja constante a perpetuidad
 (1  i) n  1
 (1  i)   1
P  A
 A
n 
 
i
(
1

i
)
i
(
1

i
)




Primera fórmula del valor
de la empresa
A
P
i
Aceptar hoy un valor presente igual a $625 millones a cambio de no continuar recibiendo un flujo de
caja de $100 millones (son equivalentes)
el valor de una empresa es igual al valor presente de sus flujos de caja a perpetuidad.
Valor Empresa 
FC1
Tasa Descuento
VALOR D E UN A EMPRESA CON SID ERAN D O
FLUJO D E CAJA CRECIEN TE.
los flujos de caja no son constantes a perpetuidad - no es
muy razonable - sería más lógico pensar que estos tienden a
crecer en el tiempo.
Modelo del valor de una empresa
con flujo de caja creciente a
perpetuidad
19
Ejemplo: Finca raíz
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝐴𝑟𝑟𝑖𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑃𝑟𝑖𝑚𝑒𝑟 𝐴ñ𝑜
+ 𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟𝑖𝑧𝑎𝑐𝑖ó𝑛
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑑𝑒𝑙 𝐴𝑝𝑎𝑟𝑡𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜
Ahora si la Rentabilidad esperada se denomina con Ks.
La valorización con g
El valor del apartamento al comienzo del año con P0 se tendrá
Fcl1
Fcl1
KS =
+g  KS -g =
P0
P0
Fcl1
 P0 =
Ks-g
Siendo Ks , la rentabilidad esperada, en una empresa corresponde al
WACC, asi que reemplazamos.
Fcl1
Ks  WACC  P0 

wacc-g
Valor de Empresa
Flujo de caja creciente a perpetuidad
Segunda fórmula del valor
de la empresa
Fcl1
P0 =
WACC-g
La anterior fórmula se convierte en la expresión del valor de
una empresa cuando se espera que su flujo de caja crecerá a
un ritmo constante a perpetuidad
FC∞
g
FC1
1
FC2
2
∞
P0
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Flujo de Caja Libre
El flujo de caja libre es el flujo disponible para los acreedores
financieros y los socios. Es lo que le queda disponible a la
compañía luego de:
 Deducir los impuestos
 Inversiones en activos.
También se determina como
el excedente
que se obtiene
después de hacer las inversiones necesarias para el adecuado
manejo de la empresa y que pueden ser utilizados en el servicio
de la deuda o para el reparto de utilidades.
USOS D EL FCL
1.
Permite analizar la disponibilidad de efectivo durante la vida del proyecto y
determinar las necesidades de financiamiento.
2.
Con él se define la estructura financiera del proyecto
3.
Se utiliza también para determinar la rentabilidad de las inversiones hechas
en el proyecto al medirlas en pesos equivalentes contra los ingresos que el
proyecto genera.
4.
El FCL tiene su uso principal en la evaluación del proyecto en los cálculos
del Valor Presente Neto (VPN) y la Tasa Interna de Retorno (TIR) del
proyecto.
CON STRUCCION Y EV A LUA CION DE
FLUJOS DE CA JA
• TIR
Activos
corrientes
Decisione s
De
Inversión
Activos
Fijos
Pasivos
Patrimonio
Decisione s
De
Financiación
OBJETIVO
Ventas
- Costo de Ventas (sin depreciaciones)
= UTILIDAD BRUTA
- Gastos Operativos (sin depreciaciones)
= EBITDA
= UODI
Decisione s Operativas
- Depreciaciones
= UTILIDAD OPERTIVA
- Intereses
UTILIDAD OPERATIVA
- Impuestos Aplicados
- Inversión Neta
= FLUJO DE CAJA LIBRE
Decisione s de Financiación
= UT.ANTES DE IMPUESTOS
- Impuestos
= UTILIDAD NETA
Decisione s de Inversión
Decisione s de Dividendos
Decisione s de Financiación
LA TASA IN TERN A DE RETORN O
La tasa interna de retorno es la rentabilidad de los fondos que
realmente se encuentran invertidos en el proyecto.
La TIR es la tasa que descuenta los flujos futuros de efectivo, y los
iguala al desembolso original de la inversión. Esto significa que la
TIR es aquella tasa que iguala el VPN a 0.
A diferencia del VPN, la TIR mide la inversión en términos relativos.
Regla de decisión para proyectos de inversión:
Para elegir un proyecto, se compara la TIR con el costo de
oportunidad del capital (k):
Si TIR > k, el proyecto es conveniente.
Si TIR < k, el proyecto se rechaza.
LA TASA IN TERN A DE RETORN O
RELACIÓN BEN EFICIO - COSTO
Se calcula como el cociente entre el valor presente de los ingresos
y el valor presente de los egresos para una tasa de interés i.
𝐵𝑖
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑒 𝑑𝑒 𝑙𝑜𝑠 𝑖𝑛𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠
=
𝐶𝑖
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑝𝑟𝑒𝑠𝑒𝑛𝑡𝑒 𝑑𝑒 𝑙𝑜𝑠 𝑒𝑔𝑟𝑒𝑠𝑜𝑠
Regla de decisión para proyectos de inversión: cuando la relación
beneficio – costo es mayor que 1 (el VPN de los ingresos supera el
VPN de los egresos), el proyecto se justifica, pues equivale a decir
que su VPN es positivo.
Si la relación es menor a 1, el proyecto se rechaza, pues su VPN es
negativo.
ALTERN ATIVAS MUTUAMEN TE EXCLUYEN TES
Hasta el momento se han analizado proyectos individuales de
inversión; en ellos los criterios del VPN y la TIR llevan a la misma
conclusión.
Sin embargo, en la vida real son innumerables las ocasiones en
que deben evaluarse proyectos mutuamente excluyentes. Esto se
da por limitaciones de fondos que llevan a que diferentes
proyectos compitan entre sí.
Al utilizar los métodos del VPN y de la TIR puede llegarse a
decisiones distintas. El VPN puede indicar que debe escogerse el
proyecto A y la TIR el B.
La razón de lo anterior radica en que mientras que el VPN
supone que los recursos libres se invierten a la tasa de interés de
oportunidad, la TIR supone que se reinvierten a la misma TIR.
ALTERN ATIVAS MUTUAMEN TE EXCLUYEN TES
Alternativas mutuamente excluyentes con igual vida útil. A continuación se
presenta un ejemplo de tres proyectos de inversión en los cuales las decisiones
de inversión varían dependiendo del criterio utilizado (VPN o TIR). Para llegar a
una decisión correcta deben utilizarse las alternativas incrementales.
Inversión inicial
Año 1
Año 2
Año 3
TIO:
VPN
TIR
Alternativa A Alternativa B Alternativa C
-800.000
-1.000.000
-1.200.000
420.000
490.000
620.000
420.000
490.000
620.000
420.000
490.000
620.000
18%
ALTERN ATIVAS MUTUAMEN TE EXCLUYEN TES
Alternativas mutuamente excluyentes con igual vida útil. A continuación se
presenta un ejemplo de tres proyectos de inversión en los cuales las decisiones
de inversión varían dependiendo del criterio utilizado (VPN o TIR). Para llegar a
una decisión correcta deben utilizarse las alternativas incrementales.
Inversión inicial
Año 1
Año 2
Año 3
TIO:
VPN
TIR
Alternativa A Alternativa B Alternativa C
-800.000
-1.000.000
-1.200.000
420.000
490.000
620.000
420.000
490.000
620.000
420.000
490.000
620.000
18%
$ 95.927,65
$ 55.418,42
$ 125.465,44
26,67%
22,05%
25,58%
LA TIR MODIFICADA (TIRM)
La TIRM es la tasa de descuento que iguala el desembolso
inicial con el valor presente del valor terminal de los
flujos de efectivo.
El valor terminal de los flujos de efectivo resulta de capitalizar
los flujos de efectivo del proyecto hasta el final de su vida útil:
los positivos se reinvierten a la tasa de interés de oportunidad
TIO y los negativos a la tasa de interés crediticia.
Estos valores son llevados al futuro y después traídos al
presente, descontándolos a la tasa que los iguale con la inversión
inicial.
Así:
COSTO AN UAL EQUIVALEN TE (CAE)
En el anterior ejemplo debe escogerse la máquina 1, pues tiene
el menor costo anual (al CAE debe sumársele el costo anual del
mantenimiento de cada máquina).