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INFORME DE POLÍTICA MONETARIA
Diciembre 2014
INFORME DE ESTABILIDAD FINANCIERA
Segundo Semestre 2014
Rodrigo Vergara
Presidente
BANCO CENTRAL DE CHILE
18 DE DICIEMBRE DE 2014
Introducción
•
Durante 2014, la inflación ha excedido el límite superior de nuestro
rango de tolerancia por varios meses, mientras la actividad crecerá
menos de 2% anual.
•
Esperamos que en el curso de 2015 la inflación vuelva a 3% y la
economía retome tasas de crecimiento mayores.
•
El escenario externo será algo mejor que el que hemos visto este año,
pero hay riesgos importantes y la volatilidad ha aumentado.
•
La significativa caída del precio del petróleo es un factor relevante y que
puede dar mayor impulso a la economía mundial y también a Chile.
•
Los cambios en el entorno macroeconómico hacen necesaria una
apropiada evaluación de las decisiones de endeudamiento y
otorgamiento de crédito de hogares y empresas.
•
Hoy la economía se encuentra en buen pie para retomar una senda de
mayor crecimiento. Hemos hecho un ajuste rápido e importante durante
este año y contamos con instituciones sólidas.
2
Escenario internacional
Las perspectivas de crecimiento mundial se han ajustado a la baja, pero se
sigue considerando un mayor crecimiento para 2015. Destaca la divergencia
entre el desempeño de EE.UU., con una recuperación más consolidada, y la
debilidad de otras economías desarrolladas como la Eurozona y Japón.
Proyección de crecimiento mundial (*)
(variación anual, porcentaje)
4
4
3
3
2
2
1
1
2014
4
2015
(*) Cada barra corresponde al crecimiento mundial ponderado a PPC calculado a partir de las proyecciones de
Consensus Forecasts para el año en cuestión, partiendo desde enero del año anterior. Fuentes: Consensus
Forecasts y Fondo Monetario Internacional.
Destaca la importante disminución del precio del petróleo
durante en los últimos meses y la reciente caída del precio del
cobre por debajo de US$3 la libra. El menor precio del crudo
beneficia el crecimiento mundial y Chile.
Precio del cobre y petróleo
(índice promedio 2013-2014=100)
130
130
110
110
90
90
70
70
50
50
13
13
Jul.
13
Petróleo WTI
5
Fuente: Bloomberg.
14
Petróleo Brent
Jul.
14
Cobre
Escenario interno
La inflación sorprendió al alza a lo largo de 2014. A noviembre la variación
anual del IPC se ubica en 5,5%. La sorpresa reciente se explica mayormente
por algunos elementos puntuales, no obstante el principal determinante de
la mayor inflación anual es la depreciación del peso.
Indicadores de inflación
(variación anual, porcentaje)
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
11
Jul.
12
Jul.
IPC
7
13
Jul.
IPCSAE
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
14
Jul.
Las expectativas también dan cuenta de que algunas de las alzas recientes son
efectos por una vez y/o que se revertirán prontamente. Ello, porque pese a que
las expectativas de inflación han aumentado para diciembre de 2014, a un año
se ajustaron a la baja y dos años se han mantenido en torno a 3,0%.
Expectativas de inflación (*)
(variación anual, porcentaje)
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
13
Abr.
EEE a un año
8
3,5
Jul.
Oct.
14
EEE a dos años
Abr.
Jul.
EOF a 1 año
(*) Para la EOF se considera la encuesta de la primera quincena de cada mes.
Fuente: Encuesta de Expectativas Económicas, Banco Central de Chile.
Oct.
EOF a 2 años
El PIB y la demanda interna mostraron un débil desempeño en el tercer
trimestre. Destaca la caída de la inversión en maquinaria y equipos y del
consumo de bienes durables. El ajuste del gasto también ha llevado a un
rápido descenso del déficit de la cuenta corriente.
PIB y demanda
(variación anual, porcentaje)
18
18
12
12
6
6
0
0
-6
-6
-12
-12
09
10
PIB
9
Fuente: Banco Central de Chile.
11
12
Demanda interna
13
14
Demanda final
El bajo crecimiento de la economía se ha dado en un contexto en
que las expectativas de empresas y hogares se han vuelto más
pesimistas. Además, los datos parciales del cuarto trimestre no
muestran todavía una recuperación relevante.
Expectativas de las empresas y consumidores (*)
(índice de difusión)
70
70
60
60
50
50
40
40
30
30
04
05
06
07
08
09
10
11
IMCE sin minería
10
(*) Un valor sobre (bajo) 50 puntos indica optimismo (pesimismo).
Fuentes: Adimark e Icare/Universidad Adolfo Ibáñez.
12
IPEC
13
14
En el mercado laboral, la tasa de desempleo continúa siendo reducida, pero la
creación de empleo asalariado ha permanecido baja. No obstante, el
crecimiento TCR
anual de los salarios nominales sigue en niveles elevados y ha
SUPEUSTO
aumentado a lo largo del año. Sin embargo, cuando se considerada el efecto
de la mayor inflación, los salarios reales han disminuido su variación anual.
Mercado laboral
(variación anual, porcentaje; porcentaje)
6
4
7
2
6
0
5
11
12
Empleo asalariado total
11
8
Fuente: Instituto Nacional de Estadísticas.
13
14
Tasa de desempleo
Todo ello, en un contexto en que el costo de financiamiento se ha vuelto
más favorable a lo largo del año. Esto, en línea con la importante reducción
de la Tasa de Política Monetaria.
Tasas de interés
(porcentaje)
20
40
15
35
10
30
5
25
0
20
02
04
Comercial (1)
12
06
08
Vivienda (1) (2)
10
12
14
TPM
Consumo (1)
(1) Tasas promedio ponderadas de todas las operaciones efectuadas en el mes. (2) Tasas en UF.
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF.
Las tasas de largo plazo también han tenido un descenso
significativo en el último año y medio, respondiendo de forma
importante al cambio en la política monetaria.
Tasas de interés de los documentos el Banco Central de Chile
(porcentaje)
9
8
8
7
7
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
04
13
9
06
08
BCP-5
BCP-10
Fuente: Banco Central de Chile.
10
12
BCU-5
14
BCU-10
Perspectivas
El escenario base considera un panorama de actividad mundial algo
menos dinámico que lo previsto en septiembre. Ello en un contexto en
que las condiciones financieras externas serán menos expansivas, pero
seguirán favorables desde una perspectiva histórica.
Supuestos del escenario base internacional
2013
Crecimiento
PIB socios comerciales
PIB mundial a PPC
Estados Unidos
Eurozona
Japón
China
India
Resto Asia (excl. Japón, China e India)
América Latina (excl. Chile)
Precio del cobre BML (US$cent/lb)
Precio del petróleo (prom. Brent y WTI) (US$/barril)
2014 (f)
IPoM
Sep. 14
IPoM
Dic. 14
2015 (f)
IPoM
Sep. 14
IPoM
Dic. 14
2016 (f)
IPoM
Sep. 14
(variación anual, porcentaje)
IPoM
Dic. 14
3,5
3,4
3,2
3,8
3,5
3,9
3,9
2,2
-0,4
1,6
7,7
5,0
3,9
2,3
2,1
0,8
1,0
7,3
5,4
4,0
1,7
2,3
0,8
0,3
7,4
5,6
3,6
1,1
3,0
1,7
1,5
7,2
6,2
4,5
2,6
3,0
1,0
1,3
7,1
6,3
4,3
1,9
3,2
1,8
1,2
7,0
6,5
4,8
3,3
3,1
1,5
1,4
6,9
6,5
4,8
3,0
(en niveles)
305
295
98
67
300
95
285
71
-0,5
-2,1
3,1
332
103
3,2
315
102
3,2
311
96
3,7
3,5
4,1
3,9
(variación anual, porcentaje)
Términos de intercambio
15
-3,2
0,0
-1,1
-0,8
1,7
(f) Proyección.
Fuentes: Banco Central de Chile en base a una muestra de bancos de inversión, Consensus Forecasts,
Fondo Monetario Internacional y oficinas de estadísticas de cada país y Bloomberg.
En el escenario base, la actividad crecerá este año 1,7 %, algo por
debajo del rango previsto en septiembre. Para 2015, el Consejo
estima que el crecimiento del PIB se situará entre 2,5 y 3,5%.
Escenario interno (*)
(variación anual, porcentaje)
2013
16
2014 (f)
IPoM
Jun.14
IPoM
Sep.14
IPoM
Dic.14 (*)
2015 (f)
IPoM
Sep.14
IPoM
Dic.14
PIB
4,1
2,5-3,5
1,75-2,25
1,7
3,0-4,0
2,5-3,5
Demanda interna
3,4
1,7
0,1
-0,7
3,4
3,0
Demanda interna (sin var. de existencias)
4,2
2,4
1,0
0,4
3,2
2,6
Formación bruta de capital fijo
0,4
-0,7
-4,1
-6,2
1,8
1,9
Consumo total
5,4
3,4
2,6
2,4
3,6
2,8
Exportaciones de bienes y servicios
4,3
3,2
2,4
1,4
3,8
4,0
Importaciones de bienes y servicios
2,2
-1,1
-3,9
-5,9
4,0
3,7
Cuenta corriente (% del PIB)
-3,4
-2,5
-1,8
-1,6
-2,2
-1,1
Ahorro nacional bruto (% PIB)
20,5
19,9
19,8
19,7
19,7
20,8
IPC diciembre
3,0
4,0
4,1
4,8
2,8
2,8
IPCSAE diciembre
2,1
3,7
3,4
4,3
2,5
2,8
(*) Para el IPC a diciembre del 2014 se considera el promedio de la mediana de la inflación mensual
proyectada en la EEE y EOF de dicho mes. (e) Estimación. (f) Proyección.
Fuentes: Banco Central de Chile e Instituto Nacional de Estadísticas.
El escenario base considera como supuesto de trabajo que la TPM
se mantendrá estable en el corto plazo.

Estimamos que el estímulo monetario actual es el adecuado.

Si bien es nuestra convicción que la inflación se ubicará cerca de 3% en
el curso de 2015, los riesgos de que este proceso sea más lento no son
descartables.

Esto es importante, ya que, al final de cuentas, no debemos olvidar que
la mayor inflación tiene su principal impacto en los sectores más
vulnerables de la población, que son los que tienen menos herramientas
para hacer frente a este fenómeno.

En este sentido, de no haber cambios significativos en el escenario que
hoy consideramos más probable, no vemos que, en el corto plazo, sea
necesario aumentar el impulso monetario, que hoy ya es bastante
significativo.

Por cierto, de haber cambios en el escenario base tendremos que
revaluar esta situación.
17
Balance de riesgos

Riesgos externos:






El desempeño futuro de China, debido a la mayor debilidad
reciente.
Una recuperación aún más lenta en la Eurozona.
Escenarios de volatilidad y mayor apreciación del dólar a nivel
global.
En lo positivo, están los efectos que podría provocar una caída
mayor del precio del petróleo y/o que sus efectos en el crecimiento
mundial fueran más intensos que lo previsto.
Riesgos internos:


18
Momento y velocidad en que comenzará a aumentar la tasa Fed
Funds en Estados Unidos
Expectativas que no mejoren, prologándose el débil desempeño de
la inversión y consumo, traduciéndose en holguras de capacidad
más duraderas y menores presiones inflacionarias.
Holguras de capacidad menor que lo estimado y, por lo tanto, que
contribuyan menos que lo previsto a la desaceleración de la
inflación.
Informe de Estabilidad
Financiera
La deuda de las empresas mantiene una tendencia levemente
creciente, llegando a 109% del PIB al tercer trimestre. El
incremento es explicado en gran parte por Inversión Extranjera
Directa.
Deuda total de empresas (1)
(porcentaje del PIB)
120
120
100
100
80
80
60
60
40
40
20
20
0
09
10
Bonos
Factoring y Leasing
D.E.:Créditos
Datos
Datosagregados
agregados(3)
(2)
20
11
12
13
14
Deuda bancaria local
Deuda externa (D.E.): bonos
D.E.: IED
(1) Basado en información a nivel de empresa con la excepción de factoring y leasing. (2) No incluye a
empresas financieras SVS ni Codelco.
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de Achef, Sbif y SVS.
0
En particular, la muestra de empresas que reportan a la SVS
mantiene un nivel de endeudamiento alto y rentabilidad baja
para patrones históricos.
Endeudamiento del sector corporativo (1)
(veces)
Rentabilidad del sector corporativo (2)
(veces)
1,2
1,2
12
12
1,0
1,0
10
10
0,8
0,8
0,6
0,6
0,4
0,4
0,2
0,2
0,0
0,0
97
97
01
01
05
05
0909
14.II
131313.II
14.II
Prom. sin estatales
Promedio
Percentil 25-75
21
8
8
6
6
4
4
2
2
0
97
01
05
09
13 13.II 14.II
Prom. sin estatales
Promedio
Percentil 25-75
(1) Razón deuda a patrimonio. Líneas dividen análisis para diciembres (hasta el 2013) y datos a junio 2013 y
2014. (2) Utilidad acumulada en 12 meses antes de gastos financieros más impuestos sobre activos totales
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SVS.
En el mercado inmobiliario residencial los precios siguen
subiendo, mientras en el de oficinas ha aumentado la tasa de
vacancia.
Precios de viviendas nuevas de la RM y tasa de vacancia de oficinas
(índice promedio 2008 = 100; porcentaje)
150
12
140
10
130
8
120
6
110
4
100
2
90
0
08
09
10
Precios de vivienda CChC
22
11
12
13
14
Tasa de vacancia de oficinas
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de Global Property Solutions y CChC.
Los hogares presentan un mayor nivel de endeudamiento, asociado
principalmente a la deuda hipotecaria, aunque su carga financiera se
mantiene estable debido a las menores tasas de interés.
Endeudamiento y carga financiera de los hogares
(porcentaje del ingreso disponible)
60
18
50
15
40
12
30
9
20
6
10
3
0
0
06
07
08
09
RDI
23
10
11
12
RCI
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF, SuSeSo y SVS.
13
14
La nueva reglamentación para la TMC todavía está en proceso de
implementación. Pese a que su impacto hasta ahora no ha sido
evidente, futuras reducciones de ella sí lo podrían tener debido a que el
número de operaciones con tasas de interés entre 35 y 40% es
significativo.
Tasa de interés y flujos de créditos de consumo entre UF50 y 200 (*)
(porcentaje; miles de UF)
60
48
4.500
36
3.000
24
1.500
12
0
Jun.12
Oct.12
P90
24
6.000
Feb.13
Jun.13
Mediana
Oct.13
P99
Feb.14
P95
Jun.14
TMC
Sep.14
Flujos
(*) Considera tasa de interés anual. Estadísticos ponderados por monto, períodos ajustados al mes de cambio en la
TMC, flujos normalizados por números de días efectivos. Fuente: Banco Central de Chile en base a información de
la SBIF.
Los indicadores financieros de la banca siguen saludables y los
ejercicios de tensión muestran que los niveles de capital son
suficientes para absorber la materialización de un escenario de
estrés severo.
Impacto de distintos escenarios sobre el índice de adecuación de capital (1)(2)
(patrimonio efectivo sobre activos ponderados por riesgo)
18
18
16
16
14
14
12
12
10
10
8
8
Jun. 14
Percentil 25-75%
25
Escenario base
Mediana
Escenario de estrés
Sistema
Máx. (3)
(3)
Mín.
(1) Las cifras están ponderadas por el capital básico de cada institución. (2) Los cálculos no consideran la
banca de tesorería y comercio exterior. (3) Los máximos corresponden al percentil 90.
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF.
Pese al menor crecimiento de la economía, los indicadores de
pago no han mostrado deterioros.
Índice de mora 90 días
(porcentaje de las colocaciones)
7
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
Feb.10
Ene.11
Consumo
26
7
Dic.11
Comercial
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF.
Nov.12
Vivienda
Oct.13
Total
Sep.14
La banca ha aumentado su financiamiento a través de la emisión
de bonos, en el mercado local y externo.
Pasivos por tamaño de banco
(porcentaje)
100
100
80
80
60
60
40
40
20
20
0
Ago.12 Ago.13 Ago.14 Ago.12 Ago.13 Ago.14 Ago.12 Ago.13 Ago.14
Entre 1 y 10%
Institucionales
Cred. Externos
Rec. Propios
27
Mayor a 10%
Depósitos
Deuda nacional
Otros
(*) Tamaño de banco definido como la participación por activos.
Fuente: Banco Central de Chile en base a información de la SBIF y el DCV.
Sistema
Otros dep.
Derivados
Bonos externos
0
Puntos destacados IEF
28

Al segundo trimestre, la situación financiera del sector corporativo chileno no
mostró cambios importantes respecto de fines del 2013, aunque mantiene un
endeudamiento alto y una rentabilidad baja para patrones históricos.

En el mercado inmobiliario residencial los precios siguen subiendo, mientras en
el de oficinas ha aumentado la tasa de vacancia.

Los hogares presentan un mayor nivel de endeudamiento —asociado
principalmente a la deuda hipotecaria—, aunque su carga financiera se
mantiene estable debido a las menores tasas de interés.

Los indicadores financieros de la banca siguen saludables y los ejercicios de
tensión muestran que los niveles de capital son suficientes para absorber la
materialización de un escenario de estrés severo.

Las emisiones de bonos, locales y externos, han contribuido a diversificar las
fuentes de financiamiento de la banca.

La situación financiera actual de empresas y hogares, aunque sigue sólida, es
algo menos holgada que en años previos, por lo que su fortaleza para enfrentar
un deterioro del entorno macroeconómico nacional e internacional ha
disminuido.
Comentarios finales

La inflación está en niveles altos, pero se espera que en el curso del próximo año
se acerque a 3%.

En 2015 la actividad y la demanda interna tendrán un crecimiento mayor al del
este año.

La situación financiera actual de empresas y hogares, aunque sigue sólida, es
algo menos holgada que en años previos, por lo que su fortaleza para enfrentar
un deterioro del entorno macroeconómico nacional e internacional ha
disminuido.

De todos modos, la economía se encuentra en buen pie para retomar una senda
de mayor crecimiento. Hemos hecho un ajuste rápido e importante durante este
año y contamos con instituciones sólidas.

El Banco Central reitera que maneja la política monetaria para asegurar que la
inflación se ubique en 3% en el horizonte de proyección e insiste en la necesidad
de que todos los participantes del sistema financiero evalúen apropiadamente
sus decisiones de endeudamiento y otorgamiento de crédito.
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INFORME DE POLÍTICA MONETARIA
Diciembre 2014
INFORME DE ESTABILIDAD FINANCIERA
Segundo Semestre 2014
Rodrigo Vergara
Presidente
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