1. Educación

Evento Relevante de Calificadoras
FECHA: 16/01/2015
BOLSA MEXICANA DE VALORES, S.A.B. DE C.V., INFORMA:
CLAVE DE COTIZACIÓN
CEMEX
RAZÓN SOCIAL
CEMEX, S.A.B. DE C.V.
LUGAR
México, D.F.
ASUNTO
S&P revisa perspectiva a positiva de CEMEX por mejores indicadores crediticios; confirma calificaciones
EVENTO RELEVANTE
Resumen
*En los siguientes 12 meses, el desempeño financiero de la cementera mexicana CEMEX seguirá beneficiándose de las sólidas
perspectivas de crecimiento en la industria de la construcción en Estados Unidos, así como de nuestras expectativas de
recuperación en el gasto del sector público en México.
*La estrategia de inversión de la compañía y sus resultados financieros se mantienen en línea con nuestras expectativas para la
calificación actual. Seguimos previendo que la compañía se mantendrá activa en el refinanciamiento de pasivos para extender
sus vencimientos de deuda y reducir los costos de fondeo.
*De tal manera, revisamos nuestra perspectiva de las calificaciones de CEMEX a positiva de estable, y confirmamos nuestras
calificaciones de riesgo crediticio en escala global de 'B+' y en escala nacional de largo y corto plazo de 'mxBBB' y 'mxA-2',
respectivamente. Al mismo tiempo, asignamos nuestra calificación de recuperación de '3' a la deuda senior de CEMEX
calificada en escala nacional.
*La perspectiva positiva refleja nuestra expectativa de que CEMEX canalizará las mejoras de su desempeño operativo para
alcanzar indicadores de protección crediticia más fuertes, desapalancar su estructura de capital y proteger su liquidez.
Acción de Calificación
México, D.F., 16 de enero de 2015.- Standard & Poor's Ratings Services revisó la perspectiva de las calificaciones de CEMEX
S.A.B. de C.V. (CEMEX) a positiva de estable. Al mismo tiempo, confirmó sus calificaciones de riesgo crediticio y de deuda de
largo plazo en escala global de 'B+' y de largo y corto plazo en escala nacional -CaVal- de 'mxBBB' y 'mxA-2', respectivamente
de CEMEX y de sus subsidiarias, CEMEX España S.A., CEMEX México S.A. de C.V., y CEMEX Inc. También confirmó su
calificación de recuperación de '3', que indica que los tenedores de bonos pueden esperar una recuperación significativa (de
50% a 70%) en caso de incumplimiento de pago. Además, asignamos nuestra calificación de recuperación de '3' a la deuda
senior de CEMEX calificada en escala nacional.
Fundamento
La revisión de la perspectiva refleja nuestra opinión de que CEMEX tiene la capacidad de capitalizar la tendencia positiva de la
industria en sus mercados clave, lo que mejoraría sus indicadores crediticios en aproximadamente 12 meses a niveles
consistentes con un perfil de riesgo financiero 'agresivo'. En nuestra opinión, las expectativas constantes de recuperación y
crecimiento económico positivo en el mercado de Estados Unidos, aunado a nuestras expectativas de un mayor gasto del
sector público en México ante las elecciones intermedias de 2015, y la ejecución de proyectos clave de infraestructura en toda
América Latina, contribuirán a un crecimiento de los ingresos. Además, esperamos que CEMEX mantenga su disciplina de
costos y aumente el uso de capacidad instalada, lo que incrementaría gradualmente sus márgenes operativos y estimularía la
generación de flujo de efectivo. También esperamos que la compañía se comprometa con una activa administración de pasivos
para extender su perfil de vencimientos de deuda y reducir el costo de su deuda. La revisión de la perspectiva incorpora una
revisión de nuestro tratamiento sobre el 'efectivo excedente' (de acuerdo con la definición de nuestros criterios), lo que tendrá
un efecto positivo en particular en los indicadores de apalancamiento de la compañía.
El perfil de riesgo de negocio 'satisfactorio' de CEMEX refleja principalmente su posición líder en los negocios de cemento,
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concreto, cemento premezclado y agregados. También refleja las iniciativas de reducción de costos y la mejora sus eficiencias
operativas a través de su plataforma operativa global. Recientemente, la compañía anunció que alcanzó un acuerdo con Holcim
Ltd (BBB/Estable/A-2) que mejorará la composición de su portafolio de activos en Europa, así como su presencia estratégica en
dicha región. Esperamos que CEMEX incremente adicionalmente su rentabilidad en los próximos tres años, a medida que logre
sinergias operativas adicionales, mejore su base de activos, optimice su logística y reduzca su capacidad instalada ociosa.
Igualamos las calificaciones de CEMEX México, CEMEX Inc., y CEMEX España debido a la importancia estratégica de cada
una de estas subsidiarias para el grupo.
Todos los indicadores fundamentales de CEMEX se mantienen en línea con un perfil de riesgo financiero 'altamente
apalancado'. Para los 12 meses que concluyeron el 30 de septiembre de 2014, la compañía reportó índices de deuda total
ajusta a EBITDA y de flujo de efectivo operativo libre a total de deuda de 7.2 veces (x) y 1.5%, respectivamente. Estos índices
se calculan bajo la premisa de que la compañía no se benefició del 'efectivo excedente', a pesar de sus altas reservas de
efectivo. En adelante, nuestro análisis del perfil de riesgo financiero de la compañía incorpora una revisión al tratamiento que
hacemos sobre el 'efectivo excedente', y que ahora considerará un recorte de 25% sobre el efectivo y equivalentes. Esta
revisión refleja términos y condiciones más favorables sobre la deuda relacionada, entre ellos restricciones financieras
(covenants) y límites del uso de efectivo menos estrictos.
Nuestro escenario base para los próximos cinco años incluye los siguientes supuestos:
*Volumen de ventas en México en 2015 en torno a 3%, en línea con las expectativas de crecimiento del Producto Interno Bruto
(PIB) de 3.5% en el mismo año. Esto está respaldado por nuestras expectativas de aceleración del plan de infraestructura del
gobierno y las actividades de gasto público relacionadas con las elecciones intermedias. Después de 2016, suponemos que el
crecimiento del volumen se mantendrá en 3%, a pesar del potencial de crecimiento favorable derivado de las necesidades de
infraestructura relacionadas con la reforma energética. Incrementos de precios en México de solo 2% anual;
*El crecimiento del volumen en Estados Unidos, en torno a 8% en 2015, y la baja gradual a 5% en 2018. Esto está respaldado
principalmente por las expectativas de un crecimiento sólido del PIB de 3.0% en 2015. Además, el número de viviendas cuya
construcción se ha iniciado en el periodo en cuestión en Estados Unidos sigue mejorando y debería alcanzar entre 1.3 millones
a 1.5 millones en los próximos dos a tres años. La construcción no residencial también mejorará, ante las perspectivas positivas
de recuperación en el gasto carretero y otras obras públicas. La estrategia de precio sobre volumen se mantendrá agresiva, lo
que llevará a un ajuste de precios de 5%;
*La composición de ingresos de su cartera de productos se mantendrá relativamente estable: Cemento 46%, concreto
premezclado 39% y agregados 15%;
*Los márgenes brutos mejorarán gradualmente a 40% hacia el cierre de 2017;
*Gastos de venta, generación y administración (SG&A) estables en 21% de las ventas;
*Gasto de inversión (CAPEX) de unos US$400 millones a US$450 millones, principalmente para mantenimiento;
*Sin pago de dividendos, y
*Recorte de 25% al efectivo excedente.
Con base en estos supuestos, obtuvimos los siguientes indicadores crediticios para 2015 y 2016, respectivamente:
*Deuda a EBITDA de 5.5x y 4.7x;
*FFO a deuda de 9.2% y 11.2%;
*Flujo de efectivo operativo a deuda de 6.2% y 8.4%;
*Flujo de efectivo operativo libre (FOCF, por sus siglas en inglés) a deuda de 3.8% y 6.0%, y
*Cobertura de intereses con EBITDA de 2.3x y 2.6x.
Nuestro escenario base no considera que la deuda convertible de CEMEX será inducida en el corto plazo, ya que los bonos
convertibles de 2015 se encuentran fuera del nivel de precio de conversión, mientras que el plazo para potencialmente inducir
los instrumentos de 2016 (que actualmente están dentro del precio de conversión) es mayor a 12 meses. No obstante,
reconocemos que una inducción potencial de los bonos convertibles de CEMEX podría mejorar adicionalmente sus indicadores
crediticios clave.
Con la evaluación del perfil de riesgo del negocio como 'satisfactorio' y del perfil de riesgo financiero como 'altamente
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apalancado', el ancla resultante se mantiene en 'b+'.
Liquidez
La evaluación de la liquidez de CEMEX como 'adecuada' se basa en sus fuentes y usos probables de efectivo durante los
próximos 12 a 18 meses, y nuestras expectativas de desempeño. Nuestra evaluación de liquidez considera lo siguiente:
*Fuentes que exceden los usos en 1.2x;
*Las fuentes netas se mantendrán positivas, incluso si el EBITDA es menor que nuestras expectativas en 15% durante los
próximos 12 meses, y
*Vencimientos de deuda relativamente bajos durante todo 2016.
Nuestra evaluación de la liquidez de CEMEX como 'adecuada' refleja la mejora en el perfil de vencimientos de deuda de la
compañía, sin vencimientos de deuda significativos durante los próximos 24 meses. Al 30 de septiembre de 2014, el efectivo y
las inversiones de corto plazo de CEMEX alcanzaron unos US$1,000 millones, y estimamos que los fondos operativos
alcanzarán otros US$1,000 millones durante los próximos 12 meses. En 2015, la compañía deberá pagar unos US$996
millones en vencimientos de deuda, incluyendo convertibles. También esperamos que CEMEX asigne unos US$450 millones a
inversiones de capital. En adelante, prevemos que CEMEX continuará trabajando en su administración de pasivos buscando
alternativas de refinanciamiento para sus vencimientos futuros.
Consideramos que CEMEX tendría la capacidad de absorber eventos de alto impacto y baja probabilidad, con un
refinanciamiento limitado y que tiene una flexibilidad importante para reducir su gasto de inversión. Asimismo, CEMEX tiene una
sólida relación con bancos y una muy buena posición en los mercados, evidenciado por su fuerte acceso a los mercados de
capitales y de deuda. Consideramos que CEMEX mantiene suficiente margen de maniobra respecto a sus restricciones
financieras (covenants) respecto a la baja en torno a 20% de su EBITDA. CEMEX afronta actualmente covenants que limitan el
índice de apalancamiento (como se define en los documentos de financiamiento) por debajo de 6.5x, y el índice de cobertura de
al menos 1.75x.
Análisis de recuperación
Confirmamos nuestras calificaciones de emisión de las notas senior garantizadas de 'B+' de CEMEX con una calificación de
recuperación de '3'. Estimamos que los tenedores de bonos tendrían una recuperación 'significativa' (entre 50% y 70%) en caso
de un incumplimiento hipotético. También asignamos nuestra calificación de recuperación de '3' a la deuda senior calificada en
escala nacional ?CaVal?. El reporte completo de la calificación de recuperación en escala nacional estará disponible en las
próximas semanas.
Perspectiva
La perspectiva positiva refleja nuestra opinión de que CEMEX continuará mejorando su desempeño operativo, guiado por el
crecimiento constante de la demanda en el mercado de Estados Unidos, así como un incremento en la construcción para el
sector público en México durante 2015 y 2016. Para los próximos 12 meses, esperamos que el EBITDA de la compañía crezca
por encima de los US$3,000 millones, y que la generación de flujo de efectivo permita una reducción de deuda de al menos
US$400 millones hacia el cierre del año. Consideramos que CEMEX ya ha establecido un historial de estabilización de la
trayectoria de crecimiento de sus ingresos y que mejorará gradualmente su margen de EBITDA más cerca de 20%. Al hacerlo,
prevemos que la compañía mantendrá su compromiso respecto al desapalancamiento de su estructura de capital y que mejore
sus indicadores de protección de deuda, en línea con una evaluación de riesgo financiero más alta. Específicamente,
esperamos que el índice de deuda a EBITDA se acerque a 5.0x y FFO a deuda se ubique en el área de 10% en los próximos 12
meses.
Escenario positivo
Podríamos subir la calificación de CEMEX en un nivel (notch) si la compañía establece un historial de mantener el impulso de
un desempeño operativo positivo de 12 meses, de manera que veamos un crecimiento continuo de los ingresos y disciplina en
los costos, y esto deriva en mejores márgenes de EBITDA cercanos al 20% y una generación de flujo de efectivo operativo
libre. Esto permitiría que la compañía lleve sus indicadores de protección de deuda hacia un perfil de riesgo financiero
'agresivo'. Específicamente, un alza de la calificación sería resultado de que CEMEX alcance y mantenga su índice de deuda a
EBITDA en 5.0x y FFO a deuda en el área de 10% de manera constante. Este umbral sería alcanzable a principios de 2016, si
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el impulso positivo de la industria en Estados Unidos continúa, y la demanda mexicana recupera una trayectoria de crecimiento
positivo en el área baja a media de un solo dígito.
Escenario negativo
Por el contrario, revisaríamos la perspectiva a estable si la compañía no logra capturar el potencial de crecimiento y si sus
indicadores crediticios no son suficientes para un perfil de riesgo financiero 'agresivo' dentro de los 12 meses siguientes.
Podríamos bajar la calificación si los índices de deuda a EBITDA y FFO a deuda de la compañía se mantienen en más de 5.0x
y en menos de 10%, respectivamente. Tal escenario probablemente se derivaría de un crecimiento más lento que el esperado
en el mercado de Estados Unidos o una actividad de construcción lenta en México.
Resumen de las calificaciones
Calificaciones de riesgo crediticio:
Escala global: B+/Positiva/-Escala nacional -CaVal-: mxBBB/Positiva/mxA-2
Perfil de riesgo del negocio: Satisfactorio
*Riesgo país: Intermedio
*Riesgo de la industria: Intermedio
*Posición competitiva: Satisfactoria
Riesgo financiero: Altamente Apalancado
*Flujo de efectivo/apalancamiento: Altamente Apalancado
Ancla: b+
Modificadores:
*Efecto de diversificación/cartera: Neutral (sin impacto)
*Estructura de capital: Neutral (sin impacto)
*Liquidez: Adecuada (sin impacto)
*Política financiera: Neutral (sin impacto)
*Análisis comparativo de calificación: Neutral (sin impacto)
Criterios
*Methodology And Assumptions: Liquidity Descriptors For Global Corporate Issuers, 16 de diciembre de 2014.
*Metodología para aplicar calificaciones de recuperación a emisiones calificadas en escala nacional, 22 de septiembre de 2014.
*Key Credit Factors For The Building Materials Industry, 19 de diciembre de 2013.
*Metodología para calificar empresas: Índices y Ajustes, 19 de noviembre de 2013.
*Metodología y supuestos para la evaluación de riesgo país, 19 de noviembre de 2013.
*Metodología: Riesgo de la industria, 19 de noviembre de 2013.
*Metodología: Factores crediticios de la administración y gobierno corporativo para empresas y aseguradoras, 13 de noviembre
de 2012.
*Lineamientos de criterios para calificaciones de recuperación de deuda de emisores corporativos con calificación de grado
especulativo, 10 de agosto de 2009.
Análisis Relacionados
*Principios de las Calificaciones Crediticias, 16 de febrero de 2011.
*Descripción general del Proceso de Calificación Crediticia, 15 de mayo de 2014.
*Escala Nacional (CaVal) - Definiciones de Calificaciones, 24 de octubre de 2013.
*S&P sube calificaciones de CEMEX por mejor desempeño financiero y estructura de capital; asigna calificación de 'B+' a sus
notas por US$1,400 millones, 26 de septiembre de 2013.
*Boletín: Calificaciones de CEMEX no se ven afectadas por la multa impuesta de ?455 millones por las autoridades fiscales de
España sobre su subsidiaria española, 7 de abril de 2014.
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Información Regulatoria Adicional
1) Información financiera al 30 de septiembre de 2014.
2) La calificación se basa en información proporcionada a Standard & Poor's por el emisor y/o sus agentes y asesores. Tal
información puede incluir, entre otras, según las características de la transacción, valor o entidad calificados, la siguiente:
términos y condiciones de la emisión, prospecto de colocación, estados financieros anuales auditados y trimestrales,
estadísticas operativas -en su caso, incluyendo también aquellas de las compañías controladoras-, información prospectiva -por
ejemplo, proyecciones financieras-, informes anuales, información sobre las características del mercado, información legal
relacionada, información proveniente de las entrevistas con la dirección e información de otras fuentes externas, por ejemplo,
CNBV, Bolsa Mexicana de Valores.
La calificación se basa en información proporcionada con anterioridad a la fecha de este comunicado de prensa;
consecuentemente, cualquier cambio en tal información o información adicional, podría resultar en una modificación de la
calificación citada.
Contactos analíticos:
Luis Manuel Martínez, México 52 (55) 5081-4462; [email protected]
Fernanda Hernández, México 52 (55) 5081-4423; [email protected]
MERCADO EXTERIOR
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