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Certificados Bursátiles Fiduciarios HR AAA (E)
CHIHCB 13, CHIHCB 13-2,
CHIHCB 13U
Infraestructura
28 de septiembre de 2015
CLAVE DE PIZARRA
Calificación
CHIHCB 13
Perspectiva
HR AAA (E)
Estable
CHIHCB 13-2
Perspectiva
HR AAA (E)
Estable
CHIHCB 13U
Perspectiva
HR AAA (E)
Estable
HR Ratings ratificó la calificación de HR AAA (E) con Perspectiva Estable a
las emisiones de CEBURS Fiduciarios con claves de pizarra CHIHCB 13,
CHIHCB 13-2 y CHIHCB 13U por un monto total de P$14,799.9m.
La ratificación de la calificación se fundamenta en el nivel de estrés que la fuente de pago es capaz de
soportar, con una diferencia anualizada entre los ingresos reales del escenario de estrés y del escenario base
de 2.32% para las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2 y de 2.17% para la emisión CHIHCB 13U (vs. 2.0%
en la revisión anterior para las tres emisiones). El incremento en el nivel de estrés máximo se debió
principalmente al desempeño del tráfico durante 2014 y los primeros siete meses de 2015, los cuales
superaron lo esperado por HR Ratings en el escenario base de la revisión anterior.
Contactos
Algunos de los aspectos más importantes sobre los que se basa la calificación son:
Santiago Ramírez
Analista
[email protected]
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María de Urquijo
Asociada
[email protected]
Roberto Ballinez
Director Ejecutivo de Finanzas Públicas
/ Infraestructura
[email protected]
Ricardo Gallegos
Director Ejecutivo Senior de Finanzas
Públicas / Infraestructura
[email protected]
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Definición
La calificación de largo plazo que
determinó HR Ratings para las
emisiones con claves de pizarra
CHIHCB 13, CHIHCB 13-2 y CHIHCB
13U es HR AAA (E), con Perspectiva
Estable. Esta calificación, en escala
local, significa que las emisiones se
consideran de la más alta calidad
crediticia, ofreciendo gran seguridad
para el pago oportuno de las
obligaciones de deuda. Mantienen
mínimo riesgo crediticio.
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Crecimiento anual de 3.8% en el Tráfico Promedio Diario Anual (TPDA) de 2014 vs. el esperado de
2.2% en el escenario base de la revisión anterior. Este incremento fue resultado del buen desempeño
de las carreteras en sus niveles de aforo durante 2014.
Tráfico Promedio Diario (TPD) en 2015 (enero-julio) 5.5% superior al mismo periodo de 2014. El
Ingreso Promedio Diario (IPD) en términos reales ha tenido durante los primeros siete meses de 2015 un
crecimiento de 7.3% con respecto al mismo periodo en 2014. Sin embargo, es importante mencionar que el
crecimiento del IPDA Real de 2014 fue de 1.7% (vs. el esperado de 2.5% en el escenario base). Esto se
debió a un crecimiento en la participación de los automóviles dentro de la mezcla vehicular.
Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) 2014-2028 para el TPDA e IPDA Real en el escenario base
de 2.5% y una TMAC 2014-2038 para el TPDA de 2.5% y para el IPDA Real de 2.4%. Por otra parte, los
escenarios de estrés utilizados para ambos periodos de tiempo consideran la caída máxima del tráfico
antes de que la estructura caiga en incumplimiento. Lo anterior se traduce en una TMAC 14-28 de -1.5% en el
TPDA y de -1.3% en el IPDA Real en el escenario de estrés y una TMAC14-38 de -1.6% y -1.4% para el
TPDA e IPDA Real respectivamente.
Ingresos reales generados en el escenario de estrés 26.5% menores que los del escenario base
para las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2, lo cual se traduce en una diferencia anualizada de
2.32%. Lo anterior derivado de que el tráfico en el escenario de estrés es 27.5% menor que el del
escenario base, equivalente a una diferencia anualizada de 2.43%.
Ingresos generados en el escenario de estrés 39.7% menores que los del escenario base para las
emisión CHIHCB 13U, lo cual se traduce en una diferencia anualizada de 2.17%. Lo anterior derivado
de que el tráfico en el escenario de estrés es 41.1% menor que el del escenario base, equivalente a una
diferencia anualizada de 2.26%.
Cobertura primaria mínima en el escenario base de 1.25x para CHIHCB 13, 1.56x para CHIHCB 13-2
y 1.29x para CHIHCB 13U durante el plazo restante de vigencia de las Emisiones. Esto se traduce en
flujos disponibles para el servicio de la deuda suficientes en cada fecha de pago para cubrir el servicio de
la deuda obligatorio de cada una de las Emisiones, sin necesidad de utilizar el Fondo de Remanentes, los
Fondos de Reserva ni las Garantías parciales contratadas con Banco Nacional de Obras y Servicios
Públicos, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo (Banobras).
Coberturas primarias mínimas en el escenario de estrés menores a 1.00x para todas las Emisiones
durante el plazo restante de vigencia. Debido a lo anterior, durante los periodos en los cuales los
ingresos asignados a cada una de las Emisiones no fueran suficientes para cubrir el correspondiente
servicio de la deuda, se utilizarían el Fondo de Remanentes y los Fondos de Reserva. Las Garantías para
las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2 no se utilizarían en ningún momento.
Mejoras Crediticias. Cada una de las Emisiones cuenta con un Fondo de Reserva para el Servicio de la
Deuda, los cuales deberán mantener un saldo suficiente para cubrir las próximas dos fechas de pago de
principal e intereses correspondientes. Además, las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2 cuentan con
una Garantía Parcial de Pago Oportuno incondicional, revolvente, e irrevocable hasta por el 15.0% del
saldo insoluto, otorgada por Banobras. La emisión CHIHCB 13-2 cuenta con una cobertura de TIIE91 hasta
un máximo de 10.0%.
Certidumbre en el origen de la fuente de pago. El artículo decimo del Decreto No. 1327/2013 XI P.E.
establece que mientras existan obligaciones de pago a cargo del Fideicomiso 80672, el H. Congreso del
Estado incluirá, en cada ejercicio fiscal, en la Ley de Ingresos del Estado la partida presupuestal por el
monto de ingresos a percibir por concepto de cuotas de peaje de los tramos carreteros, y en el
Presupuesto de Egresos del Estado la partida correspondiente por un monto igual a dichos ingresos, para
ser entregados al fideicomiso.
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Twitter: @HRRATINGS
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Principales Factores Considerados
Las emisiones CHIHCB 13, CHIHCB 13-2 y CHIHCB 13U (las Emisiones o los CEBURS
Fiduciarios) fueron colocadas al amparo de un programa de cuyo monto total autorizado
es de hasta P$15,000.0 millones (m). La fuente de pago está constituida por los ingresos
derivados del cobro de cuotas de peaje en nueve tramos carreteros ubicados en el
Estado de Chihuahua, de los cuales cuatro corresponden a dos concesiones federales y
los cinco restantes son carreteras de jurisdicción estatal. Hasta este momento se han
realizado tres emisiones al amparo del programa, por un monto total de P$14,799.9m.
La primera emisión, con clave de pizarra CHIHCB 13, se realizó por un monto de
P$1,500.0m a un plazo de 15 años (con vencimiento en agosto de 2028), durante el cual
pagará intereses semestralmente a una tasa de interés anual de 8.96%. La segunda
emisión, con clave de pizarra CHIHCB 13-2, se colocó por un monto de P$1,300.0
millones al mismo plazo que la emisión CHIHCB 13. Esta emisión devenga intereses con
la misma periodicidad que la primera emisión, a una tasa variable de TIIE91 más 1.7%.
Finalmente, la emisión CHIHCB 13U se colocó por un monto de 2,405.6m de UDIs,
equivalentes a P$11,999.9m. A diferencia de las dos emisiones colocadas en pesos, el
plazo de esta tercera emisión es de 25 años, con vencimiento en agosto de 2038, y paga
un rendimiento semestral considerando una tasa de interés real de 5.95% anual.
Las tres emisiones colocadas al amparo del programa cuentan con tablas de
amortización obligatorias. Debido a que todas las Emisiones son consideradas series
preferentes, el pago de intereses y principal de las mismas se realiza pari-passu y los
Ingresos Netos (los ingresos disponibles en la Cuenta General del Fideicomiso una vez
cubiertos los gastos relacionados con el mantenimiento de las Emisiones y los gastos de
operación y mantenimiento de las autopistas) se dividen entre las Emisiones conforme a
porcentajes determinados en los documentos de las mismas. Dichos porcentajes
siempre serán el 12.26% de los Ingresos Netos para la emisión CHIHCB 13, 11.14%
para la emisión CHIHCB 13-2 y 76.60% para la emisión CHIHCB 13U.
Cada una de las emisiones cuenta con su propia reserva de servicio de deuda, las
cuales deberán mantener en todo momento un saldo objetivo igual a las siguientes dos
fechas de pago de principal e intereses de la emisión que le corresponda. Al cierre de
agosto de 2015 los tres fondos mantienen saldos adecuados conforme al requerimiento
establecido. Por otra parte, las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2 cuentan con una
Garantía Parcial de Pago Oportuno incondicional, revolvente e irrevocable, contratadas
por el Fiduciario con Banobras, las cuales garantizan el pago parcial oportuno de
principal e intereses de dichas emisiones cubriendo hasta el 15.0% del saldo insoluto de
los certificados.
Con relación al comportamiento histórico de las autopistas, durante los últimos cinco
años completos de operación, el TPDA ha mostrado una TMAC10-14 de 3.3%, mientras
que el IPDA Real1 ha crecido 4.1% en el mismo periodo. En cuanto a 2014, el TPDA de
las autopistas registró un crecimiento anual de 3.8%, superior al crecimiento de 2.2%
esperado en nuestra revisión anterior. Por su parte, el IPDA Real mostró durante 2014
un comportamiento inferior al esperado en nuestro escenario base anterior, con un
crecimiento observado de 1.7% vs. nuestra proyección de 2.5%. Esto se debió a un
crecimiento en la participación de los automóviles dentro de la mezcla vehicular, además
de una caída en el tráfico de dos de las nueve autopistas durante el segundo semestre
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La información presentada en este documento en términos reales está calculada a precios de enero de 2015.
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de 2014, causadas por bloqueos temporales de carriles debido a las obras de
mantenimiento mayor realizadas durante dicho periodo. A pesar de lo anterior, durante
los primeros siete meses de 2015 el TPDA ha tenido un crecimiento de 5.5% en
comparación con el mismo periodo de 2014, mientras que el IPDA Real ha tenido un
aumento de 7.3% para el mismo periodo.
Por otra parte, en nuestro análisis anterior esperábamos que las coberturas primarias en
el escenario base para la emisión CHIHCB 13 fueran de 1.18x y 1.27x para la tercera y
cuarta fechas de pago (febrero y agosto de 2015), mientras que las coberturas
observadas fueron de 1.25x y 1.52x. Por su parte, la emisión CHIHCB 13-2 tuvo
coberturas primarias observadas durante el último año de 2.03x y 2.44x (vs. 1.73x y
1.79x esperadas en nuestro análisis anterior). Finalmente, la emisión CHIHCB 13U tuvo
coberturas primarias de 1.33x y 1.63x (vs. 1.27x y 1.37x esperadas en nuestro análisis
anterior). Debido a esto, los remanentes liberados fueron de P$159.7m para el tercer
cupón y de P$371.4m para el cuarto cupón, ambos también mayores a los esperados en
nuestro escenario base.
Tomando en cuenta el desempeño histórico del tráfico de las nueve autopistas, en
nuestro escenario base hemos supuesto que el TPDA tendrá una TMAC de 2.5% tanto
para el periodo 2014-2028 (el plazo de las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2) como
para el periodo 2014-2038 (el plazo de las emisiones CHIHCB 13U). Por su lado, la
TMAC14-28 para el IPDA Real en el escenario base se estima en 2.5% y la TMAC14-38 en
2.4%. Bajo estos supuestos, las coberturas primarias mínimas esperadas en el
escenario base para las emisiones CHIHCB 13, CHIHCB 13-2 y CHIHCB 13U serían de
1.25x, 1.56x y 1.29x respectivamente. Lo anterior indicaría que el flujo disponible para el
servicio de la deuda sería suficiente en cada fecha de pago para cubrir los intereses
devengados y el principal programado de cada una de las Emisiones, sin necesidad de
recurrir al Fondo de Remanentes, a las Reservas de Servicio de Deuda de cada Emisión
ni a las Garantías Parciales.
El escenario de estrés, por su parte, está construido de manera que refleje el estrés
máximo que podrían soportar las Emisiones en términos de caída anual del tráfico, que
en este caso sería una TMAC14-28 de -1.5% y una TMAC14-38 de -1.6% para el TPDA. Por
su parte, la TMAC14-28 para el IPDA Real sería de -1.3% y la TMAC14-38 sería de -1.4%.
Lo anterior haría que las coberturas primarias en el escenario de estrés fueran menores
a 1.00x para todas las Emisiones durante algunos periodos, en los cuales los ingresos
asignados a cada una de las Emisiones no serían suficientes para cubrir sus
obligaciones, por lo cual se utilizarían tanto el Fondo de Remanentes como los Fondos
de Reserva. Sin embargo, no sería necesario utilizar en ningún momento las Garantías
de las emisiones CHIHCB 13 y CHIHCB 13-2.
Conforme a todo lo anterior, HR Ratings ratificó la calificación de largo plazo de HR AAA
(E) con Perspectiva Estable para las emisiones de CEBURS Fiduciarios con claves de
pizarra CHIHCB 13, CHIHCB 13-2 y CHIHCB 13U.
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Glosario
Estrés: El nivel de estrés aplicado se refiere al nivel máximo de estrés que puede
soportar la Emisión sin comprometer el cumplimiento de sus obligaciones.
TPDA: Tráfico Promedio Diario Anual (Tráfico Total Anual / Días Operados).
IPDA: Ingreso Promedio Diario Anual (Ingreso Total Anual / Días Operados).
TMAC: Tasa Media Anual de Crecimiento.
TPP: Tarifa Promedio Ponderada (Ingreso Total / Tráfico Total).
DSCR: Razón de Cobertura del Servicio de la Deuda, por sus siglas en inglés. (Ingresos
Netos para el Servicio de la Deuda / Servicio de la Deuda). El cálculo se realiza con la
información de los últimos seis meses.
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HR Ratings Alta Dirección
Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General
Presidente del Consejo de Administración
Vicepresidente del Consejo de Administración
Alberto I. Ramos
Aníbal Habeica
+52 55 1500 3130
[email protected]
+52 55 1500 3130
[email protected]
Director General
Fernando Montes de Oca
+52 55 1500 3130
[email protected]
Análisis
Dirección General de Análisis
Felix Boni
Dirección General de Operaciones
+52 55 1500 3133
[email protected]
Finanzas Públicas / Infraestructura
Pedro Latapí
+52 55 1253 6532
[email protected]
Instituciones Financieras / ABS
Ricardo Gallegos
+52 55 1500 3139
[email protected]
Roberto Ballinez
+52 55 1500 3143
[email protected]
Fernando Sandoval
+52 55 1253 6546
[email protected]
Deuda Corporativa / ABS
Luis Quintero
José Luis Cano
+52 55 1500 3146
[email protected]
+52 55 1500 0763
[email protected]
Regulación
Dirección General de Riesgo
Rogelio Argüelles
Dirección General de Cumplimiento
+52 181 8187 9309
[email protected]
Claudia Ramírez
Rafael Colado
+52 55 1500 0761
[email protected]
+52 55 1500 3817
[email protected]
Negocios
Dirección de Desarrollo de Negocios
Francisco Valle
+52 55 1500 3134
[email protected]
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Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, CP 01210, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130.
La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el
análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por
la propia institución calificadora:
Metodología de Calificación para la Bursatilización de Flujos Futuros, agosto de 2008
ADENDUM – Metodología de Calificación para la Emisión de Deuda de Proyectos de Peaje (Carreteras), marzo de 2009
Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia.aspx
Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a
las instituciones calificadoras de valores.
Calificación anterior
Fecha de última acción de calificación
Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el
otorgamiento de la presente calificación.
Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por
terceras personas
Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por
HR Ratings (en su caso).
HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de
mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y
los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)
CHIHCB 13 : HR AAA (E) / Perspectiva Estable
CHIHCB 13-2: HR AAA (E) / Perspectiva Estable
CHIHCB 13U: HR AAA (E) / Perspectiva Estable
CHIHCB 13 : 22 de septiembre de 2014
CHIHCB 13-2: 22 de septiembre de 2014
CHIHCB 13U: 22 de septiembre de 2014
enero 1992 – agosto 2015
Gobierno del Estado Libre y Soberano de Chihuahua; Nacional Financiera, S.N.C.,
Institución de Banca de Desarrollo, Dirección Fiduciaria; Bolsa Mexicana de
Valores, S.A.B. de C.V.
Calificación vigente de Banobras equivalente a HR AAA en escala local otorgada
por otra agencia calificadora. Calificación vigente de BBVA Bancomer equivalente
a HR AAA en escala local otorgada por otra agencia calificadora. Calificación
vigente de Quálitas Compañía de Seguros equivalente a HR AAA en escala local
otorgada por otra agencia calificadora.
El proceso de calificación de HR Ratings incorpora este factor de riesgo y por lo
tanto ya está reflejado en la calificación de HR AAA (E)
HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV),
registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas
públicas según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como una Credit Rating Agency (CRA)
por la European Securities and Markets Authority (ESMA).
La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios
correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la
siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los
criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de
votación de nuestro Comité de Análisis.
Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o
relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las
características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas o
emitidas no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a
actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda,
de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”.
HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la
precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las
emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de
la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará,
en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con
apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar
documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes.
Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una
probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de
pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por
el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis
elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda)
por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre
US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).
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