1. Educación

Estrategia de Deuda Corporativa
México
Sigma: Estrategia de globalización
15 de octubre 2014
S&P: mxAA+; Fitch: AA(mex)

www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Crecimiento en ingresos derivado de un mayor volumen de ventas y
precios promedio más altos se ve contrarrestado por importantes
aumentos en el precio de algunas de las principales materias primas

Inicia la disminución en el apalancamiento tras la incorporación de
Campofrío. El apalancamiento objetivo 2015 se mantiene en 2.0 – 2.5x

Utilidad neta asciende a $107mdp, contrayéndose 85.7% y 78.7%
respecto 3T13 y 2T14, respectivamente, atribuible al desempeño
operativo y al efecto cambiario sobre el RIF
Tania Abdul Massih
Director Deuda Corporativa
[email protected]
Opinión crediticia de Sigma: Bien. El desempeño operativo de Sigma continúa
presentando obstáculos importantes incluyendo los elevados costos de las
materias primas y los moderados niveles de consumo que aún no alcanzan los
crecimientos esperados. Particularmente, preocupa el caso de Europa con la
reciente incursión de la compañía a dicho territorio, pues las expectativas de
recuperación se han visto revisadas a la baja. Adicionalmente, la depreciación
del peso ha impactado el perfil financiero de la compañía elevando los costos
financieros y mermando la utilidad. Sin embargo, consideramos que en los
próximos trimestres observaremos una recuperación con base en dos factores:
(i) La integración de los estados financieros completos de Campofrío, lo que
contribuirá a la disminución en los niveles de apalancamiento, así como al
fortalecimiento de la cobertura de intereses y de los márgenes; y (ii) El
desempeño operativo de la compañía, en donde esperamos que se mantenga el
aumento en volúmenes y precios logrando compensar los costos de las materias
primas. Mantenemos nuestra Opinión Crediticia de Sigma en Bien con base en
su amplia y probada capacidad de pago. No obstante, de no observar la
recuperación en márgenes y mejoras sustanciales en sus indicadores crediticios,
podríamos revisar la perspectiva a Estable en los próximos trimestres.
Resumen Financiero
Calificadoras
($mdp, %, pb, veces)
Indicador
3T14
Ventas ($mdp)
22,446 12,760
3T13
Var.
75.9%
U. de Operación
1,816
1,342
Mg. Operativo
8.4%
10.9% -244pb
EBITDA ($mdp)
2,432
1,689
Mg. EBITDA
10.8%
13.2% -240pb
Deuda Total / EBITDA
4.2x
2.2x
Deuda Neta / EBITDA
3.5x
1.8x
EBITDA / Int. Neto
5.5x
7.7x
35.3%
44.0%
Fuente: Banorte – Ixe con información de Sigma al 3T14.
($mdp)
Calificación
S&P
Fitch Moody’s
Largo Plazo Local mx AA+ AA(mex )
NE
Corto Plazo Local
NE
NE
NE
Largo Plazo Global BBB
BBBNE
Perspectiv a
Neg
Est
NE
22,000
Cía/ Est
√
√
√
√
Mdo.
=
=
X
=
Rec. 2
=
=
▼
=
Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal
Negativa; =: Señal Neutral; √: Señal Positiva; Δ:
Recomendación Aumentar; ▼: Recomendación Disminuir.
UR-: Observación Negativa / CreditWatch negativo
1
17,261
18,000
14,000
10,358
10,000
6,000
Emisión
1.8x SIGMA 07
-2.2x SIGMA 07-2
SIGMA 08
SIGMA 08U
2.1x
Capacidad de pago
2,228
2,000
270
1,054
2015
2016
520
-2,000
2014
Vencimientos
EBITDA
2017
2018 o
mas
Flujo de Efectivo
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de
Efectivo = EBITDA - Interés Neto - CAPEX – Cambio Cap.
Trabajo. Est: EBITDA estimado de Campofrío U12M
proporcionado por la compañía.
NOTA: Para el análisis de Sigma al 3T14, los Estados Financieros consolidan
únicamente los resultados de Campofrío del trimestre en curso (3T14).
Sigma alcanza la diversificación geográfica de ingresos. Al 3T14 las ventas
netas ascendieron a $22,446mdp, 76% superior respecto a lo reportado durante
el mismo trimestre del año anterior. Este incremento se debe a la consolidación
de las ventas de Campofrío. Sin embargo, excluyendo dicha adquisición las
ventas presentaron un crecimiento orgánico de 8% generado por un aumento de
3% en el volumen de ventas así como por mayores precios promedio. Con
información de la compañía, durante el trimestre los precios de venta
aumentaron 27% con base en la mezcla de productos de Campofrío (jamón
curado y embutido), pero excluyendo dicho efecto, los precios incrementaron
4% a/a. Destaca que con la adquisición de Campofrío, Sigma aumentó su
presencia internacional, con el 39% de sus ventas totales provenientes de
Europa. Antes de concretarse la operación en España, el 69.1% de las ventas se
originaban en México, al 3T14 México representa el 42.8% mientras que las
ventas internacionales ascienden a 57.2%.
Evolución de las ventas por región
$mdp
Ventas por Región Geográfica
3T13
4T13
1T14
2T14
3T14
Porcentaje VT
Var. A/A
Ventas Méx ico (mdp)
8,675
8,991
8,685
9,321
9,614
42.8%
10.8%
Ventas Ex tranjero (mdp)
4,085
3,801
3,918
4,162
12,832
57.2%
214.1%
12,760
12,792
12,603
13,484
22,446
100.0%
75.9%
Total ($mdp)
Fuente: Análisis de Deuda Corporativa Banorte-Ixe con información de la BMV
Escenario operativo retador. El escenario para el costo de ventas permanece
retador para Sigma, ya que el precio de distintas materias primas, claves para la
producción, permanecieron elevados. Con información de la compañía, los
precios del puerco subieron 36%, mientras que los muslos y pechugas de pavo
aumentaron 46% y 122%, respectivamente al 3T14 a/a. Estos aumentos fueron
parcialmente compensados con mayores precios de venta. Asimismo, los gastos
de operación presentaron un incremento de 2% (excluyendo Campofrío), con lo
que el EBITDA se situó en $2,432mdp, aumentando 2% excluyendo la
adquisición. Bajo este escenario, los márgenes presentaron presiones
importantes: 1) el margen bruto se contrajo 5.0pp ascendiendo a 27.8%; 2) el
margen operativo se deterioró 2.4pp ubicándose en 8.41%; y 3) el margen de
EBITDA disminuyó 2.4pp ascendiendo a 10.9%.
2
Resultados Operativos
Estructura financiera
($mdp, %)
(x veces)
25,000
20,000
18.0%
10.0x
15.0%
8.0x
15,000
12.0%
10,000
6.0x
4.0x
9.0%
5,000
0
3T13
Ventas
4T13
1T14
2T14
Margen Operativo
6.0%
3T14
Margen EBITDA
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
2.0x
0.0x
3T13
4T13
1T14
EBITDA12M / Interes Neto12M
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Inicia la disminución en el apalancamiento. El nivel más alto de
endeudamiento de Sigma en los últimos años lo reportó al 2T14, con un nivel de
apalancamiento de deuda neta a EBITDA 12M de 4.08x, pues a pesar de que ya
incorporaba la deuda contraída (créditos bancarios en el extranjero y $8,585mdp
en deuda asumida) para el pago de Campofrío, aún no consolidaba los ingresos
y el flujo generado por la misma. Al 3T14, con los estados financieros
trimestrales incorporados, el nivel de apalancamiento se contrajo 56pb t/t
ubicándose en 3.53x. Considerando el EBITDA y los gastos financieros de
Campofrío de los últimos 12 meses al 3T14, dicho indicador se ubicaría en 2.8x
y la cobertura de intereses en 4.3x (vs. 5.5x al 3T14).
El efecto cambiario impacta el resultado neto. En cuanto al resultado integral
de financiamiento ($1,288mdp), mostró una considerable variación desfavorable
respecto al 3T13 derivado principalmente de la depreciación del peso durante el
periodo. El efecto cambiario, aunado al resultado operativo arrojó una utilidad
neta de $107mdp, disminuyendo 85% a/a. Así el margen neto ascendió a 0.5%,
5.3pp inferior al registrado un año atrás.
Sólida capacidad de pago. Al cierre de marzo 2014, Sigma mantiene un
holgado perfil de vencimientos con 8.0% de sus obligaciones con vencimiento
en el corto plazo ($2,497mdp) y el 92% a partir de un año en adelante
($28,674mdp). Por su parte, la generación de EBITDA U12M totalizó en
$9,965mdp (considerando un trimestre de Campofrío) y su caja ascendió a
$5,093mdp (incluye Campofrío), por lo que en nuestra opinión Sigma no tiene
problemas para cubrir sus vencimientos en el mediano plazo teniendo varias
amortizaciones bancarias a lo largo del año y el vencimiento de los CB‟s
SIGMA 07 y 07-2 por $1,635mdp en diciembre 2014.
3
2T14
3T14
Deuda Neta / EBITDA
Capacidad de pago
Evolución de la deuda financiera
($mdp)
($mdp)
35,000
22,000
17,261
18,000
15,375
15,398
1,234
3,659
3,910
4,101
3T13
4T13
1T14
2T14
25,000
14,000
10,358
20,000
10,000
6,000
28,642
30,000
13,004
15,000
2,228
2,000
270
10,000
1,054
520
-2,000
2014
Vencimientos
2015
2016
Flujo de Efectivo
2017
2018 o mas
EBITDA
5,000
0
Deuda CP
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de Efectivo = EBITDA - Interés Neto CAPEX – Cambio Cap. Trabajo. Est: EBITDA estimado de Campofrío U12M proporcionado por
la compañía.
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Calificaciones
Fitch (14/May/2014) ratificó las calificaciones de largo plazo en escala global y
nacional de Sigma en „BBB-/AA(mex)‟ y les removió la Observación Negativa.
La perspectiva es Estable. De acuerdo con la agencia, las calificaciones reflejan
su expectativa de que el nivel de apalancamiento bruto de Sigma, medido como
deuda total a EBITDA, disminuirá gradualmente a niveles cercanos a las 2.5
veces (x) en los siguientes 18 a 24 meses, después de concluir la adquisición del
63% de la participación accionaria de Campofrío Food Group. Adicionalmente,
Fitch estima que Sigma mantendrá su ritmo de crecimiento en ingresos y
EBITDA, una sólida generación de flujo libre de efectivo y niveles de liquidez
adecuados para cumplir con sus amortizaciones de deuda.
Standard & Poor’s (03/04/2014) confirmó las calificaciones de largo plazo en
escala global de 'BBB' y en escala nacional –CaVal– de 'mxAA+' de Sigma
Alimentos. Asimismo, la agencia retiró las calificaciones del listado de Revisión
Especial (CreditWatch) con implicaciones negativas. La perspectiva de las
calificaciones en ambas escalas es negativa. La confirmación de las
calificaciones de Sigma sigue a la revisión de S&P de sus perfiles de riesgo
financiero y del negocio proforma tras completar la adquisición de una
participación de 45% de Campofrío Food Group, y su expectativa de que
incrementará su control hasta 63%. Sigma ha financiado esta transacción
mediante un crédito sindicado, aumentando sus niveles de deuda y debilitando
sus principales índices financieros proforma.
Drivers


28,674
Fitch: Factores que mejorarían la calidad crediticia de Sigma
contemplan la combinación de reducción en el nivel de deuda o una
mayor generación de flujo operativo y FFL que aproxime el indicador
de apalancamiento bruto, medido como deuda total a EBITDA, en
alrededor de 2.0x (4.2x al 3T14).
Por otra parte, Fitch establece que las calificaciones de Sigma se
podrían presionar si se presenta un deterioro en su desempeño
financiero y generación de flujo de efectivo, o una adquisición
significativa financiada con deuda que resulte en un deterioro sostenido
del nivel de apalancamiento bruto mayor a 3.0x.
4
2,497
Deuda LP
3T14



S&P podría bajar las calificaciones si no hay evidencia de una mejora
en los principales indicadores crediticios de Sigma durante los próximos
18 meses (a partir de abril 2014), lo que dejaría el índice de deuda a
EBITDA en alrededor de 3.0x (4.2x al 3T14), el de FFO a deuda en
20% y el de flujo de efectivo discrecional a deuda en 5%.
Adicionalmente, el nivel crediticio se vería disminuido si se deteriora la
generación de flujo de efectivo por un pago de dividendos y/o por
requerimientos de gastos de capital estratégicos en CFG mayores a lo
esperado.
Por otro lado, podría revisar la perspectiva a estable si el desempeño
financiero de Sigma se fortalece durante 2014 y 2015, lo que generaría
indicadores crediticios más en línea con el actual perfil de riesgo
financiero, lo cual, entre otras cosas, podría alcanzarse si Sigma
concreta su oferta pública inicial y reduce deuda.
Sin expectativas de cambios en el corto plazo. Con base en los drivers que
establecen las calificadoras consideramos que los niveles crediticios actuales se
mantendrán en el corto plazo. Sin embargo, hacia adelante con la reducción
programada de apalancamiento (objetivo 2015 2.0 – 2.5x) y la posible Oferta
Pública Inicial que realizaría la compañía en la BMV (2015), el perfil financiero
se podría beneficiar y por ende las calificaciones.
Recomendación
Nuestra recomendación sobre las emisiones SIGMA 07 / 07-2 / 08 / 08U.
Considerando que la opinión crediticia por resultados al 3T14 es “Bien” (Ver
definición de perspectivas, página 8), emitimos las siguientes recomendaciones
fundamentadas en un análisis de valor relativo con respecto a emisiones de
similar calificación y tasa de referencia:
TASA VARIABLE: Para la emisión SIGMA 07 (referenciada a TIIE 28)
ratificamos nuestra recomendación en “MANTENER” con base en su próximo
vencimiento (55 días), su precio se encuentra prácticamente en par ($100.03
pesos) y la compañía cuenta con una sólida capacidad de pago.
TASA FIJA: Para la emisión SIGMA 07-2 ratificamos nuestra recomendación
en “MANTENER” debido a que la emisión está próxima a vencer (55 días) y la
compañía cuenta con una sólida capacidad de pago. Adicionalmente, no existen
emisiones de plazo y calificación similares y su rendimiento está prácticamente
sobre la curva de emisiones comparables (gris). Por otra parte, continuamos con
nuestra recomendación de “DISMINUIR” la emisión SIGMA 08, ya que
presenta un menor rendimiento a aquella sugerida por la curva de emisiones de
mayor calificación („AA+‟ marrón), considerando un plazo similar. Por
ejemplo, IBDROLA 08 (ponderado „AA+‟ en escala nacional) y GASN 11
(ponderado „AA+‟ en escala nacional), cuentan con mayor rendimiento mientras
que su riesgo por nivel crediticio es menor al de SIGMA 08 (ponderado „AA‟ en
escala nacional).
TASA REAL: Para la emisión SIGMA 08U ratificamos nuestra recomendación
en “MANTENER” ya que no hay emisiones de calificación y plazo similar,
aunado al hecho de que su rendimiento se encuentra en línea con su nivel de
5
riesgo crediticio. Es importante mencionar que el instrumento udizado
proporciona cobertura ante el riesgo inflacionario.
Ninguna de las emisiones recomendadas en este análisis contempla cláusulas de
vencimiento anticipado voluntario, por lo que el inversionista no tiene el riesgo
de presentar minusvalías por la amortización anticipada por parte del emisor.
SIGMA – Información de mercado
($mdp, $pesos, %, pb)
E mis ió n
D xV
F e c ha
V e nc .
C irc .
( mdp)
T a s a de
Int e ré s
C po n
VN A
( %)
P re c io
Limpio
Y ie ld
( %)
S pr
( %)
0.0
V a r. ( pp)
C a lif ic a do ra s
R e c o me nd.
1M
1Q
S &P / M o o dy’ s / F it c h
0.0pb
0.0pb
mxA A + / / A A (mex) /
M A N T EN ER
M A N T EN ER
9 1S IGM A 0 7
55
08-dic-14
1,000
TIIE28 + 0.2%
3.5
100
100.03
3.3
9 1S IGM A 0 7 - 2
55
08-dic-14
635
FIJA : 8.75%
8.8
100
100.70
4.1
1.1 0.0pb
0.0pb
mxA A + / / A A (mex) /
12-jul-18
1,000
FIJA : 10.25%
10.3
100
115.23
5.7
1.1 0.0pb
0.0pb
mxA A + / / A A (mex) /
D IS M IN UIR
9 1S IGM A 0 8 U 1,367
12-jul-18
645
UDIS : 5.32%
Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer al 14 de octubre 2014.
5.3
519
576.96
2.2
1.4
0.0pb
mxA A + / / A A (mex) /
M A N T EN ER
9 1S IGM A 0 8
1,367
0.0pb
Valor relativo: Tasa Fija
(Años por vencer, %)
1.20
(Años por vencer, %)
91MOLYMET13
8.0
91HERDEZ11
91HERDEZ13-2
91FORD14
91GBM14
91BACHOCO12
91SIGMA07
-
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
Años por Vencer
Valor relativo: UDIS
(Años por vencer, %)
6.0
Yield (%)
91FUNO13U
4.0
91AMX10U
91SIGMA08U
91LIVEPOL10U
91BIMBO09U
91FEMSA07U
-
2
7.0
6.0
5.0
4
6
Duración
8
10
12
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 14 de octubre 2014. Viñetas Azul: AAA; Viñetas
Rojo Oscuro: AA+; Viñetas Gris: AA; Viñetas Rojas: Emisiones de SIGMA.
6
91MEXCHEM12
91GASN11
91HERDEZ13
91TELFIM10
91HERDEZ10
91SIGMA08
91BIMBO12
4.0
91BIMBO09-2
3.0
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 14 de octubre 2014. Viñetas Rojo Oscuro: AA+;
Viñetas Gris: AA; Viñetas Verdes: AA-; Viñetas Rojas: Emisiones de SIGMA.
2.0
91SIGMA07-2
Yield (%)
91INCARSO12
91GCARSO12
91IBDROLA08
91CULTIBA13
91INCARSO13
91GASN11-2
0.40
9.0
91MFRISCO13
91LAB13
91GBM13
91LAB13-2
91MONTPIO132
0.80
91TCM10
91MOLYMET12
91IDEAL11-2
Sobretasa vs. TIIE 28 (pb)
91MONTPIO13
91MOLYMET13-2
Valor relativo: TIIE 28
-
1
2
3
4
5
Duración
6
7
8
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 14 de octubre 2014. Viñetas Rojo Oscuro: AA+;
Viñetas Gris: AA; Viñetas Verdes: AA-; Viñetas Rojas: Emisiones de SIGMA.
Sigma – Información financiera
($mdp)
2012
2013
U12M
2T13
3T13
4T13
1T14
2T14
30,616
2,440
4,225
3,349
10,199
10,577
20,416
5,629
13,369
1,418
10,200
38,386
2,059
5,126
3,454
10,706
17,169
26,002
7,469
15,375
1,522
12,384
69,959
5,093
6,513
11,016
20,200
28,713
53,362
19,360
28,674
3,693
16,597
32,949
2,715
4,707
3,693
10,279
11,714
21,518
6,993
13,004
1,521
11,431
38,386
2,059
5,126
3,454
10,706
17,169
26,002
7,469
15,375
1,522
12,384
38,486
1,751
5,281
3,734
10,566
17,237
26,710
8,116
15,398
1,560
11,776
75,861
5,682
8,194
10,547
20,789
32,194
59,375
23,944
28,642
5,154
16,486
69,959
5,093
6,513
11,016
20,200
28,713
53,362
19,360
28,674
3,693
16,597
Estado de Resultados
Ventas
45,476
Costo Venta
30,210
Gastos Adm. y Ventas
10,447
Utilidad de Operación
4,782
Ingresos (Gastos) Financieros Neto
54
Utilidad Neta
3,671
48,989
32,630
10,937
5,277
-1,039
2,855
61,325
42,636
12,718
5,788
-2,307
1,871
12,760
8,572
2,825
1,342
-216
732
12,792
8,654
2,702
1,312
-268
693
12,603
8,556
2,773
1,230
-285
567
13,484
9,221
2,854
1,430
-466
504
22,446
16,206
4,388
1,816
-1,288
107
Flujo de Efectivo
Utilidad Operación
Depreciación
EBITDA
Interés Neto
EBITDA - Interés Neto
Capital Trabajo
Capex
Flujo Efectivo
4,782
1,423
6,200
893
5,306
-387
-1,068
3,851
5,277
1,353
6,641
969
5,672
-1,072
-7,087
-2,487
5,788
1,571
9,965
1,348
6,023
535
-8,632
520
1,342
341
1,689
212
1,477
-564
1,342
2,255
1,312
321
1,639
330
1,308
150
-6,198
-4,739
1,230
315
1,550
273
1,277
-527
-332
418
1,430
319
1,751
281
1,470
-570
-2,710
-1,810
1,816
615
2,432
464
1,968
1,481
608
4,056
Deuda y Caja
Deuda CP
Deuda LP
Deuda Total
Caja
Deuda Neta
155
13,369
13,524
2,440
11,084
3,659
15,375
19,035
2,059
16,975
2,497
28,674
31,171
5,093
26,078
1,234
13,004
14,238
2,715
11,522
3,659
15,375
19,035
2,059
16,975
3,910
15,398
19,308
1,751
17,557
4,101
28,642
32,743
5,682
27,061
2,497
28,674
31,171
5,093
26,078
6.9x
2.2x
1.8x
2.0x
0.7x
6.9x
2.9x
2.6x
2.1x
0.7x
5.5x
4.2x
3.5x
3.2x
0.8x
7.7x
2.2x
1.8x
1.9x
0.7x
6.9x
2.9x
2.6x
2.1x
0.7x
6.4x
2.9x
2.6x
2.3x
0.7x
6.0x
4.9x
4.1x
3.6x
0.8x
5.5x
4.2x
3.5x
3.2x
0.8x
33.6%
10.6%
13.6%
8.1%
33.4%
11.1%
13.6%
5.8%
30.5%
9.7%
16.2%
3.1%
32.8%
10.9%
13.2%
5.7%
32.4%
12.2%
12.8%
5.4%
32.1%
10.5%
12.3%
4.5%
31.6%
10.3%
13.0%
3.7%
27.8%
8.4%
10.8%
0.5%
Balance General
Total Activos
Caja
CxC y otras CxC
Inventarios
Activos Fijos Netos
Otros Activos
Total Pasivos
Pasivo Circulante
Pasivo Largo Plazo
Otros Pasivos
Total Capital
Razones Financieras
EBITDA / Interés Neto u12m
Deuda Total / EBITDA
Deuda Neta / EBITDA
Pasivos / Capital
Pasivos / Activos
Márgenes
Bruto (%)
Operativo (%)
EBITDA (%)
Neto (%)
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Descripción de la Compañía
SIGMA, subsidiaria de ALFA, es líder en el mercado de carnes frías y es uno de
los principales jugadores en el mercado de lácteos (queso y yogurt) y de comida
preparada congelada. La compañía cuenta con una extensa red de distribución
refrigerada y un amplio portafolio de productos y marcas que le han permitido
atacar segmentos específicos de mercado. Asimismo, gracias a una estrategia de
expansión ha logrado incrementar sus ventas en mercados fuera de México
como Estados Unidos y Centroamérica.
7
Anexo 1. Metodología de Recomendación
La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres
criterios esenciales:
1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el
riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la
emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el
área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO
pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis
interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y
flexibilidad financiera del emisor/emisión.
Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de
Banorte-IXE significan:
•
Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede
considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un
crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.
•
Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La
fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas
de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por
arriba del sector.
•
Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las
expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la
empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del
sector.
•
Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido
deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza
financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores
se encuentran por abajo del sector.
•
Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan
evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el
mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por
debajo del sector.
2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la
estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología
incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la
empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia
vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y
calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,
“MANTENER” o “DISMINUIR”.
Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la
calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la
recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que
8
el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,
repercutiendo en una plusvalía de la posición.
La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del
emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de
las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin
embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el
ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo
crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería
AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de
emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta
con un rendimiento por debajo de la curva.
Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del
emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad
crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y
teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.
3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un
riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos
sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.
Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)
Emisora
Fecha
Opinión Crediticia
SIGMA
15-10-2014
Bien
SIGMA
15-07-2014
Bien
SIGMA
16-04-2014
Bien
SIGMA
13-02-2014
Bien
SIGMA
17-07-2013
Bien
SIGMA
22-04-2013
Estable
Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91SIGMA07
15-10-2014
Mantener
91SIGMA07
15-07-2014
Mantener
91SIGMA07
16-04-2014
Disminuir
91SIGMA07
13-02-2014
Disminuir
91SIGMA07
17-07-2013
Mantener
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91SIGMA07-2
15-10-2014
Mantener
91SIGMA07-2
15-07-2014
Mantener
91SIGMA07-2
16-04-2014
Mantener
91SIGMA07-2
13-02-2014
Mantener
91SIGMA07-2
17-07-2013
Mantener
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91SIGMA08
15-10-2014
Disminuir
91SIGMA08
15-07-2014
Disminuir
91SIGMA08
16-04-2014
Disminuir
91SIGMA08
13-02-2014
Disminuir
91SIGMA08
17-07-2013
Disminuir
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91SIGMA08U
15-10-2014
Mantener
91SIGMA08U
15-07-2014
Mantener
91SIGMA08U
16-04-2014
Mantener
91SIGMA08U
13-02-2014
Mantener
91SIGMA08U
17-07-2013
Mantener
9
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Angel Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Rey Saúl Torres
Olivares, Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén,
José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos
de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este
reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos
compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas
en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de
distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una
remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por
parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto
de análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos
financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna
por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni
reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Raquel Vázquez Godinez
Director General Análisis Económico
Asistente Dir. General Análisis Económico
[email protected]
[email protected]
(55) 4433 - 4695
(55) 1670 - 2967
Delia María Paredes Mier
Julieta Alvarez Espinosa
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1694
(55) 5268 - 1613
Alejandro Cervantes Llamas
Katia Celina Goya Ostos
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo Dominguez
Rey Saúl Torres Olivares
Lourdes Calvo Fernández
Subdirector Economía Nacional
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Regional y Sectorial
Analista
Analista (Edición)
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
(55) 1670 - 2220
(55) 1670 - 2957
(55) 1103 - 4000 x 2611
[email protected]
(55) 1103 - 4043
[email protected]
(55) 1103 - 4046
[email protected]
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería / Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura
Analista
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
(55) 5004 - 1179
(55) 5004 - 1227
(55) 5004 - 1266
(55) 5004 - 5262
Director Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5004 - 1437
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
Director General de Administración de Activos y
Desarrollo de Negocios
[email protected]
[email protected]
[email protected]
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
[email protected]
(55) 5004 - 1454
[email protected]
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal, CFA
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
René Gerardo Pimentel Ibarrola
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