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Análisis
Informe diario: bolsas, bonos y divisas
1 2 de mayo de 201 6
Cierre de este informe:
Bolsas
7:34 AM
Último (*) Anterior
17.711
17.928
2.064
2.084
4.361
4.402
Cerrado
16.666
2.957
2.979
8.664
8.775
9.975
10.045
4.317
4.338
6.162
6.157
17.698
17.935
5.352
5.372
2.954
2.969
351
354
2.736
2.733
1.981
1.980
19.975
20.055
25.737
25.597
52.764
53.071
45.507
45.676
Dow Jones Ind.
S&P 500
NASDAQ 100
Nikkei 225
EuroStoxx50
IBEX 35
DAX (ALE)
CAC 40 (FRA)
FTSE 100 (GB)
FTSE MIB (ITA)
Australia
Shanghai A
Shanghai B
Singapur
Corea
Hong Kong
India
Brasil
México
% día
-1,2%
-1,0%
-0,9%
-3,6%
-0,7%
-1,3%
-0,7%
-0,5%
0,1%
-1,3%
-0,4%
-0,5%
-1,0%
0,1%
0,0%
-0,4%
0,5%
-0,6%
-0,4%
% año
1,6%
1,0%
-5,1%
-12,4%
-9,5%
-9,2%
-7,1%
-6,9%
-1,3%
-17,4%
1,1%
-20,2%
-17,7%
-5,1%
1,0%
-8,8%
-1,5%
21,7%
5,9%
* P ueden no quedar reco gido s lo s cierres de lo s índices asiático s.
Mayores subidas y bajadas
Ibex 35
% diario
ARCELORMITTA
ACERINOX
TECNICAS REU
GAS NATURAL
MAPFRE SA
MERLIN PROPE
-5,5%
-3,1%
-2,3%
2,2%
0,7%
0,7%
E.ON SE
UNICREDIT SP
BBVA
-5,6%
-3,7%
-2,1%
0,1%
-0,1%
-0,1%
WALT DISNEY
NIKE INC -CL
WAL-MART STO
-4,0%
-3,7%
-3,5%
EuroStoxx 50
% diario
Dow Jones
% diario
DEUTSCHE POS
SAFRAN SA
VINCI SA
MICROSOFT CO
CATERPILLAR
CHEVRON CORP
Futuros
% diario
4,2%
1,6%
0,6%
% diario
% diario
Último Var. Pts.
2.062,50
3,25
2.924
12,0
9.978,50
41,50
164,18
-0,07
*Var. desde cierre no cturno .
1er.Vcto. mini S&P
1er Vcto. EuroStoxx50
1er Vcto. DAX
1er Vcto.Bund
Bonos
11-may
Alemania 2 años
-0,51%
Alemania 10 años 0,13%
EEUU 2 años
0,73%
EEUU 10 años
1,74%
Japón 2 años
-0,235%
Japón 10 años
-0,104%
10-may
-0,51%
0,12%
0,72%
1,76%
-0,244%
-0,085%
% día
0,16%
0,41%
0,00%
-0,04%
+/- día +/- año
-0,4pb
-16,80
0,2pb
-50,30
0,6pb
-32,0
-2,5pb
-53,27
0,9pb
-22,60
-1,9pb
-36,90
Diferenciales renta fija en punto s básico s
Divisas
11-may
1,1426
0,7909
123,89
108,93
Euro-Dólar
Euro-Libra
Euro-Yen
Dólar-Yen
10-may
1,1372
0,7874
124,26
108,41
%Var.día
+0,5%
+0,4%
-0,3%
+0,5%
% año
+5,2%
+7,3%
-5,2%
-9,4%
% día
% año
n.d.
30,3%
24,8%
20,3%
+/- día: en pb; %año : Var. desde cierre de año anterio r
Materias primas
CRBs
Brent ($/b)
West Texas($/b)
Oro ($/onza)*
11-may
n.d.
46,59
46,23
1277,19
10-may
n.d.
45,16
44,66
1265,83
3,2%
3,5%
0,9%
* P ara el o ro $ /o nza tro y; co tizació n M do . de Lo ndres
Primas de riesgo (bonos 10 y 2 años vs Alemania, p.p.)
1,14
POR
IRL
0,64
0,45
ITA
FRA
ESP
3,11
0,16
0,08
0,35
0,45
0,00
1,00
2A
1,35
10A
1,48
2,00
3,00
4,00
Claves del día:
 Tipos del BoE y mercado laboral en EE.UU
Ayer: “Vuelven las caídas a las bolsas”
Las bolsas registraron caídas generalizadas en una sesión
marcada por la ausencia de referencias macro y la subida
del precio del petróleo. La evolución de los resultados
empresariales no acompaño así que el dinero continuó
refugiándose en bonos, con especial interés por los
periféricos. Así la TIR del bono a 10 A español cotiza en
torno a 1,60% (-16,7 pb YTD) aunque el protagonista del
mercado de deuda fue el 10 A griego cuya TIR descendió
hasta el 7,30% (-18,6 pb, -54,9% YTD).
Hora
11:00h
11:00h
13:00h
13:30H
14:30h
14:30h
14:30h
17:00h
18:40h
País
UEM
ITA
GB
GB
EEUU
EEUU
EEUU
EE.UU
UEM
V;8:00h
V;8:00h
V;11:00h
V;14:30h
V;16:00h
V;16:00h
ALE
ALE
UEM
EEUU
EEUU
EEUU
V;s/h
Indicador
Periodo Tasa
Est.
Ant.
Prod. Industrial (wda) Mar
a/a
0.9%
0.8%
Emite bonos a 3,5,7 y 14 años
Tipos del BoE
%
0.50%
0.50%
Compararencia de Carney
Paro semanal
000
270k
274k
Paro larga duración
Apr 30 000
2120k
2121k
Precios Importación
Apr
a/a
-5.4%
-6.2%
Conferencias de Mester, Rosengren y George (Fed)
Conferencia de Constancio (BCE) en Madrid
Próximos días, referencias más relevantes:
IPC
Abr
a/a
-0,1%
0,1%
PIB
1T
a/a
1,5%
1,3%
PIB
1T
a/a
1,6%
1,6%
Vtas. Minor. (Gr.Ctr.)
Apr m/m
0,4%
0,1%
Invent. Empresariales Mar m/m
0.2%
-0.1%
Conf. U. Michigan
May Ind.
89,5
89
Revisión rating IRL e ITA (Moody´s y S&P)
Hoy: “Tono bajista en petróleo y bolsas.”
Los protagonistas serán la libra, los bonos italianos, las
compañías de seguros y Dilma Rousseff (Presidenta de
Brasil). El BoE mantendrá sin cambios los tipos de
referencia pero el Informe de Inflación y la visión de Carney
mostrarán que la economía británica pierde tracción ante la
proximidad del “Brexit” así que la libra continuará
presionada a la baja. En renta fija, la estrategia de compra
de activos del BCE y la volatilidad de la renta variable
soportan las TIRES pero la emisión del Tesoro italiano, en
torno a 7.500 M€ debería cotizar a la baja temporalmente.
En el frente empresarial, publican resultados Zurich,
Aegon, Generali, y Crédit Agricole mientras que a nivel
doméstico destacan ACS, OHL, Acciona, Merlin y Dia. En
Brasil, parece que el “impeachment” contra Rousseff
saldrá adelante. En este entorno, lo más probable es que los
mercados de renta variable vuelvan a experimentar una
jornada volátil con cierto tono bajista al igual que el
petróleo donde probablemente veamos una toma de
beneficios por las subidas de ayer y por la vuelta a la
producción de las factorías de crudo de la provincia de
Alberta (Canadá) cerradas por los incendios.
Equipo de Análisis de Bankinter (Sujetos al RIC)
http://broker.bankinter.com/
Ramón Carrasco
Eva del Barrio
Belén San José
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Ramón Forcada
Pilar Aranda
Ana Achau (Asesoramiento)
Esther G. de la Torre
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Análisis
Informe diario: bolsas, bonos y divisas
1.- Entorno Económico
FRANCIA.- El IPC interanual de abril se publica según lo esperado en -0,2% desde -0,1% del dato
anterior. Para el mismo periodo el IPC armonizado se queda en -0,1% también esgún lo previsto y
repitiendo con el dato anterior. Por partidas vemos que los productos sanitarios han sido los que más
han caído en el mes (-0,5%) mientras que los que más han subido han sido los de la ropa y zapatos
(+0,4%).
BRASIL.- Ayer se inició la votación del Senado brasileño para un posible cese de su Presidenta, Dilma
Rousseff. Si los partidarios del impechmeant alcanzan una mayoría simple, será cesada de su cargo
durante seis meses. Si estos alcanzan dos tercios, será cesada de su cargo definitivamente. En ambos
casos sería sustituida por Michel Temer, Vicepresidente actual (PMDB). Dilma Rousseff está acusada de
“pedaladas”, que significa que retrasó los pagos tanto a bancos como a empresas para tratar de mejorar
las cuentas de su Gobierno artificialmente y motivo por el cual pudo ganar las elecciones de 2014. Se
calcula que las pedaladas pudieron ascender a 14.700M€. El Gobierno de Dilma Rousseff no niega estas
actuaciones, si bien expone que otros Gobiernos (Lula Da Silva y Fernando Henrique Cardoso) también
aplicaron pedaladas y no fueron penalizados por ello. La diferencia radica en que no se hizo con
importes tan elevados y a que a ello se une el escándalo de Petrobras y la débil situación de la
economía brasileña.
SECTOR PETROLERO: Tras ser controlado el incendio de Fort McMurray en Alberta (Canadá), las
infraestructuras petrolíferas vuelven a la normalidad tras casi 6 días de paradas. Esto supondrá que en
las próximas 48 horas se volverán a producir de nuevo 1Mbrr/d (1,04% de la oferta mundial) de los
4,8Mbrr/d (5% de la oferta mundial) que produce Canadá. La primera compañía en reactivar su
producción ha sido Royal Dutch Shell con 255.000brr/d. A su vez, Enbridge ha confirmado que pone en
marcha sus 18 oleoductos que transportan 550,000brr/d. Por otro lado, ayer conocimos los inventarios
semanales (EIA) de EE.UU. que fueron mejores de lo esperado: Crudo -3,41Mbrr (vs +0,71Mbrr
esperados); Destilados -1,64Mbrr (vs -1,00Mbrr esperados) y -1,23Mbrr (vs -0,71Mbrr esperados). Esta
caída se debe principalmente a la falta de suministro por parte de Canadá a EE.UU. En la medida que se
vuelve a la normalidad en Alberta (Canada) esto implicará presión a la baja (WTI -0,15% y Brent 0,23%) para la cotización del crudo.
CHINA.- El Ministro de Transporte anunciaba un plan de inversiones a tres años dirigido a mejorar las
infraestructuras del país por importe de 770.000M$. OPINIÓN: Aunque a primera vista el programa
puede parecer muy relevante, el importe supone alrededor de un 6,9% del PIB del país, se presentan
dos puntos fundamentales de incertidumbre que nos hacen cuestionarnos su efectividad: por un lado,
no está claro si las inversiones son nuevas o ya estaban incluidas en el plan quinquenal anunciado el
pasado mes de marzo. Por otro lado, gran parte de este importe se financiará con deuda, lo que a su vez
parece incongruente con los mensajes lanzados desde el gobierno chino sobre la necesidad de
implementar reformas estructurales en una economía inmersa en una triple burbuja: crédito-bolsasinmobiliario.
JAPÓN: (i) La balanza por cuenta corriente mejora en marzo hasta 2.980,4 MJPY (vs 2.965,6 MJPY
esperado vs 2.434 MJPY anterior) apoyada por un superávit comercial de 927,2 MJPY (vs 906,7 MJPY
esperado vs 425 MJPY anterior), (ii) El crédito bancario aumenta en abril +2,2% (vs +1,9% esperado vs
+2,0% anterior).
EE.UU.- El presupuesto fiscal alcanzó un superávit de 106,5 M$ en abril vs 107,5 M$ esperado (vs
156,7 M$ anterior) aunque el déficit fiscal acumulado en el conjunto del año se situó en 354.6 M$ (vs
282,8 M$ en el mismo período del año anterior).
REINO UNIDO: La producción industrial se comportó mejor de lo esperado en el mes de marzo pero
cayó un -0,2% (vs -0,4% esperado) vs +0,1% (revisado desde -0,5%). En tasa intermensual mejoró
hasta +0,3% (vs +0,5% esperado) vs -0,2% anterior (revisado desde -0,3%). El desglose de los
principales componentes pone de manifiesto un deterioro generalizado de la producción,
especialmente en los bines duraderos (-2,9% vs -0,6% anterior) mientras que la inversión volvió a
registrar una caída negativa (-1,2% vs -3,0% anterior).
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Análisis
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2.- Bolsa española
TELEFÓNICA (Vender; Pr. Objetivo: 8,9€; Cierre: 9,3€; Var. Día: -1,1%): La Comisión Europea bloquea
la venta de O2: Ayer la CE decidía oponerse a la venta de la filial británica de Telefónica a Hutchison
por la importante reducción de competencia implícita en la operación. Malas noticias para Telefónica,
que con esta venta iba a recibir fondos por unos 13.000M€, que nos llevan a recortar nuestra
recomendación a Vender (desde Neutral) y nuestro precio objetivo hasta 8,9€ (desde 10,7€). Tal y
como veníamos advirtiendo, la venta de O2 era clave para Telefónica porque de ella dependían tres
asuntos: (i) la sostenibilidad del dividendo (fijado en 0,75€ por acción en efectivo en 2016), (ii) la
reducción de la deuda, superior a 50.000M€ en términos netos (equivalente a un ratio deuda financiera
neta sobre OIBDA de 4,8x en 2015) y (iii) evitar un recorte de rating (actualmente Baa2/BBB/BBB+) que
implicaría un aumento de su coste de financiación. Por ello, y pese a que la compañía insiste en que
existen alternativas válidas para cumplir con sus objetivos financieros, ratio de apalancamiento y
política de dividendos, recortamos nuestra recomendación hasta tener más claridad a este respecto.
Más detalles en la nota que publicamos ayer actualizando nuestra valoración, que se puede encontrar
también adjunta a este informe.
DIA (Neutral; Pº Objetivo 6,50€; Cierre: 4,777€; Var. Día: -1,04%).- Rdos. 1T’16 cualitativamente
débiles.- Cifras principales comparadas con lo esperado por el consenso (Reuters): Ventas Brutas Bajo
enseña 2.400,3M€ (-3,9% y +10,5% excluyendo efecto tipo de cambio vs +12,2% en 2015). Ventas
Netas 2.021,3M€ (-5,0% y +8,9% ex - divisas vs +11,4% en 2015), prácticamente “clavada” esta cifra
con respecto a lo esperado (2.021,4M€ consenso). Ventas comparables (a superficie homogénea o likefor-like, excluyendo el efecto calendario) +7,0%, que se componen de -0,3% Iberia y +15,6%
emergentes. EBITDA ajustado 62,3M€ (-7,9% y -2,5% ex - divisas vs +6,8% en 2015) vs 116,4M€
consenso. BNA 25,6M€ (-5,8% y -13,6% ex - divisas vs +3,4% en 2015). BNA ajustado 38,7M€ (-0,6% y 3,0% ex - divisas vs +3,4% en 2015). Deuda Neta de 1.167M€ vs 1.132,4M€ en Dic.’15 vs 1.139M€ en
Sept.’15. Nota: Las cifras ajustadas excluyen, principalmente, los costes extraordinarios en que ha
incurrido la Compañía por la compra de Eroski y El Arbol. OPINIÓN: Probablemente estas cifras sean
cualitativamente menos flojas de lo que parecen en un análisis preliminar puesto que la debilidad de
las Ventas Comparables en Iberia responde básicamente a un impacto negativo de -1,1% por la
celebración este año de la Semana Santa en marzo vs abril en 2015. La hiperinflación en Argentina
(aprox. +25%+30% real, al margen de los datos oficiales) ha favorecido las cifras de ventas de los
emergentes, ya que el país tiene un peso del 15,1% en las ventas totales (los emergentes en su
conjunto pesan un 33,4%). En China las ventas se defienden bien (+2,4% y +4,9% ex - divisas), a pesar
del contexto de desaceleración. Sin embargo, a pesar de todo lo anterior (incluido en negativo impacto
de las divisas), en un análisis preliminar pensamos que las cifras no son buenas por 2 razones: (i) La
realidad es que las cifras finales presentan retrocesos casi a todos los niveles de la P&G, sea por la razón
que sea, e incluso a nivel de BNA excluyendo el efecto de las divisas. La pérdida de tono con respecto a
2015 es evidente. (ii) Se ha demostrado durante los últimos 3 trimestres que la Compañía tiene una
capacidad muy limitada para reducir Deuda Financiera Neta (DFN), que prácticamente permanece
estable desde Sept.’15, aunque obviamente casi el 55% de la misma proviene de la compra de Eroski y
El Arbol… pero el hecho es que el ratio de DFN/RR.PP. es 3,37x y se resiste a mejorar, lo que representa
una carga importante y un riesgo no despreciable. En consecuencia, confirmamos nuestra
recomendación en Neutral, pero no descartamos tener que reducir nuestro Precio Objetivo en los
próximos días, tras un análisis más en profundidad de las cifras, desde los 6,50€ actuales. Link directo
a los resultados publicados por la propia Compañía.
ACCIONA (Comprar, Pº Objetivo: 88,4€; Cierre: 69,28€): Resultados 1T’16 positivos.- Ha presentado
sus cuentas del 1T’16 (cifras principales comparadas con el consenso de Reuters): Ingresos 1.418M€ (7,2%), EBITDA 277M€ (-1%) vs 281M€ estimado, EBIT 170 (+14,3%), BNA 49M€ (+12%) vs 33M€
estimado. En el desglose por negocios destaca el buen comportamiento de la división de Agua (EBITDA
28M€ vs +3M€) al consolidar la concesión ATLL desde el 1 de enero, si bien excluyendo este efecto
habría triplicado el resultado gracias a los nuevos contratos a nivel internacional. Construcción y
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Análisis
Informe diario: bolsas, bonos y divisas
Servicios también evolución positivamente con incrementos de +4% y +3%, respectivamente, a 23M€ y
3M€. Energía (76% del EBITDA) retrocede -12% a 213M€ por la caída de los precios en España y la
menor producción internacional. Otras actividades suben +7% a 12M€ gracias a la estabilidad de
Bestinver y a la mejora en Trasmediterránea. La Deuda Financiera Neta pasa de 5.159M€ a cierre de
2015 a 5.396M€. Las inversiones suman 299M€ vs 55M€ en el mismo período del año anterior.
OPINIÓN: Sus cuentas están en línea con lo estimado. Las valoramos positivamente ya que el freno en
Energía era esperable y el resto de los negocios evolucionan bien y por fin están recuperándose. No es
positiva la evolución de la deuda pero en parte se explicaría por la concentración de las inversiones en
el 1T. Asimismo, hay otro aspecto, 42M€ de “otras ganancias” que elevan el EBIT considerablemente y
que requieren una explicación, algo que seguro harán en el conference call de resultados que tendrá
lugar hoy a las 12h. Link a los resultados de la compañía y a la última nota publicada con nuestra
recomendación.
MERLIN PROPERTIES (Comprar; Precio Objetivo: 11,8€; Cierre: 9,59€): Sólido incremento de Ebitda y
BNA por la consolidación de Testa, con ingresos levemente superiores a las expectativas.- Cifras
principales comparadas con el consenso (Reuters): Ingresos 76,8 M.€ vs. 75,8 M.€ estimado vs. 32,1
M.€ anterior; Ebitda 66,9 M.€ vs. 29,7 M.€ anterior; BNA 45,2 M.€ vs. 19,6 M.€ anterior. El yield medio
de la cartera se mantiene en 5,3% y la ocupación media de la cartera de inmuebles en 94,5%, cifras
muy similares a las del cierre de 2015. El Valor bruto de los activos (GAV) según valoración realizada a
31 de diciembre por Savills y el Capex del 1T16 se sitúa en 6.202 M.€, de los cuales 5.842 M.€ se
encuentran actualmente en explotación. La deuda financiera neta se sitúa en 3.138 M.€, con un
período medio de vencimiento de 5,6 años y un coste medio de 2,17%, por lo que el apalancamiento se
sitúa en un nivel muy próximo al 50%. OPINIÓN: Los resultados del 1T’16 confirman la evolución
positiva de los ingresos y la capacidad de la compañía para invertir y fortalecer su cartera de activos sin
aumentar su apalancamiento, por lo que la cotización se mantendrá respaldad pero no debería
repuntar significativamente debido a la estabilidad en yields y tasas de ocupación. El valor neto
ajustado de la cartera de activos (NAV) por acción es 9,34€, por lo que la compañía no cotiza con una
prima significativa sobre NAV (+2,7%) y mantenemos la recomendación de Comprar. Link a los
resultados de la compañía.
OHL (Vender; Pr. Objetivo: 8,0€; Cierre: 5,295€) Resultados operativos en línea con estimaciones,
con fuerte caída del beneficio por los resultados financieros.- Cifras principales comparadas con el
consenso de mercado (Bloomberg): Ingresos 956,7 (+7,4%) vs. 897 M.€ estimado; Ebitda 264,1 M.€
(+3,9%) vs. 267,3 M.€ estimado; Ebit 228,5 M.€ (+6,4%); BNA 24,8 M.€ (-49,5%) vs. 52,3 M.€
estimado. El aumento de los resultados operativos se basa en fundamentalmente a la mayor actividad
en los negocios de Ingeniería y Construcción, a pesar de que las cifras de ingresos y Ebitda se ven
negativamente afectadas por los tipos de cambio (los crecimientos a tipos de cambio constante serían
+11,8% en Ingresos y +18,3% en Ebitda). El descenso del BNA se debe la variación del valor razonable
de instrumentos financieros, con un impacto negativo de –62,2 M.€ en 1T’16 por pérdidas en la
valoración de los derivados asociados a activos del negocio de Construcción vendidos en febrero de
2016. La cartera total de proyectos desciende hasta 60.714 M.€ (-6,5% con respecto a Dic15) y la deuda
financiera neta se sitúa en 4.223,7 M.€, un aumento de +5,4% respecto a Dic15. OPINIÓN: El aspecto
más positivo de los resultados es el incremento de +7,0% en el Ebitda de Concesiones, con un fuerte
incremento del Ebitda por peajes (+10,4%), gracias al buen comportamiento del tráfico y la subida de
tarifas en México. Sin embargo, la cotización puede verse negativamente afectada en la sesión de hoy
por 2 factores: (i) El descenso de Ebitda en Ingeniería y Construcción (-11,3%) debido a los márgenes
más ajustados propios de los mercados desarrollados, el retraso en la puesta en marca de obras en
México, Chile y Colombia y la evolución negativa de su negocio Industrial. (ii) El peor resultado
financiero debido al cuantioso impacto de las diferencias de cambio y el incremento de la deuda
financiera neta. Link a los resultados de la compañía.
ACERINOX (Neutral; Pº Objetivo 11,2€; Cierre 9,9€; Var. Día +1,6%): Refinancia 717M€ con éxito.- Ha
conseguido cerrar un acuerdo con doce entidades financieras, mediante el cual refinanciará 717M€. De
esta manera eleva los plazos de su deuda hasta 2021 y reduce los costes de financiación, aunque no se
han hecho públicos más detalles de la operación. OPINIÓN: noticia positiva para el valor, ya que reduce
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Análisis
Informe diario: bolsas, bonos y divisas
vencimientos y costes de financiación (coste de la deuda pre-operación en torno a 3,7% aprox.). Es algo
además razonable en un contexto de tipos cero como en el que nos encontramos. Como referencia
Acerinox cerró 2015 con una deuda financiera de 1.190M€ y deuda financiera neta de 711M€. Esto
supone un ratio de endeudamiento en términos de Ebitda de 2,5x. Por lo tanto, estos 717M€ supone
que habría refinanciado aprox. el 60% del total de su deuda. Según nuestros cálculos este nivel de
endeudamiento se irá reduciendo progresivamente en un contexto de hipotética mejora en el precio de
las materias primas. Por ello, pensamos que su endeudamiento se situará en el entorno de 2x
(DFN/Ebitda) al cierre de 2016. El pasado 10 de mayo publicamos una nota sobre el valor, en la que
elevábamos nuestro Precio Objetivo hasta 11,2€/acc. desde 7,9€/acc. anterior y recomendación hasta
Comprar desde Vender. Link directo al documento.
PARQUES REUNIDOS (Cierre: 14,14€. Var. Día: -1,12%).- Nuevo centro de ocio en R.U.- Anunció ayer
que desarrollará un centro de ocio infantil Nickelodeon en Reino Unido junto a Viacom y la británica
Intu. Los detalles financieros no han trascendido salvo el tamaño del parque 5.240m2. Prevén que
entre en funcionamiento en 2018. OPINIÓN: Buena noticia para el valor aunque con reducido impacto
en PyG a corto y medio plazo. Desde su salida a Bolsa (29/04/2016 a 15,5€/acc), el comportamiento del
valor ha sido muy discreto (-8,77%).
3.- Bolsa europea
RWE (Neutral; Cierre: 11,445€; Var. Día: -3,5%): Bate expectativas y reafirma guías.- Ha presentado
esta mañana sus cuentas del 1T’16 (cifras principales comparadas con el consenso de Reuters): EBITDA
2.312M€ (+4,9%) vs 2.050M€ estimado, EBIT 1.746M€ (+7,1%), BNA ajustado 857M€ (-2,3%), BNA
879M€ (-59,4%). La DFN se sitúa en 27.917M€ vs 25.126M€ a cierre de 2015. Las inversiones suman
373M€ (-9,9%). Ha reafirmado sus objetivos para el conjunto del año (EBITDA 5.200/5.500M€, EBIT
2.800/3.100M€,
BNA ajustado 500/700M€). OPINIÓN.- Sus cuentas han batido expectativas contra
3.- Bolsa europea
pronóstico gracias a la unidad de Trading y Midstream de Gas que consigue un EBIT de 166M€ vs 7M€
en el 1T’15. No obstante, este buen resultado no es extrapolable al resto del año y la compañía
mantiene su previsión de beneficio. Como aspecto negativo, ha elevado la previsión de deuda: antes
esperaba que se mantuviera estable y ahora adelanta un ligero incremento por mayores provisiones a
los planes de pensiones fruto de los bajos tipos de interés. En conjunto pensamos que su cotización
reaccionará de una forma moderadamente positiva a estas cuentas. Link a las cuentas de la compañía.
VIVENDI (Cierre: 16,5€; Var.: -1,8%).- Resultados del 1T16 flojos.- Principales cifras comparadas con
el consenso de Bloomberg. Las ventas ascienden a 2.491M€ (planas vs. el 1T15) por debajo de
2.526M€ estimados, EBITA 213M€ (-2,5%) por encima de los 176M€ estimados, BNA 99M€ (-27,3%)
vs. 100,6M€ y BPA 0,08€ (-20,8%) en línea con lo estimado. OPINIÓN: Resultados débiles que se han
visto impactados por el mal comportamiento de Canal + en Francia, donde aumentaba sus pérdidas
contrarrestando la buena evolución internacional de este segmento, el principal generador de ingresos
de la compañía. En concreto, las pérdidas aumentaban un 17,2% hasta -59M€ y venían de la mano de
la pérdida de unos 183.000 suscriptores. Además, el beneficio se veía penalizado por el aumento de la
carga fiscal. De hecho, excluyendo este efecto el BNA habría batido expectativas al situarse en 140M€.
En cuanto al impacto, esperamos que estas cifras pesen sobre el valor hoy. Link a los resultados
publicados por la compañía.
GENERALI (Vender; Cierre 13,1€; Var. Día: -1,1%): Resultados del 1T16 por debajo de lo estimado:
Principales cifras comparadas con el consenso de Bloomberg: Ingresos 19.741M€ (-2,0%) vs. 20.860M€
estimado, primas netas 17.409M€ (-0,9%), resultado operativo 1.163M€ (-12,3%), resultado no
operativo -257M€ (vs. -206M€ en el 1T15), BAI 906M€ (-19%), BNA 588M€ (-13,7%) vs. 600,6M€
estimado y BPA 0,378€ (-13,7%) por debajo de 0,43€ estimado. OPINIÓN: Resultados inferiores a lo
estimado y en cualquier caso débiles. Las cifras se han visto impactadas por la pobre evolución del
segmento vida (-1,0% en ingresos por primas) y, además, comparan negativamente contra un 1T15 en
el que el resultado de la cartera de inversión se vio impulsado por extraordinarios que no se repitieron
el pasado trimestre. La parte positiva viene de la mano del ratio combinado que mejora hasta 92%, -1,3
p.p. Sin embargo, el ratio de solvencia se mantiene en niveles sólidos 188% pero retrocede frente
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Análisis
Informe diario: bolsas, bonos y divisas
diciembre de 2015 (202%). En definitiva, estimamos un impacto negativo de estas cifras en el valor en
la sesión de hoy. Link a los resultados publicados por la compañía.
CREDIT AGRICOLE (Cierre 9,101; Var. -0,2%): Rdos. 1T decepcionan por la actividad de trading,
mayores provisiones y los costes derivados de la reorganización interna.- Cifras principales
comparadas con lo esperado por el consenso (Bloomberg): Margen Bruto 3.799M€ (-12,8%). Margen
Bruto recurrente (excluyendo las partidas que la Compañía considera extraordinarias) 4.194M€ (4,3%). Beneficio Operativo 221M€ (-69,7%). Beneficio Operativo recurrente 616M€ (-18,2%). BNA
227M€ (-71,0%) vs 220M€ esperados, incluyendo costes de reestructuración netos de impuestos por
399M€. Excluyendo este importe, el BNA hubiera sido 626M€, de manera que la tasa de variación (a/a)
habría sido de -20,2%. BNA recurrente 394M€ (-9,3%). Estas cifras incluyen provisiones de 122M€ para
créditos concedidos a compañías de energía, que ahora se encuentran en una situación financiera más
débil debido al abaratamiento del petróleo. En el frente positivo, los ingresos derivados de la gestión de
activos (fundamentalmente Amundi) han aumentado +10%, hasta 376M€. Core Tier 1 en 10,8% vs
10,7% en Dic.’15. OPINIÓN: Se trata de cifras flojas en términos generales, con y sin partidas
recurrentes, excepto en los negocios de gestión de activos (+10%) e internacional (+96%). Link directo
a los resultados publicados por Credit Agricole.
4.- Bolsa americana y otras
S&P por sectores.Los mejores: Utilities +0,2%; Petróleo & Gas -0,1 %; Materiales -0,5 %
Los peores: Consumo No Cíclico -2%; Salud -1,3%; Financieras -1,1%
Entre las compañías que MEJOR EVOLUCIÓN presentaron ayer destacan: (i) ELECTRONIC ARTS
(73,38$; +13,7%) recogió el impacto positivo de unos magníficos resultados trimestrales publicados el
día anterior antes del cierre americano y cuyos detalles describimos en el Informe Diario de ayer.
Entre los valores que PEOR EVOLUCIÓN ofrecieron ayer se encuentran: (i) MACY’S (31,38$; -15,2%)
publicó unas cifras trimestrales muy débiles, con Ventas Comparables -5,6% vs -3,2% esperado, y
realizó un profit warning sobre 2016 desde un BPA 3,80/3,90$ hasta 3,15/3,40$. (ii) FOSSIL (28,44$; 29,1%) publicó el que es su quinto trimestre de retroceso en ventas debido a un problema que empieza
a ser estructural para la Compañía: los consumidores prefieren relojes digitales y smartphones a los
relojes de formato clásico analógico que vende Fossil. Por este motivo las ventas de relojes
retrocedieron -10%, castigando los resultados en su conjunto. La Compañía realizó un severo profit
warning sobre 2016 desde un BPA 2,80/3,60$ hasta 1,80/2,80$. (iii) OFFICE DEPOT (3,63$; -40,4%) y
STAPLES (8,46$; -18,3%) sufrieron los retrocesos más severos del mercado americano ayer después de
que un tribunal paralizara la fusión entre ambas compañías por entender que podría reducir
significativamente la competencia.
Horas de cierres de mercados: España y resto Eurozona 17:30h, Alemania 19h, EE,UU, 22:00h, Japón 8:00h
Metodologías de valoración aplicadas (lista no exhaustiva): VAN FCF, Descuento de Dividendos, Neto Patrimonial, ratios comparables, Valor
Neto Liquidativo, Warranted Equity Value, PER teórico.
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11-may.-16
Sector: Telecos
El bloqueo de la venta de O2 pone en peligro
los objetivos estratégicos
Datos Básicos (mercado)
Capitalización (M €):
Último:
Nº Acciones (M.):
Min / Max (52 sem):
Cód. Reuters / Bloomberg:
Principales cifras* 2015r 2016e
Ingresos
47.219 45.325
Margen Bruto
72,7%
OIBDA
11.414 13.946
14.743 14.817
Margen OIBDA
24,2%
32,5%
73,4%
30,8%
74,4%
0%
9%
31,7%
2.897
5.827
6.596
6.623
Margen EBIT
6,1%
12,9%
14,5%
14,2%
BNA
2.745
2.386
2.583
2.605
-13%
8%
1%
% incremento BNA
TAMI
74,4%
EBIT
32%
-2%
* Cifras en millones de euros
*TAMI es la Tasa Anual Media de Incremento
* Proyecciones sujetas a una mayor incertidumbre ante el nuevo escenario
1T15
11.543
2.878
1.901
2.794
3.665
305
3.618
1.282
408
840
1.127
-38
1T16
10.784
3.126
1.858
2.431
3.054
315
3.376
1.266
392
805
866
47
-6,6%
8,6%
-2,3%
-13,0%
-16,7%
3,3%
-6,7%
-1,2%
-3,9%
-4,2%
-23,2%
EBIT
1.511
1.340
-11,3%
BNA
1.802
776
-56,9%
Detalle cifras
Ingresos
España
Alemania
Brasil
Hispanoamérica*
Otros
OIBDA
España
Alemania
Brasil
Hispanoamérica*
Otros
Var. %
*Latam ex Brasil
Ratios
2015r
PER*
Rent. dividendo*
BPA (€/acc)
DPA (€/acc)
DN/FFPP
DN/OIBDA
ROE
2016e
18,6 x
7,3%
0,55
0,75
2,0x
4,8x
10%
19,2 x
8,1%
0,48
0,75
2,3x
3,7x
10%
2017e
17,8 x
3,9%
0,52
0,36
2,0x
3,3x
11%
2018e
2019e
17,6 x
4,0%
0,52
0,37
1,9x
3,3x
10%
13,9 x
5,0%
0,66
0,46
1,8x
3,0x
13%
*2014 y2015 con cotización de cierre de año. 2016/17/18 con última cotización
* Proyecciones sujetas a una mayor incertidumbre ante el nuevo escenario
Distribución geográfica de ingresos tras salida de R. Unido
3%
29%
21%
29%
18%
Nota compañía: Telefónica
TELEFÓNICA
Precio Objetivo:
Recomendación:
8,9 €
Vender
El bloqueo a la venta de O2 por parte de la Comisión Europea
abre un escenario incierto e invita a la prudencia. Por ello,
actuamos
como
veníamos
avisando:
recortamos
recomendación a Vender desde Neutral y recortamos
nuestro precio objetivo hasta 8,9€ desde 10,7€.
45.919 M€
9,23 €/acc.
4.975 M acc.
8,5€ / 14,30€
TEF.MC / TEF SM
2017e
2018e
45.377 46.681
Análisis
España
Alemania
Brasil
Hispanoamérica
Escenario actual: la Comisión Europea sigue los pasos de las
autoridades británicas y rechaza la venta de O2
Telefónica acordó la venta de su filial en Reino Unido, O2, a
Hutchison Whampoa por 10.250M GBP (unos 13.000M€). La
operación estaba en manos de la Comisión Europea que
finalmente, ante la importante reducción de competencia que
implicaba, ha decidido hoy no autorizarla.
¿Por qué era tan importante esta operación?
Por tres motivos fundamentalmente:
(i) La reducción de la deuda. La deuda financiera neta de la
Compañía supera los 50.000M€ en términos netos,
equivalente a un ratio deuda financiera neta sobre OIBDA de
4,8x en 2015. Con la venta de O2, Telefónica buscaba reducir
este ratio hasta el entorno de 2,37x en el medio plazo, algo
que ahora se antoja realmente complicado de conseguir.
(i) La sostenibilidad del dividendo. La Compañía había fijado
como objetivo el pago de un dividendo de 0,75€ por acción en
efectivo en 2016 vinculado al éxito de esta operación. Ahora,
al no mejorar la posición de deuda neta tampoco se reducirán
los gastos financieros por lo que no se liberarán fondos para
pagar dividendos en efectivo. Por ello, Telefónica se verá
obligada a recuperar la fórmula del scrip dividend, de tal
manera que el segundo pago de esos 0,75€ (previsto para
noviembre) lo realizará vía acciones. Además, con este
desenlace, se dificulta de manera significativa el
mantenimiento en los próximos ejercicios del dividendo en
este nivel.
(iii) El mantenimiento del actual rating (actualmente
Baa2/BBB/BBB+). Asunto muy importante porque un recorte
implicaría un aumento del coste de financiación.
¿Existe un Plan B?
La Compañía insiste en que baraja múltiples alternativas para
paliar los efectos negativos de este bloqueo. Entre ellos, una
posible salida a bolsa de Telxius (¿un 30%?, eso implicaría
unos 2.300M€); desinversiones en activos no estratégicos; la
venta de O2 a otro competidor (¿Liberty? ¿Sky?), la salida a
bolsa de la filial o incluso mantener el negocio en Reino
Unido. Eso sí, por el momento no tenemos más detalles ni
estimaciones en cuanto al posible importe de estas
operaciones.
Según nuestras estimaciones, dentro de los diferentes
escenarios, si finalmente se cerrara un plan alternativo
compuesto de un conjunto de operaciones más pequeñas y se
consiguieran fondos por unos 9.000M€ (2.300M€ por Telxius
+ 5.000M€ por venta parcial de O2 + 1.740M€ por ahorro en
dividendo) el precio objetivo quedaría en el entorno de los
8,9€. Sin embargo, si el importe se redujera a los 5.000M€
(2.300M€ por Telxius + 1.740M€ por ahorro de dividendo +
1.000M€ por desinversión de activos) el precio objetivo caería
hasta el entorno de los 8,0€. Otorgamos más probabilidad al
primer escenario y, por ello, fijamos nuestro precio objetivo en
este umbral.
Ahora quedamos a la espera de obtener mayores detalles y en
el caso de que se presentara un plan equivalente en
envergadura a la venta de O2, volveríamos a situar nuestra
recomendación en Neutral y precio objetivo en 10,7€.
Según estimaciones Bankinter
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Análisis
11-may.-16
Nota compañía: Mediaset
Sector: Media
MEDIASET
Resultados al alza pero los riesgos a medio
plazo siguen vigentes
Datos Básicos (mercado)
Capitalización (M €):
Último:
Nº Acciones (M.):
Min / Max (52 sem):
Cód. Reuters / Bloomberg:
Principales cifras
Ingresos
Costes operativos
EBITDA
21,2%
EBIT
42,1
Margen EBIT
19,1%
BNA
BPA (€/acc)
36,4
0,10
1T16 Var. %
230,7 4,5%
160,0 -8,0%
70,8 51,6%
Principales cifras del 1T16 presentadas tras el cierre del
mercado el miércoles 04/05:
Principales cifras comparadas con el consenso de
Bloomberg: Ingresos 230,7M€ (+4,6%) vs. 232,7M€
estimados, EBITDA 70,8M€ (+51,8%) vs. 58,1M€ estimados,
EBIT 65,6M€ (+55,7%) y BNA 50,1M€ (37,8%) vs. 41,8M€
estimados y BPA 0,149€ (+50,4%) vs. 0,125€ estimados.
30,7%
65,6 55,8%
28,4%
50,1 37,6%
0,15 50,0%
Interpretación:
* Cifras en millones de euros
Principales cifras* 2014
Ingresos
919
Margen Bruto
EBITDA
54%
55%
55%
18%
23%
26%
27%
162
Margen EBITDA
EBIT
145
Margen EBIT
2015 2016e 2017e
958 1.011 1.061
49%
222
205
15,7% 21,4%
BNA
59
% incremento BNA
166
179%
258
242
TAMI
5%
20%
283
23%
267
23,9% 25,2%
175
194
5%
11%
2016e
2017e
48%
* Cifras en millones de euros
*TAMI es la Tasa Anual Media de Incremento
Principales ratios 2014
PER*
Rent. dividendo*
BPA (€/acc)
DPA (€/acc)
DN/FFPP
DN/EBITDA
ROE
2015e
2018e
69,6 x 20,9 x 23,9 x 21,6 x 20,3 x
1,2%
5,0%
4,4%
4,4%
4,4%
0,15
0,48
0,48
0,53
0,56
0,13
0,50
0,50
0,50
0,51
Caja neta positiva en todo el periodo
Caja neta positiva en todo el periodo
5,0% 15,5% 16,4% 18,0% 18,8%
*2014/15 con cotización de cierre de año. 2016/17/18 con última cotización
Evolución bursátil vs IBEX (base 100)
120%
115%
110%
MEDIASET
100%
95%
90%
85%
ene.-16
feb.-16
mar.-16
Se trata de unas cifras que no baten expectativas en ingresos
pero sí en el resto de las partidas de la cuenta de resultados.
Además, lo hacen de manera amplia y mostrando
crecimientos interanuales realmente significativos. Este
comportamiento viene de la mano de la buena evolución del
mercado publicitario de televisión, que aumentó en el 1T16
un +5,6%, y de una gestión de costes dirigida a aumentar la
eficiencia. De hecho, los costes operativos caen un -8,1% a/a.
Esto, a su vez, favorece un aumento del margen EBITDA
hasta 30,7% vs. 21,2% en el 1T15 mientras el margen EBIT
aumenta hasta 28,4% desde 19,1%. Todo ello viene
acompañado además por el mantenimiento de una posición
de liderazgo en términos de audiencia: Mediaset consigue
una audiencia del 29,4% en total de individuos total día
durante este periodo lo que implica superar a AtresMedia,
principal competidor de la compañía, en un +1,5%.
En resumen, se trata de unos resultados realmente positivos
que vienen acompañados por un balance sólido, con caja
neta positiva, y una rentabilidad por dividendo en el entorno
del 4,4%.
¿En qué basamos nuestra recomendación Neutral?
En tres motivos: (i) por un lado, la cotización ya refleja la
buena evolución prevista tanto en términos de ingresos por
publicidad como por el mantenimiento de una posición líder
en términos de audiencia. De hecho, nuestra valoración
implica un potencial de revalorización ligeramente superior
al +5%.
(ii) Por otro, vigilaremos de cerca la evolución de los
ingresos por publicidad en los próximos trimestres. En este
periodo aumentaban menos de lo esperado y menos que los
de su principal competidor: Mediaset +3,0% vs. AtresMedia
+10%. Esto ha provocado una caída de la cuota de mercado
de Mediaset hasta 42,8%, por debajo del 43,6% de
AtresMedia.
IBEX
105%
80%
12,0 €
Neutral
Los
resultados
de
la
compañía
sorprendieron
positivamente gracias a la buena evolución de los ingresos
por publicidad y a una exitosa estrategia de recorte de
costes, lo que ha redundado en una importante mejora de
márgenes. Sin embargo, los riesgos a medio plazo
persisten. Ante ello, mantenemos nuestra recomendación
en Neutral y recortamos ligeramente el precio objetivo
hasta 12,0€ desde 12,3€.
4.175 M€
11,40 €/acc.
366 M acc.
8,141€ / 13,195€
TL5 MC / TL5 SM
1T15
220,7
174,0
46,7
Margen EBITDA
Precio Objetivo:
Recomendación:
abr.-16
may.-16
(iii) Finalmente, seguimos identificando como riesgo
principal en el medio plazo una ralentización de los ingresos
por el aumento de la televisión digital o de pago que implica,
a su vez, una pérdida de cuota en el mercado publicitario. De
hecho, Telefónica ha fijado como objetivo aumentar su
market share hasta el 20% en 2017. Todo ello sin olvidar la
posibilidad de que TVE vuelva al mercado de la publicidad.
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Análisis
11-may.-16
Nota compañía: Mediaset
Cifras en millones de euros
Resumen Cta de Pérdidas y Ganancias
Ingresos
Margen Bruto
2012
873
40,6%
EBITDA
Margen EBITDA
EBIT
Margen EBIT
65
7,4%
2013
819
45,7%
88
10,8%
49
BAI
52
BNA
50
Tasa de variación interanual
49,4%
162
17,6%
2015
958
45,7%
222
23,2%
2016e
1.011
55,0%
258
25,5%
2017e
1.061
2018e
1.104
55,0%
55,0%
283
299
26,7%
27,1%
2019e
1.148
55,0%
315
27,4%
TAMI'15-'20
2020e
1.182
4%
55,0%
324
8%
27,4%
8,6%
15,7%
21,4%
23,9%
25,2%
25,7%
26,1%
26,2%
309
9%
-2
4
-92%
86
59
1330%
219
166
179%
227
175
5%
252
194
11%
267
206
6%
283
218
6%
292
225
3%
6%
6%
2013
1.385
350
1.735
1.419
12
20
37
245
1.735
2014
971
516
1.486
1.181
8
31
47
219
1.486
2015
917
469
1.386
1.062
8
26
42
248
1.386
2016e
914
477
1.391
1.055
9
26
33
268
1.391
2017e
913
500
1.413
1.064
9
26
34
280
1.413
2018e
913
532
1.445
1.085
9
26
34
291
1.445
2019e
217,6
15,3
7,2
0,0
1,3
238,8
2020e
224,7
15,0
7,4
0,0
1,0
246,1
70
5,6%
2014
919
145
205
242
267
283
300
*: TAMI es la Tasa Anual Media de Incremento
Resumen Balance de Situación
Activo No Corriente
Activo Circulante
Total Activo
FFPP
Minoritarios
Pasivo no corriente
Deuda financiera
Pasivo Corriente
Total Pasivo
2011
1.542
417
1.959
1.413
13
35
94
405
1.959
2012
1.455
312
1.767
1.408
12
31
30
285
1.767
2019e
916
563
1.479
1.107
9
26
35
302
1.479
2020e
921
590
1.511
1.129
9
26
36
310
1.511
Valoración Descuento Cash Flow Libre Operativo (Valor Compañía)
2015
175,6
17,1
-17,7
-6,7
-3,4
185,1
+BNA
+Amortizaciones
+Gastos Financieros *(1-t)
- Inversiones en activos fijos
- Inversiones en circulante
= CFL Operativo
WACC
g
EV
- Deuda Neta / + Caja Neta
- Minoritarios
EqV
Nº acciones
Estimación DCF
2016e
174,7
16,3
6,4
0,0
-11,9
209,4
6,5%
1,0%
4.229
183
-8,8
4.403
366,18
12,0
2017e
193,6
16,0
6,7
0,0
1,5
214,8
M€
M€
M€
M€
M
€/acción
2018e
205,7
15,7
7,0
0,0
1,3
227,1
VR
4.510
Método de valoración:
Establecemos un precio objetivo de 12,0€/acc
siguiendo el método de descuento de flujo de caja
libre operativo empleando a tal efecto las hipótesis
sintetizadas en las tablas adjuntas. Esta valoración
implica
un
potencial
de
revalorización
ligeramente superior al 5% desde los niveles
actuales de cotización.
Matriz de Sensibilidad
WACC
Crecimiento Sostenible Esperado (g)
5,51%
5,76%
6,01%
6,26%
6,51%
6,76%
7,01%
7,26%
7,51%
0,25%
12,9
12,3
11,8
11,3
10,9
10,5
10,1
9,8
9,4
0,50%
13,4
12,8
12,2
11,7
11,2
10,8
10,4
10,0
9,7
0,75%
14,0
13,3
12,7
12,1
11,6
11,1
10,7
10,3
9,9
1,00%
14,6
13,9
13,2
12,6
12,0
11,5
11,1
10,6
10,2
1,25%
15,3
14,5
13,8
13,1
12,5
11,9
11,4
11,0
10,5
1,50%
16,1
15,2
14,4
13,6
13,0
12,4
11,8
11,3
10,9
1,75%
17,0
16,0
15,1
14,2
13,5
12,9
12,3
11,7
11,2
Equipo de Análisis de Bankinter:
Esther G. de la Torre (analista principal de este informe)
http://broker.bankinter.com/
Ramón Forcada
Ana de Castro
Rafael Alonso
Ramón Carrasco
http://www.bankinter.com/
Jesús Amador
Pilar Aranda
Belén San José
Eva del Barrio
Ana Achau (Asesoramiento)
Avda de Bruselas, 12
Por favor, consulte importantes advertencias legales en:
28108 Madrid
http://broker.ebankinter.com/www/es-es/cgi/broker+binarios?secc=OPVS&subs=DISC&nombre=disclaimer.pdf
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