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¿Para dónde va el dólar?
Armando Montenegro
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Contenido
• La tasa de cambio en el contexto macroeconómico
• Variables que inciden sobre la tasa de cambio
• ¿Para dónde va el dólar?
• Comentarios finales
2
Los protagonistas
Tasa de cambio real
TRM
2980
140
2,959
2,634
130
2,514
2480
120
110
1980
1,712
100
1480
90
980
Jul-97
Jul-00
Jul-03
Jul-06
Jul-09
Jul-12
Jul-15
80
May-97
May-00
May-03
May-06
May-09
May-12
May-15
•La tasa de cambio era menor a $1.000 en 1997
•Nivel actual: semejante al de 2000, 2002 ó 2009
•Tuvo sus máximos históricos a mediados de 2003
•Entre 2003-2012 revaluación real del 25%
•Se revaluó durante mas de 10 años
•Devaluación real de 11.5% frente a 2010-2012
•Con crisis de Lehman llegó a $2.514
•Ahora ha estado cerca de $2.700
Source: BanRep, BTG Pactual
3
Los protagonistas
Déficit GNC (% del PIB)
Déficit Cuenta corriente, DCC (% del PIB)
0.0
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
-2.3
-2.0
-3.0
-3.0
-3.6
-4.0
-5.0
-6.0
-6.96
Mar-00
Mar-03
Mar-06
Mar-09
Mar-12
-6.5
-7.0
Mar-15
•DCC:
•Mide el exceso del gasto sobre producción
•Es la suma de déficit público y privado
•Se financia con inversión y crédito externo
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Mar-97
-1.0
•En 1999, el déficit fiscal fue de 6.5% del PIB
•Mejoró hasta 2.3% del PIB en 2012
•Este año llegaría al 3% del PIB
•En 2015: DCC casi 7%, parecido al de 1997-98
•Se disparó con la caída del petróleo
•En 2016 subirá al 3.6%-4%
•DCC subió a medida que se revaluaba el peso
•Para cumplir regla fiscal se requieren ajustes
Source: BanRep, Min Hacienda, BTG Pactual
4
Colombia: Crisis externa 1998-1999
Crecimiento PIB y DCC (a/a y % del PIB)
Tasa de cambio y DCC ($/US y % del PIB)
5.0
3.0
1.0
-1.0
-3.0
-5.0
-7.0
Dec-97
Jun-98
Dec-98
PIB real (a/a %)
Jun-99
Dec-99
Jun-00
Dec-00
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
2,400
2,200
2,000
1,800
1,600
1,400
1,200
Dec-97
Jun-98
CC/PIB (eje derecho)
Dec-98
TRM (promedio)
Jun-99
Dec-99
Jun-00
2
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
Dec-00
CC/PIB (eje derecho)
• Se presentó un “Sudden Stop” a raíz de la crisis asiática en 1997-1999
• Déficit fiscal insostenible que a 1999, del orden de 6.5% del PIB
• El ajuste se dio por una contracción económica de 5.2%
• Una política monetaria expansiva en 1997 estimuló el ataque a las bandas cambiarias
• La tasa de cambio no contribuyó al ajuste (todo fue por recesión)
Source: DANE, BanRep, BTG Pactual
5
Colombia: Choque externo 2008
Tasa de cambio y DCC ($/US y % del PIB)
Crecimiento del PIB y DCC (a/a % y % del PIB)
-1.0
8.0
-1.0
-1.5
7.0
-1.5
2,400
-2.0
6.0
-2.0
2,300
-2.5
2,200
5.0
-2.5
-3.0
4.0
-3.0
3.0
-3.5
2.0
-4.0
2,600
2,500
Lehman
2,100
-3.5
2,000
-4.0
1,900
1,800
-4.5
1,700
Dec-07
-5.0
Jun-08
Dec-08
TRM (promedio)
Jun-09
Dec-09
Jun-10
CC/PIB (eje derecho)
1.0
-4.5
Lehman
0.0
Dec-07
-5.0
Jun-08
Dec-08
Jun-09
PIB real (a/a %)
Dec-09
Jun-10
CC/PIB (eje derecho)
• Crisis financiera en E.E.U.U por quiebra de Lehman Brothers, septiembre de 2008
• Tipo de cambio absorbió el choque: subió a $2.514 por dólar
• Crecimiento del PIB: bajó a 1.7% en 2009
•Déficit fiscal moderado: en 2008 era de 2.6% del PIB; subió transitoriamente en 2009: 4.3% del PIB
• A finales de 2009 el PIB crecía de nuevo y el déficit fiscal volvió a bajar
Source: DANE, BanRep, BTG Pactual
6
Déficit en Cuenta Corriente, DCC: Corea y España
DCC Corea del sur (% del PIB)
DCC España (% del PIB)
12
10
2
8
0
6
-2
4
2
-4
0
-6
-2
-4
-8
-6
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
-10
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
Corea:
España:
•DCC: -4% a 10.7% PIB en dos años (1996-98)
•DCC de -9% a 1.4% del PIB en 5 años
•El PIB cayó 7% en 1998
•La economía cayó mas de 7% entre 2009 y 2013
•TC flotó al final de 1997 y la devaluación de mas
del 70% en 2008
•Desempleo por encima del 20%
•Por estar en la zona del euro, la tasa de cambio no
contribuyó al ajuste
Source: FMI, BTG Pactual
7
DCC: Turquía y Colombia
DCC Turquía (% del PIB)
DCC Colombia (% del PIB)
4.0
1.0
2.0
0.0
0.0
-1.0
-2.0
-2.0
-4.0
-5.0
-3.0
-6.0
-4.0
-8.0
-9.7
-10.0
-4.7
-5.0
-5.6
-12.0
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
-6.0
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
2016
2018
2020
•DCC mayor a 5% durante 10 años
•Se mantiene un DCC elevado hasta 2020
•Déficit fiscal bajo, del orden del 2% del PIB
•Se supone que se cumple la regla fiscal y no hay
choques externos
•Déficit privado elevado; tasa de cambio flotante
•Crecimiento del PIB: 40% entre 2005 y 2014
•Se mantiene la situación hasta 2020
Source: FMI, MInHacienda, BTG Pactual
•Situación compleja:
•Déficit fiscal en alza, necesidad de ajuste
•Financiamiento DCC
•Situación mundial agitada
•Posible alza de tasas E.E.U.U
•Proyecciones de bajo precio de petróleo
8
Variables que inciden sobre la tasa de cambio
• Precio del petróleo
• Riesgo país
• Flujos de capitales: inversión extranjera y crédito externo
9
Precios del petróleo y tasa de cambio
Tasa de cambio y precios del BRENT
IED en petróleo y WTI (US$ m, dólares por barril)
130
2,900
120
6,000.0
2,700
100
5,000.0
2,500
80
4,000.0
70
2,300
60
3,000.0
50
2,100
40
2,000.0
30
1,900
20
1,000.0
10
1,700
110
90
Jul-01 Jul-02 Jul-03 Jul-04 Jul-05 Jul-06 Jul-07 Jul-08 Jul-09 Jul-10 Jul-11 Jul-12 Jul-13 Jul-14 Jul-15
BRENT
TRM (Promedio) (eje derecho)
0
0.0
2001
2003
2005
WTI (average)
2007
2009
2011
2013
2015
Oil investment (US$ m) (RHS)
DCC y precios del petróleo (%, y dólares por barril)
1
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
Mar-01
Mar-03
Mar-05
Mar-07
CC/GDP
Mar-09
Mar-11
Mar-13
120
110
100
90
80
70
60
50
40
30
20
Mar-15
Brent (eje derecho)
Source: Bloomberg, BanRep, DANE, BTG Pactual
•Relación inversa entre TC y precios petróleo
•Ingresos petroleros estimularon la inversión
extranjera, en petróleo y otros sectores
•Con el alza del precio del petróleo se presentó
un aumento del DCC
•La revaluación estimuló las importaciones
10
Riesgo Colombia y tasas de cambio
EMBI+ versus TRM
EMBI+ versus TRM
1000
2900
900
800
2700
700
2500
600
Inv. Upgrade
500
400
300
200
100
May-99
May-03
May-07
EMBI+
May-11
260
2700
240
2500
220
2300
200
2100
180
1900
160
1700
140
1500
May-15
120
2300
2100
May-10
TRM (eje derecho)
1900
1700
1500
May-11
May-12
EMBI+
May-13
May-14
May-15
TRM (eje derecho)
• A comienzos de 2000, spread Colombia alcanzó 800 puntos
• En 2003, el Embi+ subió a cerca de 1000 puntos (Efecto Lula)
• Con Lehman llegó a 500 puntos
• Con el Investment Grade bajó a menos de 200 puntos en 2011
•Con la agitación de la crisis griega subió a cerca de 240 puntos
Source: Bloomberg, BTG Pactual
11
Peso mejicano y peso colombiano
EMBI+, Colombia vs Méjico
MXN versus COP
16
240
2,900
15
220
2,700
14
200
2,500
13
180
2,300
12
160
2,100
11
140
10
1,900
9
1,700
120
100
Jul-10
Jul-11
Jul-12
EMBI+ Colombia
Jul-13
Jul-14
Jul-15
EMBI+ Méjico
8
1,500
May-04 May-05 May-06 May-07 May-08 May-09 May-10 May-11 May-12 May-13 May-14 May-15
MXN
TRM (Promedio) (eje derecho)
• El riesgo México y el riesgo Colombia son semejantes a los ojos de los mercados
• Entre los riesgos de Colombia y México hay una diferencia de cerca de 40 puntos
• Los movimientos del peso colombiano y el peso mexicano siguen trayectorias parecidas
Source: Bloomberg, BanRep, BTG Pactual
12
Flujos netos de capital y tasa de cambio
TRM versus Flujos netos (mensuales)
TRM versus Flujos netos (mensuales)
2,927
2,900
2,200
1,700
2,400
1,200
700
1,900
200
-300
1,400
-800
900
Jul-96
-1,300
Jul-99
Jul-02
Jul-05
TRM (Promedio)
Jul-08
Jul-11
Jul-14
netos (eje derecho)
2,700
1,800
2,600
1,600
2,500
1,400
2,400
1,200
2,300
1,000
2,200
800
2,100
600
2,000
1,900
400
1,800
200
1,700
0
Jul-14
Oct-14
Jan-15
TRM (Promedio)
Apr-15
Jul-15
netos (eje derecho)
• Hay una relación inversa entre los flujos de capitales y la tasa de cambio
•Cuando los flujos fueron negativos en 2002, la tasa de cambio se disparó a casi $3.000
•Con los aumentos de los flujos entre 2003 y 2013 se presentó la revaluación del peso
•La devaluación reciente se explica en buena medida por una nueva caída de los flujos de capitales
Source: BanRep, BTG Pactual
13
¿Para dónde va el dólar?
• Con regla fiscal y sin choque externo
ￚ TRM: $2.750-$2.900 en 2015 y $2.900-$3.250 en 2016
ￚ PIB : 3,0% en 2015 y 2,5% 2016 con ajuste del sector privado
ￚ DCC : 6% del PIB en 2015 y 4,5%en 2016
ￚ EMBI+ estable, precio de petróleo de acuerdo previsiones de hoy
• Sin regla fiscal y sin choque externo
ￚ Déficit fiscal superior al 4% del PIB en 2016
ￚ Se pierde el Investment Grade y sube el EMBI
ￚ Caen la Inversión externa, de portafolio y la inversión directa
ￚ TRM mayor a $3.000 desde 2015
ￚ Crecimiento del PIB: inferior al 2% en 2016 y años siguientes
• Sin regla fiscal y choque externo
ￚ Escenario indescriptible
14
Comentarios finales
• Política fiscal:
ￚ Se requiere de una reforma tributaria para asegurar el cumplimiento de la regla
fiscal
ￚ Una reducción adicional en los gastos, tal como lo está haciendo el gobierno
• Política monetaria:
ￚ No bajar tasas de interés hasta que no haya certeza del ajuste en DCC
ￚ No descartar un aumento de la tasa si persiste alto DCC
15
Balanza de pagos
Current account (USD mn)
2,000
0
-2,000
-4,000
-6,000
-8,000
Mar-09
Mar-10
Trade Balance
Mar-11
Mar-12
Income account
Balance of Payments (USD mn)
Mar-13
Remittances
Mar-14
Financial account (USD mn)
5,000
11,000
3,000
8,000
1,000
5,000
-1,000
2,000
-3,000
-1,000
-5,000
-4,000
Mar-08 Mar-09 Mar-10 Mar-11 Mar-12 Mar-13 Mar-14 Mar-15
-7,000
Mar-08
Current Account
Financial Account
Mar-15
Current account
Change in International Reserves
Source: BanRep, BTG Pactual
Mar-09
FDI
Mar-10
Mar-11
Mar-12
Mar-13
Portfolio investment
Rest
Mar-14
Mar-15
16
Inversión extranjera y TRM
PIB y WTI (%, y dólares por barril)
IED en petróleo y WTI (US$ m, dólares por barril)
3000
7,000
2800
6,000
2600
5,000
2400
4,000
2200
3,000
2500
2000
2,000
2450
1800
1,000
2400
1600
Jun-00
Jun-03
Jun-06
TRM
Jun-09
Jun-12
0
Jun-15
IED (eje derecho)
2650
500
400
300
200
100
0
-100
-200
-300
-400
-500
-600
2600
2550
2350
Jan-15
Feb-15
TRM
Mar-15
Apr-15
May-15
Jun-15
Inv. Portafolio (eje derecho)
•
Source: FRED, BTG Pactual
17