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Coyuntura Económica
Rodrigo Vergara
Presidente
BANCO CENTRAL DE CHILE
12 DE MARZO DE 2015
Introducción
•
En los últimos meses, la evolución de la actividad y la demanda muestra un
crecimiento acotado, aunque superior al de meses previos, en línea con lo
previsto en el IPoM de diciembre.
•
La inflación ha sido mayor a la esperada y se prevé que demorará más tiempo que
el previsto en retornar a 3%. Las expectativas privadas de inflación a un año plazo
aumentaron. A dos años se mantienen en torno a 3,0%.
•
En el escenario externo, se mantiene un mejor desempeño de Estados Unidos y
uno, aunque débil, marginalmente mejor en la Eurozona y Japón. Las economías
emergentes siguen con un bajo dinamismo. El precio del petróleo, aunque con
vaivenes, sigue bajo desde una perspectiva de largo plazo. Destaca la caída del
precio del cobre, que llegó a niveles por debajo de 2,5 dólares la libra, pero se ha
recuperado en lo más reciente.
•
En este contexto, el Consejo ha mantenido la Tasa de Política Monetaria (TPM) en
3% con sesgo neutral. Cambios futuros en la TPM dependerán de las implicancias
de las condiciones macroeconómicas internas y externas sobre las perspectivas
inflacionarias.
2
Escenario internacional
La recuperación de Estados Unidos se ha consolidado al mismo tiempo que la
Eurozona y Japón persisten débiles, aunque con mejores perspectivas. De
todos modos, los últimos datos indican que se ha detenido el deterioro de
estas últimas.
PMI Manufacturero (*)
(índice de difusión)
60
60
50
50
40
40
30
30
20
20
08
09
Japón
4
10
11
12
EE.UU.
(*) Un valor sobre (bajo) 50 indica optimismo (pesimismo).
Fuente: Bloomberg.
13
14
Eurozona
El disímil ritmo de crecimiento se ha traducido en inflaciones
esperadas también distintas entre las economías
desarrolladas, dando paso a políticas monetarias divergentes.
Expectativas de inflación a dos años (*)
(variación anual, porcentaje)
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
0,5
0,5
0,0
0,0
-0,5
-0,5
12
13
EE.UU. 2Y
5
14
15
Eurozona 2Y
(*) Para Estados Unidos corresponde a Breakeven y para la Eurozona las expectativas que se extraen de la
curva swap.
Fuente: Bloomberg.
En Estados Unidos el mercado laboral ha tenido una sostenida
recuperación, mientras que la Eurozona mantiene una alta
tasa de desocupación.
Tasa de desempleo
(porcentaje)
14
12
12
10
10
8
8
6
6
4
4
2
2
00
03
06
EE.UU.
6
14
Fuente: Bloomberg.
09
Japón
Eurozona
12
15
El buen desempeño relativo de EE.UU. frente al resto del
mundo también ha seguido fortaleciendo el dólar respecto de
la mayoría de las monedas.
Tipo de cambio nominal
(índice 01/01/2014 =100)
122
102
116
98
94
110
90
104
86
98
82
92
78
14
ene.14
Abr.
abr.14
Jul.
jul.14
Monedas emergentes (1)
7
Oct.
oct.14
Peso chileno
15
ene.15
Dólar multilateral (2)
(1) Aumento indica una depreciación respecto del dólar estadounidense. Índice construido en base a un
promedio ponderado de Brasil, Colombia, Hungría, Rep. Corea, Rep. Checa, Indonesia y Polonia.
Ponderadores WEO octubre 2014. (2) Dólar index.
Fuentes:Bloomberg y Fondo Monetario Internacional.
También ha provocado una mayor preferencia por sus activos,
con tasas de interés de largo plazo y valores bursátiles en
niveles históricos.
Bolsa y tasas de interés de Estados Unidos
(porcentaje; índice 1990-2015=100)
10
250
8
200
6
150
4
100
2
50
0
0
90
95
00
Tasa de interés a 10 años
8
Fuente: Bloomberg.
05
10
Dow Jones
15
Hay relativo consenso en torno a que la política monetaria de EE.UU.
comenzará a normalizarse este año, pero con diferencias importantes sobre
la velocidad del ajuste. Ello impone un riesgo importante sobre el precio de
los activos.
Expectativas fed funds
(porcentaje)
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
14
15
Mercado
9
Fuente: Bloomberg.
16
17
FED Dic.14
LP
El descenso de los precios de las materias primas ha afectado el
desempeño de las economías emergentes, observándose un
mayor impacto en América Latina.
Cambios en las proyecciones de crecimiento para 2015
(puntos porcentuales)
0,0
0,0
-0,5
-0,5
-1,0
-1,0
-1,5
-1,5
-2,0
-2,0
-2,5
-2,5
14
May.
América Latina
10
Sep.
China
Emergentes (*)
(*) Emergentes incluye Europa emergente y Asia emergente, excluido China.
Fuentes: Consensus Forecasts y Fondo Monetario Internacional.
15
Elementos a observar
• Política monetaria en EE.UU.
• Evolución de las economías emergentes
• Tasas de interés negativas en algunos países
• Efectos del menor precio del petróleo
11
Escenario interno
Más allá de factores puntuales, la actividad ha evolucionado
acorde con lo previsto en diciembre y sigue dando cuenta de
un crecimiento moderado, con una incipiente recuperación.
Índice de actividad económica (Imacec)
(variación anual, porcentaje)
14
14
12
12
10
10
8
8
6
6
4
4
2
2
0
0
-2
-2
10
11
12
Original
13
Fuente: Banco Central de Chile.
13
14
Desestacionalizado
15
Indicadores de demanda de los primeros meses del año siguen
mostrando un desempeño débil. En el escenario más probable
esperamos que la actividad y demanda retomen mayor dinamismo
hacia fines de 2015.
Indicadores de demanda (*)
(variación anual, porcentaje)
60
20
40
15
20
10
0
5
-20
0
-40
-5
12
13
14
Importaciones de bienes de consumo
Importaciones de bienes de capital
14
(*) Promedios móviles trimestrales.
Fuentes: Banco Central de Chile Instituto Nacional de Estadísticas.
15
Ventas minoristas
Con todo, las expectativas de mercado acerca del crecimiento
del PIB durante este año han tenido una leve mejoría en los
últimos meses, en línea con lo previsto en el IPoM de
diciembre.
Encuesta de Expectativas Económicas: PIB 2015
(variación anual, porcentaje)
4,5
4,5
4,0
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
14
15
Abr.
Fuente: Banco Central de Chile.
Jul.
Oct.
15
Las expectativas de consumidores y empresas siguen en la
zona pesimista, aunque se aprecia algún repunte en lo más
reciente.
Expectativas de las empresas y consumidores (*)
(índice, pivote=50)
70
60
60
50
50
40
40
30
30
04
05
06
07
08
09
10
11
IMCE sin minería
16
70
(*) Un valor sobre (bajo) 50 puntos indica optimismo (pesimismo).
Fuentes: Adimark e Icare/Universidad Adolfo Ibáñez.
12
IPEC
13
14
15
El mercado laboral sigue mostrando fortaleza, con una tasa de
desempleo que se ubica en torno a 6% y un empleo asalariado
que ha vuelto a crecer.
Mercado laboral
(variación anual, porcentaje; porcentaje)
6
8
4
7
2
6
0
5
11
12
Empleo asalariado total
17
Fuente: Instituto Nacional de Estadísticas.
13
14
Tasa de desempleo
15
El crecimiento de los salarios nominales sigue elevado. Parte de
ello es efecto de la alta inflación del último tiempo.
Índice de Remuneraciones
(variación anual, porcentaje)
8
8
7
7
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
10
Jul.
11
Jul.
12
Jul.
13
Nominal
18
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
Jul.
Real
14
Jul.
15
La inflación ha evolucionado por sobre lo previsto en diciembre, destacando
el alza de la inflación subyacente. El principal factor detrás de la mayor
inflación sigue siendo la depreciación del peso.
Indicadores de inflación
(variación anual, porcentaje)
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
11
Jul.
12
Jul.
13
IPC
19
Jul.
IPCSAE
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
14
Jul.
15
Con ello, las expectativas de inflación de mercado a corto plazo se han
corregido al alza, luego de una importante caída ante la disminución del precio
del petróleo. A dos años se mantienen ancladas en torno a 3%.
Expectativas de inflación
Encuestas
(variación anual, porcentaje)
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
13
20
Jul.
14
Jul.
15
EEE a un año
EEE a dos año
EOF a 1 año
EOF a 2 años
4,0
Compensación inflacionaria Swap
promedio de cámara
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
14
14
2 años
Fuente: Encuesta de Expectativas Económicas, Banco Central de Chile.
14
Jul.
5 años
15
15
10 años
Todo ello, en un contexto en que las tasas de largo plazo se mantienen en
niveles bajos desde una perspectiva histórica, respondiendo de forma
importante al cambio en la política monetaria. El costo de financiamiento interno
también se ha mantenido favorable.
Tasas de interés de los documentos el Banco Central de Chile
(porcentaje)
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
04
05
06
BCP-5
21
Fuente: Banco Central de Chile.
07
08
09
BCP-10
10
11
BCU-5
12
13
14
BCU-10
15
En este escenario, las expectativas de mercado para la TPM han ido
eliminando o postergando los recortes previstos anteriormente.
Expectativa para la TPM
(porcentaje)
Curva Forward
Encuestas a un año
4,5
4,5
4,0
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
14
TPM
Jul.
15
RPM feb.15
22
Fuente: Banco Central de Chile.
Jul.
4,0
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
14
IPoM dic.14
Actual (al 10 de marzo)
Jul.
EEE
15
EOF
Comentarios finales

Los antecedentes siguen dando cuenta de un escenario de crecimiento acotado,
pero donde ya se observan elementos de una incipiente recuperación de la
actividad, en línea con el escenario base del IPoM de diciembre.

La inflación ha superado lo previsto en el IPoM de diciembre y en el escenario
más probable estará por sobre el límite superior del rango de tolerancia por un
tiempo más prolongado que lo estimado previamente.

Esto no nos deja conformes. Como es evidente, el Banco Central utilizará sus
herramientas de política para cumplir con su mandato. Por lo pronto, estimo que
no existe espacio para un mayor estímulo monetario en el futuro previsible.
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Coyuntura Económica
Rodrigo Vergara
Presidente
BANCO CENTRAL DE CHILE
12 DE MARZO DE 2015