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COMPAÑÍA DE SEGUROS CONFUTURO S.A.
Compraventa de Inmueble y Cesión de Contrato de Leasing – Plaza América I
EMILIO VENEGAS, Socio Finanzas Corporativas y Transacciones
NICOLÁS HERRERA, Socio Finanzas Corporativas y Transacciones
PRISCILLA MATOS, Analista Finanzas Corporativas y Transacciones
Octubre, 2015
Tel: +562 2729 5000
Fax: + 562 2729 5095
www.bdo.cl
Av. Vitacura 5093, Piso 3 – Vitacura
Santiago – CHILE
Postcode: 7630281
Santiago, 05 de octubre 2015
Señores
Compañía de Seguros Confuturo S.A.
Atención: Antonio Lagos
Jefe de Inversiones Inmobiliarias
Presente
De nuestra consideración:
Tenemos el agrado de adjuntar el informe del evaluador
independiente (en adelante “el Informe”) que contiene los resultados
del análisis de condiciones de mercado de tasa de endeudamiento para
la cesión de una operación de leasing por parte de Compañía de
Seguros Corpseguros a Compañía de Seguros Confuturo S.A. Con el
objetivo de dar cumplimiento a lo estipulado en la Ley Nª 18.046 de
Sociedades Anónimas, para transacciones entre empresas relacionadas.
El presente informe corresponde a nuestra propuesta de trabajo, con
fecha 05 de agosto 2015, la cual comprende la entrega del Informe del
evaluador independiente, y las discusiones con la administración.
Se ha considerado el análisis de la situación, variada información de
mercado, y la información provista por Cia de seguros Corpseguros S.A.
Cabe destacar que la información proporcionada no ha sido objeto de
auditoria por nuestra parte. Por lo tanto, como se estableció en
nuestra propuesta, es responsabilidad de la administración la
veracidad y confiabilidad de los datos proporcionados, quedando las
conclusiones de nuestro trabajo sujetos a dicho alcance.
El presente Informe está dirigido a la administración superior de
Confuturo, y, por lo tanto, no debe ser considerado para ningún otro
propósito. Por lo que la entrega de éste a terceros debe contar con
nuestra autorización, ya que como se indicó en nuestra propuesta, en
ese caso particular, se deberá firmar una “carta de entrega de
informes a terceros” que delimita las condiciones de su utilización y
nuestra responsabilidad al respecto. Esta limitación no aplica a los
requisitos de la Ley Nª 18.046.
Limitaciones de nuestro alcance
Este trabajo tuvo por objetivo estimar una tasa de endeudamiento a
valores de mercado, asociada a la compraventa de un inmueble y
cesión de un leasing descrita en este documento.
Sujeto a nuestra obligación de realizar nuestro trabajo con cuidado y
habilidad razonable, no tendremos ninguna responsabilidad por
cualquier pérdida o daño de cualquier naturaleza, derivadas de
información que se haya retenido, ocultado o tergiversado a nosotros
por parte de los directores o empleados de Confuturo o cualquier otra
persona a las cuales nosotros hemos realizado consultas, exceptuando
en la medida en que dicha pérdida o daño se produce como
consecuencia de nuestra mala fe o dolo en la retención, ocultamiento
o tergiversación que debería ser evidente para nosotros, sin una nueva
petición de la información proporcionada y requerida a nosotros para
ser considerada por nosotros bajo los términos de nuestro compromiso.
Saluda atentamente a usted,
Emilio Venegas Valenzuela
Socio, Finanzas Corporativas y Transacciones
CONTENIDO
1.
RESUMEN EJECUTIVO
2.
DESCRPCIÓN DE LA OPERACIÓN
3.
DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
4.
CONCLUSIONES
5.
ANEXOS
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GLOSARIO
Corpseguros
Confuturo
Plaza Las Américas
Préstamo
UF
Fecha de Análisis
Activo / Garantía
Compañía de Seguros Corpseguros S.A.
Compañía de Seguros Confuturo S.A.
Deudora – Centro Comercial Plaza América SPA
Contrato de leasing a ser transferido por Corpseguros a Confuturo
Unidad de Fomento
30 de septiembre 2015
Plaza América I – Inmueble ubicado en Av. Nueva Einstein N°287, Rancagua
Compañía de Seguros Confuturo - Tasa Leasing - Informe Final
Página 3
RESUMEN EJECUTIVO
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RESUMEN EJECUTIVO
Introducción
Resultados
El objetivo de nuestro trabajo ha sido el de preparar una
evaluación independiente, de acuerdo al Título XVI de la Ley Nª
18.046 de Sociedades Anónimas.
De acuerdo con el objetivo del presente trabajo y en virtud de
la información analizada, se obtienen las siguientes
conclusiones de nuestro trabajo:
A los efectos de nuestro trabajo, entendemos como valor
razonable de mercado lo siguiente:
1. Una tasa de mercado esperada para el Préstamo
analizado se encontraría en un rango entre 3,94% a
5,89% (real anual)
2. El caso mas probable seria una tasa de 4,87% (real
anual).
3. Se consideraron clasificaciones de riesgo mejores a
B, dada la relación deuda a valor de activo /
garantía, considerando un valor del activo / garantía
de 691.008 UF informado por Corpseguros.
4. En caso de disponer de una clasificación de riesgo de
Plaza América I se podría determinar un valor con
mayor certeza, el que se espera se encuentre en el
rango determinado.
“es el valor al cual un activo / garantía cambiaría de manos
entre un potencial comprador y un potencial vendedor cuando
ninguno de éstos actúa bajo compulsión y cuando ambos tienen
un conocimiento razonable de los hechos relevantes”.
Para aplicar este concepto al Préstamo, se estimó cuanto
hubiese sido la tasa de interés aplicada por un participante de
mercado, para un Préstamo de condiciones similares,
considerando la naturaleza de la transacción y la información
de mercado disponible a la fecha.
Compañía de Seguros Confuturo - Tasa Leasing - Informe Final
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DESCRIPCIÓN DE LA OPERACIÓN
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DESCRIPCIÓN DE LA OPERACIÓN
Situación Actual
Análisis de la situación
El Préstamo analizado corresponde a un leasing con las
siguientes características:
 Monto
: UF 529.870 (05 de
septiembre 2015)
 Deudor
: Centro Comercial Plaza
América SPA
 Cuotas Anual
: UF 40.556,79
 Cuotas Anuales por Pagar : 21,75
 Activo/garantía
: Av. Nueva Einstein N°287,
Rancagua
 Valor de Activo
: UF 691.008 (Informe
Gabriel Rodríguez de fecha
24/05/2014)
LEASING
ACTIVO
CORPSEGUROS
Plaza América
Transacción
CORPSEGUROS
Descripción de la transacción
Traspaso
Mencionado leasing será traspasado de Corpseguros a
Confuturo. El análisis solicitado corresponde a la estimación
de una tasa de mercado a la cual traspasar mencionado
Préstamo.
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LEASING
ACTIVO
Plaza América
CONFUTURO
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DESCRIPCIÓN DE LA OPERACIÓN
Tabla de Amortización
Intereses
Amortización
Cupón Anual (UF)
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
26.557
25.855
25.119
24.345
23.532
22.679
21.783
20.842
19.854
18.816
17.727
16.582
15.381
14.119
12.794
11.403
9.941
8.407
6.796
5.103
3.327
1.461
14.000
14.701
15.438
16.212
17.024
17.878
18.774
19.715
20.703
21.740
22.830
23.974
25.176
26.438
27.763
29.154
30.615
32.150
33.761
35.453
37.230
39.096
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
40.557
Compañía de Seguros Confuturo - Tasa Leasing - Informe Final
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Composición Cupones Anuales
45.000
40.000
35.000
30.000
UF
Año
25.000
20.000
15.000
10.000
5.000
0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22
Amortización
Intereses
DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS
COMPARABLE
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DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
Metodología
La metodología utilizada para la conformación de la tasa
exigida al Préstamo se basa en tres elementos: la tasa libre de
riesgo, el spread del préstamo exigido a una deuda de una
empresa con características similares y que transe en el
mercado y finalmente una prima por liquidez.
La tasa libre de riesgo (Rf) representa el rendimiento de un
bono libre de riesgo. En este caso hemos considerado un Bono
del Banco Central en UF (BCU), a 21,75 años, en base al plazo
del Préstamo.
acuerdo al descuento estimado por activos de similar tamaño
en USA, de acuerdo al estudio de Ibboston Risk Premia Over
Time Report 2010. Dados los diferentes tamaños de los activos
relativos, se ajustó el tamaño de los activos Americanos a los
activos chilenos de acuerdo al tamaño de las economías
relativas.
Cabe destacar que para el análisis de la tasa del Préstamo se
considero el valor del activo que es la garantía de mencionado
Préstamo.
El Spread de Préstamo es determinado considerando el
promedio de 3 escenarios de tasa distintos. Cabe destacar que
estos intentan estimar el retorno adicional exigido a papeles
que transan en el mercado, dado el riesgo del emisor. Se
realizó un análisis de razonabilidad del spread del Préstamo con
spread similares en Chile.
A partir de la suma de estos elementos generamos un rango
estimativo de posibles tasas de interés exigidas al Préstamo. Y
se consideró finalmente el promedio entre el mínimo y el
máximo de este rango.
La prima por liquidez (RLiq) surge debido a que el Préstamo es
de carácter privado, y no puede ser liquidado por el
prestamista hasta el vencimiento. Por ésta característica, los
inversionistas piden un premio en la tasa de descuento de un
activo. En este caso se estimó el descuento por liquidez de
Tasa de interés 𝑑𝑒 𝑀𝑒𝑟𝑐𝑎𝑑𝑜: 𝑅𝑓 +𝑆𝑝𝑟𝑒𝑎𝑑 + 𝑅𝐿𝑖𝑞
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DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
Tasa Libre de Riesgo
• Se utilizó el bono del banco central denominado en UF a 21,75 años (BCU) para estimar la tasa libre de riesgo. Para obtener la tasa
libre de riesgo de referencia se extrapoló a partir de las tasa de 20 y 30 años, 1,73% y 1,86% respectivamente. Obteniendo una tasa
de 1,74%.
Tasa Libre de Riesgo (BCU y BCP)
6,00
5,00
BCU
Plazo
Precio
Yield (%)
Precio
Yield (%)
2 años
105,25
3,96
105,01
0,55
3 años
107,14
4,16
106,84
0,76
5 años
102,84
4,22
110,54
1,06
10 años
100,28
4,56
100,55
1,46
20 años
104,22
4,85
105,04
1,73
21,75 años
106,78
4,87
108,69
1,75
30 años
118,86
4,90
125,90
1,86
4,00
%
BCP
3,00
BCP
2,00
BCU
1,00
0,00
2 años 3 años 5 años 10 años 20 años 21,75 30 años
años
Plazo
Fuente: Bloomberg y
cálculos propios
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DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
Spread del Préstamo
El spread utilizado en el cálculo de la tasa final es el resultado del
promedio entre tres escenarios considerados relevantes para este caso.
En cada uno se construyó un rango para el spread y se consideró el
promedio entre el limite inferior y superior para obtener un spread
para ese escenario. Ahora procederemos a explicar el procedimiento a
través del cual se llegó a dichos spread:
1.
2.
3.
En primer lugar, se utilizó el spread promedio ponderado mínimo
(1,28%) y máximo (2,82%) de las empresas pertenecientes a la
industria del “Real Estate” en EEUU (Ver anexos). Es importante
destacar que al no disponer de información sobre la clasificación
de riesgo de Plaza Américas se consideró el promedio de todas las
clasificaciones de riesgo disponibles en el Real Estate (desde A
hasta BB-). Resultando en un spread promedio ponderado de
1,95%.
En segundo lugar, se hizo un análisis utilizando el spread de
comparables de mercado en USA con clasificación de riesgo A (ver
Anexos), considerando que la relación Deuda/Activo para esta
operación se encuentra más cercano a éstos, quedando un spread
mínimo de 0,71%, máximo de 1,88% y promedio de 1,20 %.
En tercer lugar, se realizó un análisis de razonabilidad calculando
los spread de empresas comparables. Se tomó el spread mínimo
como limite inferior (2,42%) y el máximo como limite superior
(4,26%).
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Min
Max
Promedio
BCU 21,75 años
1,75%
1,75%
1,75%
Real Estate USA
1,28%
2,82%
1,95%
A (1)
0,71%
1,88%
1,20%
A- (2)
1,16%
1,66%
1,41%
BBB+ (3)
1,02%
2,41%
1,53%
BBB (4)
1,10%
2,87%
1,85%
BBB- (5)
1,38%
2,99%
2,17%
BB+ (6)
1,62%
4,09%
2,98%
BB (7)
2,97%
2,97%
2,97%
BB-(8)
3,55%
5,11%
4,07%
Spread de créditos según
clasificación de riesgo
Promedio
Promedio ponderado
Mediana
Percentil 20%
Percentil 80%
Max
Min
3,37%
3,58%
3,36%
2,83%
3,90%
4,26%
2,42%
Spread de créditos
Confuturo comparables
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DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
Spread del Préstamo
Compañía de Seguros Confuturo - Tasa Leasing - Informe Final
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DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS COMPARABLE
Prima por Liquidez
Dada la baja liquidez del Préstamo entregado (no existe un
mercado en el cual transar dicha deuda), es coherente aplicar una
prima por liquidez a la tasa de interés.
Basándonos en las estimaciones del Ibbotson Risk Premia Over
Time Report 2010, podemos observar distintas primas que son
asignadas al retorno exigido de activos, dependiendo de su
tamaño.
Haciendo un símil entre el cobro que se aplica a estos activos,
considerando que uno de los principales factores del “size
discount” es la liquidez, es posible generar un valor aproximado
de prima por liquidez para el Préstamo.
La prima asociada a un activo de un tamaño similar al monto del
valor del activo estaría en un rango entre 1,08% y 1,73%, con un
promedio de 1,41%.
USA
Adjusted Ibbotson (in millions US$)
Smallest
Decile
Comp.
Mid - Cap (3-5)
Low - Cap (6-8)
Micro - Cap (9-10)
Breakdown of Deciles 1- 10
1 - Largest
2
3
4
5
6
7
8
9
10 -Smallest
Breakout of 10th decile
1.602,43
432,18
1,01
1,08%
1,85%
3,99%
14.692,02 329.725,26
5.975,84
14.691,67
3.482,57
5.936,15
2.386,99
3.414,63
1.602,43
2.384,03
1.063,33
1.600,17
685,13
1.063,31
432,18
684,70
214,19
431,26
1,01
214,11
-0,37%
0,74%
0,85%
1,15%
1,69%
1,73%
1,73%
2,49%
2,85%
6,28%
CHILE
Adjusted Ibbotson (in millions US$)
Smallest
Decile
Comp.
Breakdown of Deciles 1- 10
1 - Largest
2
3
4
5
6
7
8
9
10 -Smallest
Breakout of 10th decile
Size
Premium
5.936,15
1.600,16
431,26
10a
123,54
10b
1,01
Fuente: Ibbotson Premia Over time Report, 2010
Mid - Cap (3-5)
Low - Cap (6-8)
Micro - Cap (9-10)
Largest
Comp.
214,11
123,52
Largest
Comp.
4,45%
10,01%
Size
Premium
26,37
7,11
0,02
97,69
26,33
7,10
1,08%
1,85%
3,99%
241,79
98,35
57,31
39,28
26,37
17,50
11,28
7,11
3,53
0,02
5.426,48
241,79
97,69
56,20
39,24
26,33
17,50
11,27
7,10
3,52
-0,37%
0,74%
0,85%
1,15%
1,69%
1,73%
1,73%
2,49%
2,85%
6,28%
10a
0,00
0,00
3,99%
10b
0,00
0,00
9,73%
Fuente: Ibbotson Premia Over time Report, 2010, ajustado para Chile
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Ajuste al
1,65% del
tamaño de
los activos
CONCLUSIONES
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CONCLUSIONES
De acuerdo con el objetivo del presente trabajo y en virtud de la
información analizada, se obtienen las siguientes conclusiones de
nuestro trabajo:
1. Una tasa de mercado esperada para el Préstamo
analizado se encontraría en un rango entre 3,94% a
5,89% (real anual)
2. El caso mas probable seria una tasa de 4,87% (real
anual).
3. Se consideraron clasificaciones de riesgo mejores a B,
dada la relación deuda a valor de activo, considerando
un valor del activo/garantía de UF 691.008 informado
por Corpseguros.
4. En caso de disponer de una clasificación de riesgo de
Plaza América I se podría determinar un valor con
mayor certeza, el que se espera se encuentre en el
rango determinado.
Min
Max
Promedio
BCU 21,75 años
1,75%
1,75%
1,75%
Real Estate USA
1,28%
2,82%
1,95%
A (1)
0,71%
1,88%
1,20%
A- (2)
1,16%
1,66%
1,41%
BBB+ (3)
1,02%
2,41%
1,53%
BBB (4)
1,10%
2,87%
1,85%
BBB- (5)
1,38%
2,99%
2,17%
BB+ (6)
1,62%
4,09%
2,98%
BB (7)
2,97%
2,97%
2,97%
BB-(8)
3,55%
5,11%
4,07%
Descuento Liquidez
1,08%
1,73%
1,41%
Tasa Promedio Real Estate USA ( a )
4,11%
6,30%
5,11%
Tasa Real Estate USA A ( b )
3,55%
5,36%
4,36%
Tasa Comparables ( c )
4,18%
6,01%
5,13%
Tasa Elegida ( d )
3,94%
5,89%
4,87%
Spread Implicito
1,11%
2,41%
1,71%
( a ) BCU 21,75 años + Promedio ponderado general del Real Estate USA + Descuento por
liquidez
( b ) BCU 21,75 años + Spread de los bonos con clasificación de riesgo A, USA,
considerando relación D/A para esta operación se encuentra más cercano a éstos +
Descuento por liquidez
( c ) BCU 21,75 años + Spread de comparables (mínimo y máximo). Notar que el spread de
comparables ya considera el descuento por liquidez
( d ) Promedio de a, b y c
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ANEXOS
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ANEXOS
Spread Industria Real Estate EEUU
A
A-
BBB+
BBB
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ANEXOS
Spread Industria Real Estate EEUU
BBB-
BB+
BBBB
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