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Las IMFs en el mercado de valores: El caso Boliviano
Agosto 2015
Agenda
1. Quienes somos
2. Bolsa y microfinanzas
3. Historia y racionalidad
4. El impacto en las IFDs
5. Conclusiones
│2
Somos par te de un Grupo Financiero
Grupo Fortaleza
 Somos parte de un Grupo Financiero, el cual provee servicios a Pequeñas y Medianas Empresas, y Personas
Individuales a través de 5 instituciones: Banco Fortaleza S.A., Fortaleza Leasing S.A., Fortaleza Seguros S.A.,
Fortaleza SAFI S.A. y CAISA Agencia de bolsa. Las instituciones mencionadas se encuentran localmente reguladas
por la Autoridad de Supervisión del Sistema Financiero o la Autoridad de Pensiones y Seguros, y cotizan valores en
la Bolsa Boliviana de Valores.
Mercado de Capitales
Bolsa
Activos Alternativos
Quienes Somos
 Entre nuestros principales inversionistas, destacan:
│3
For taleza SAFI: Un modelo de Negocios con Estrategia Dual
 Fortaleza SAFI cuenta con una estrategia de inversión dual que ha ido evolucionando junto con el desarrollo del
mercado. En un principio, nuestras inversiones se llevaban a cabo únicamente a través de valores de oferta pública
(Fondos de Inversión Abiertos). Posteriormente, éstas se complementaron con el financiamiento a empresas vía
valores de oferta privada – deuda intermedia (Fondos de Inversión Cerrados):
 Fondos de Inversión Abiertos dirigidos a personas e inversionistas institucionales locales que buscan rentabilidad
financiera.
 Fondos de Inversión Cerrados dirigidos a inversionistas institucionales locales e internacionales que buscan una
rentabilidad financiera e impacto social.
 Fortaleza SAFI tiene el mayor volumen de activos bajo administración de la industria de Fondos de Inversión:
Aproximadamente USD 313 millones entre 8 FIAs y 5 FICs, siendo la SAFI con mayor número de Fondos
administrados.
For taleza SAFI: Distribución de Activos
Administrados
Quienes Somos
Participación de
mercado
20%
FICs;
US$157.061
(44%)
Participación de
mercado
FIAs;
18%
US$ 175.911
(54%)
│4
Agenda
1. Quienes somos
2. Bolsa y microfinanzas
3. Historia y racionalidad
4. El impacto en las IFDs
5. Conclusiones
│5
Un mercado con par ticularidades en crecimiento …
 Con 25 años de experiencia, el mercado de
valores boliviano ha logrado alcanzar niveles
de desarrollo y organización comparables a
mercados
de
mayor
tamaño
en
Latinoamérica, alcanzando incluso la 6ta
posición en términos de transacciones con
valores de renta fija, de acuerdo a datos de a
la Federación Iberoamericana de Bolsas
(FIAB).
 El monto operado en Bolsa a diciembre de
2014 asciende a USD 9.833 millones, con un
crecimiento anual compuesto (CAGR) de 26%
en los últimos 4 años y correspondiente a un
14% del PIB valorado a PPP a diciembre de
2014 (USD 70.38 mil millones).
2. Bolsa y microfinanzas
 Es un mercado de renta fija, en el cual los
principales instrumentos de inversión son los
DPFs de entidades financieras, los Valores
Públicos (Bonos y Letras , del TGN y/o BCB)
y los cupones de bonos.
 El Mercado de Valores de Bolivia atrae a
diferentes tipos de inversionistas (no
institucionales e institucionales). De estos,
son las AFPs las que se han constituido en el
principal market maker con más del 80% de
la
cartera
total
de
inversionistas
institucionales.
Evolución del Monto Negociado en Bolsa
(en millones de dólares)
10.000
9.684
9.833
9.000
7.689
8.000
7.000
6.089
5.647
6.000
5.000
3.000
2.470
2.000
1.000
3.915
3.772
3.417
4.000
30
519 370
236
1.707
1.674
1.0549371.344
1.020
579
3.152
2.783
2.404
1.684
1.601
1.374
1.356
-
Fuente: Bolsa Boliviana de Valor
Car tera de Inversionistas Institucionales al 31/dic/14
(en miles de USD americanos y porcentaje)
Valores
Acciones
Bonos de Largo Plazo
Valores Públicos
Depósitos a Plazo Fijo
Pagarés Bursátiles
Valores de Titularización
Cuotas de Fondos de Inversión Cerrado
Bonos Bancarios Bursátiles
Liquidez
Otros (1)
Total
% de Participación
Fondos de
Pensiones
942.049
3.793.209
4.502.303
5.725
273.952
681.253
316.675
227.676
10.742.842
82,9%
Fondos de
Inversión
2.126
119.744
215.296
585.547
13.216
11.049
106.025
215.731
324.958
1.593.692
12,3%
Compañías de
Seguro
14.825
116.456
105.079
127.703
2.201
11.524
44.036
47.985
26.617
120.044
61.647
4,8%
Total
% de
Inversionistas
Participación
institucionales
16.951
1.178.249
4.113.584
5.215.553
21.142
296.526
725.288
470.685
470.023
445.002
12.953.003
100,0%
Fuente: Bolsa Boliviana de Valores
(1)Otros incluye ANR, reporto, valores en el extranjero, bienes raíces y préstamos con pólizas de
vida
0,1%
9,1%
31,8%
40,3%
0,2%
2,3%
5,6%
3,6%
3,6%
3,4%
100,0%
│6
Un mercado con alternativas para las instituciones microfinancieras
Deuda de Oferta Pública.
CANALES DIRECTOS
IMF REGULADAS
Depósitos a plazo negociables en bolsa
 Alrededor de un 40% del pasivo de las IMFs está concentrado en DPFs, que
en parte son adquiridos por inversores institucionales.
Emisión de Bonos Senior
 En los años 2010 y 2011, alrededor del 25% de las emisiones de Bonos en
mercado primario en la Bolsa Boliviana de Valores estuvo representada por
emisiones de IMFs.
Emisión de Bonos Subordinados
 En 2010 y 2011, el 100% de las emisiones de bonos subordinados
correspondieron a emisiones de IMFs. (Ecofuturo, Fassil, FIE, BancoSol)
Deuda de Oferta Privada
2. Bolsa y microfinanzas
CANALES INDIRECTOS
IMF NO REGULADAS
 Fondos de Inversión Cerrados que adquieren pagarés o bonos de oferta
privada de IMFs y son administrados por Sociedades Administradoras de
Fondos de Inversión (SAFIs). En Bolivia, éste mercado asciende a USD 158
millones a diciembre de 2014, llegando a representar cerca del 21% de la
industria de Fondos Cerrados en Bolivia.
 Patrimonios Autónomos que adquieren pagarés o bonos de IMFs y son
administrados por Sociedades de Titularización. Desde el 2010 a la fecha,
las IFDs captaron directamente del mercado aproximadamente USD. 150
millones a través de operaciones de titularización (Crecer, Cidre, Diaconía e
Idepro).
│7
Agenda
1. Quienes somos
2. Bolsa y microfinanzas
3. Historia y racionalidad
4. El impacto en las IFDs
5. Conclusiones
│8
La opor tunidad por el lado de la oferta era buena…
 Sector exitoso. Para el 2008, Bolivia era uno de los mercados de microfinanzas más
exitosos y desarrollados a nivel mundial. Contaba con bancos, FFP que operaban dentro
del ámbito regulatorio captando depósitos del público.
 Buen posicionamiento. El posicionamiento de las microfinanzas como una nueva clase
de activo dentro del sector financiero que ofrece atractivos réditos con menor riesgo se
evidenciaba en la calidad de los activos. Las IMFs contaban con menor mora que los
bancos comerciales.
Cartera Bruta
En miles de dólares
1.600.000
4.500.000
1.400.000
4.000.000
3.500.000
1.200.000
3.000.000
1.000.000
2.500.000
800.000
2.000.000
600.000
1.500.000
400.000
 …. y estaban en crecimiento. Entre 1999 y septiembre de 2008, el sector de IMF creció
de $us253 millones a $us1.455 millones, una tasa anual compuesta de crecimiento de
alrededor de un 19.1%, que se compara positivamente con el crecimiento compuesto
negativo (-2.5%) de la banca para el mismo periodo. El 2008, el sector creció en 37%,
continuando con su favorable desempeño en relación a la banca (14%)
 Sin embargo con crecimientos disparejos intrasector. A pesar de este elevado nivel de
desarrollo, el crecimiento ha sido disparejo intrasector. Primero, se puede apreciar que,
dentro del sector, las Instituciones Financieras de Desarrollo (IFDs), que son de menor
tamaño y operan principalmente en el sector periurbano y rural, crecieron en menor
proporción que los bancos y FFPs especializados en este mercado: un 5.8% vs. 22.8%
entre 1999 y 2008.
3. Historia y racionalidad
 Las microfinanzas eran conocidos en el mercado de capitales. Los bancos y FFPs que
cuentan calificaciones de riesgo más altas son las instituciones más grandes y con
mayor participación dentro del sector, acaparando el financiamiento del mercado de
capitales local.
1.000.000
200.000
500.000
-
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
IMF
Bancos (1)
Fuente: Asofin, Finrural, SBEF
(1) Excluye Banco Sol y Banco Los Andes
Cartera Bruta IMFs
En millones de dólares
1.600
1.400
1.200
1.000
800
600
400
200
1999
2000
2001
2002
IFD´
2003
2004
2005
2006
2007
Bancos y FFP´s - Microfinanzas
Fuente: Asofin, Finrural, SBEF
│9
2008
La opor tunidad por el lado de la oferta era buena…
 Voluntad de las IFDs para captar inversionistas. Las IFDs trabajaban
para a fortalecer su imagen mediante un proceso de autorregulación
que comenzó el 2004 e incluyó, entre sus principales elementos:
Tamaño
IFDs
i. La adopción voluntaria de las normas de la SBEF
ii. La difusión a través de boletines mensuales de sus datos
financieros y generales de evolución, y
iii. La contratación de empresas calificadoras de riesgo.
Calificación de
Riesgo
estimada
Grandes y
medianos
BBB3 – A3
Pequeñas
BB1
 Sin embargo, con limitaciones para captar inversores.
1. Gobernabilidad en cuestionamiento. IFDs son asociaciones civiles
sin claridad en la propiedad
2. Calificaciones de riesgo insuficientes. El rango de calificaciones de
riesgo de las IFDs son aceptables pero todavía se encuentran por
debajo de los niveles mínimos requeridos por los inversores
institucionales (Fondos de Pensiones. Cias de Seguro, etc.).
3. Historia y racionalidad
 Y con una restricción al crédito. El escaso financiamiento privado
internacional fue encarecido por la crisis financiera internacional del
2008.
 Necesidad de calce de monedas. Finalmente, las IFDs solamente
accedían a financiamiento en moneda extranjera, lo cual complicada
su gestión de riesgo cambiario. Si bien sus préstamos eran en
moneda extranjera, el sujeto de crédito percibía ingresos en moneda
local.
│10
… y también buena por el lado de la demanda
 Entorno monetario favorable. La crisis financiera del 2008 obligó al BCB a inyectar recursos a la economía y realizar
cambios en la normativa para depender menos de la moneda local, los cuales tuvieron dos efectos
1.
El exceso de liquidez y limitadas alternativas de inversión de los inversores institucionales nacionales.
2.
Bolivianización de la economía.
3. Historia y racionalidad
 Necesidad de inversores locales por activos de inversión.
A junio de 2006
(En miles de US$)
Inversionista
Cartera
Acciones
BTS
LT´s
DPFs
Bonos
VTD
Pagares Ext./Otras Liquidez
Total
Fondo de Capitalización Individual
1,194
1,620,431
1,647
185,662
238,998
7,934
52,884
31,447
Compañías de Seguros
3,688
266,063
4,298
55,536
46,897
3,741
286
16,438
14,921
411,868
843
19,307
22,343
140,514
13,598
2,431
3,597
19,841
106,372
328,846
5,725
1,905,801
28,288
381,712
299,493
14,106
3,883
89,163
152,740
2,880,911
66.15%
0.98%
13.25%
10.40%
0.49%
Fondos de Inversión
Totales
Estructura
0.20%
0.13%
3.09%
5.30%
2,140,197
100.00%
│11
Necesitando de un intermediario para unir ambas puntas
 Necesidad de generar un mecanismo que canalice recursos de inversionistas institucionales al sector de IFDs. A pesar
de contar con un entorno favorable, la realidad mostraba que el inversor institucional no ingresaría fácilmente a invertir
en activos relacionados a las microfinanzas cuyas calificaciones de riesgo no satisfagan sus políticas de inversión. En
consecuencia, se hace necesario estructurar vehículos de inversión a medida que puedan permitir el acceso de las
IFDs, y de las instituciones de microfinanzas de menor tamaño al mercado de capitales.
 Necesidad de un especialista confiable. Fortaleza SAFI al estar ligado al mercado de las microfinanzas y habiendo
lanzado dos fondos cerrados exitosos, contaba con la confianza necesaria de inversores institucionales para proponer
un vehículo que canalice los recursos de los inversores (que solamente podía operar en el mercado de capitales) al
sector de IMFs no reguladas en ese entonces.
Distribución de Riesgos y Retornos de Acuerdo a tipo de Cuota
Bs
CuotasSerie
Cuota
Series
AByD
( Senior)
Fondo
Fondo
Microfinanzas
Microfinanzas
Bs
Empresas / Clientes
IMF
1. Historia y racionalidad
Cuotas
CuotasSerie
Cuota
Series
BAyC
(Subordinada)
Bs
Cartera Cubierta
1. Deuda privada y/o
2.Valores de Deuda Bursátil
Cuotas
Fuente: Elaboración propia
│12
Características de Microfinanzas Fondo de Inversión Cerrado
DENOMINACIÓN DE LA
EMISIÓN:
MONTO Y MONEDA:
Cuotas de Participación Microfinanzas FIC
SERIES INSCRITAS :
Subordinadas: Serie “A” – Serie “C”
Senior: Serie “B” – Serie “D”
CUOTAS DE PARTICIPACIÓN:
250 cuotas:
25 cuotas de “A”,
100 cuotas de “B”
25 cuotas de “C”
100 cuotas de “D”
FECHA DE EMISIÓN:
Octubre 2009
PLAZO:
5 años a partir de la fecha de inicio de actividades,
mas un periodo de 2 años (15/sept/2016).
Prorrogable por de 2 años más por acuerdo de la
AGP.
Series “B” y “D” – 4,00% Anual preferido, más un
rendimiento variable de hasta 5,00% anual sujeto al
desempeño del Fondo.
Series “A” y “C” – Rendimiento variable sujeto al
desempeño del Fondo
3. Historia y racionalidad
RENDIMIENTO:
CALIFICACIÓN DE RIESGO:
INVERSIONISTAS:
Bs.125.000.000,00
Series “B” y “D”: AA+ (AESA Ratings)
Series “A” y “C”: BB+ (AESA Ratings)
Series Senior: AFP Futuro, AFP Previsión, La Vitalicia
de Seguros, BDP.
Series Subordinadas: FOMIN-BID, BDP, CAISA
│13
Fondos de microfinanzas y procesos de titularización
For taleza Microfinanzas
Microfic
151,58
23,68
58,90
75,27
146,49
21,43
2012
22,54
56,38
72,66
2011
54,20
70,86
109,68
2010
20,42
26,31
19,27
62,96
2009
19,27
18,28
18,28
180,00
160,00
140,00
120,00
100,00
80,00
60,00
40,00
20,00
0,00
157,85
Cartera de Fondos de Inversión Cerrados orientados a microfinancieras
(en millones de USD)
2013
2014
Sembrar Micro Capital
Fuente: Bolsa Boliviana de Valor
3. Historia y racionalidad
Procesos de títularización de IFDs
(en miles de USD)
IFD
CRECER
DIACONÍA
IDEPRO
CIDRE
TOTAL
TITULARIZACIONES
5
1
1
1
8
Total
 Microfinazas FIC fue el primer fondo
orientado a invertir en títulos de ofer ta
privada
(principalmente
pagares)
emitidos por IFDs. Posteriormente
surgen en el mercado dos fondos
adicionales.
 En ese sentido, entre 2010 y 2014, la
cartera de los fondos cerrados cuyo
objeto es el financiamiento de
instituciones microfinancieras creció a
una tasa anual compuesta de 54%,
alcanzando un monto total de
aproximadamente USD.157.8 millones.
 Adicionalmente, las IFDs captaron
directamente del mercado de valores a
través de procesos de titularización de
pagarés. Habiendo captado USD.124.91
millones de dólares a través de 8
emisiones.
USD.MM
84,31
24,93
11,66
4,01
124,91
Fuente: Bolsa Boliviana de Valores
│14
Agenda
1. Quienes somos
2. Bolsa y microfinanzas
3. Historia y racionalidad
4. El impacto en las IFDs
5. Conclusiones
│15
Crecimiento de car tera de IFDs
 El crecimiento de fuentes de financiamiento impactó sobre el crecimiento de la cartera de las IFDs afiliadas a
FINRURAL, llegando a un máximo histórico del 36% en el 2012.
 Entre el 2000 y el 2008, las IFDs enfrentaban limitaciones de financiamiento, mostrando una tasa anual
compuesta de crecimiento del 12%, mientras que entre el 2009 y 2014, esta tasa sube al 22%. No obstante, las
IMFs reguladas que registran una reducción en su CAGR del 22% al 20% en los mismos periodos.
700
Cartera bruta - IFDs
600
millones de USD
500
400
300
179
2009
598
151
2008
2014
140
2007
533
112
2006
2013
98
2005
422
84
2004
2012
86
2003
326
78
2002
2011
63
2001
234
62
2000
100
2010
200
4. El impacto en las IFDs
0
CAGR 12%
CAGR 22%
│16
Mayor diversificación de fuentes de financiamiento
500
millones de USD
400
300
200
248
342
440
501
100
157
 Del mismo modo, la menor asimetría de información
las IFDs, permintió que los bancos comerciales
comenzaron a ofrecer mayores líneas de crédito a las
IFDs.
Pasivos Financieros- IFDs
114
 Por el lado del mercado de valores, la inversión de los
FICs en las IFDs permitió que los inversionistas
institucionales tengan mayor información sobre estas
instittuicioes, favoreciendo la colocación de los
procesos de titularización de deuda (pagarés).
600
91
 A partir del ingreso los FIC se observan mayores
alternativas de financiamiento para las IFDs,
principalmente en moneda local.
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
0
4. El impacto en las IFDs
 Adicionalmente, los financiadores externos tuvieron
que mejorar sus condiciones (moneda local a tasas y
plazos competitivos) para competir con los
financiadores nacionales.
│17
Mejor administración de riesgo cambiario y riesgo de liquidez
 Por lo anterior, las IFDs han logrado mejoras en la
administración de su riesgo cambiario.
Pasivos financieros por moneda
Muestra - 4 IFDs
 En una muestra de 4 IFDs se observa un
incremento importante en el porcentaje de
financiamiento en moneda local, pasando de un
8% aun 65% entre el 2009 y mar-15. Asimismo, el
financiamiento proveniente del ahorro nacional
pasó del 40% al 58% en el mismo periodo.
100%
 Por otra parte, El acceso a líneas de crédito, ha
permitido a las IFDs un manejo mas eficiente de su
liquidez.
20%
80%
60%
40%
0%
2.009
2.010
2.011
2.012
Bolivianos
2.013
2.014 mar-15
USD
4. El impacto en las IFDs
Pasivos financieros por origen
Muestra - 4 IFDs
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2.009
2.010
2.011
NACIONAL
2.012
2.013
2.014 mar-15
EXTERNO
│18
Agenda
1. Quienes somos
2. Bolsa y microfinanzas
3. Historia y racionalidad
4. El impacto en las IFDs
5. Conclusiones
│19
¿Cuales son las condiciones mínimas?
 Bolivia cuenta con una industria de microfinanzas desarrollada, lo que le permitió financiarse a través de la BBV,
tanto directa (DPFs, bonos, valores de titularización, otros) como indirectamente (pagarés privados con FICs).
 En este contexto, las IMFs, reguladas y en proceso de regulación, se beneficiaron con la diversificación de fuentes
de financiamiento, mejor administración de riesgos cambiario y de liquidez, crecimiento de cartera, entre otros.
 Para que esta experiencia pueda ser replicada en otros mercado, es importante tomar en cuenta lo los siguientes
requisitos:
5. Conslusiones
Para el Mercado
Para las IMFs
 Presencia de inversionistas institucionales
 Tamaño mínimo
 Existencia de apetito de diversificación
 Trayectoria e historia
 Entorno con adecuada liquidez
 Adecuado gobierno corporativo
 Emisiones con retorno que compense el
riesgo
 Calificación de riesgo con grado de
inversión
 Regulación permite a las IMFs emitir
pagarés privados
 En proceso de autorregulación o
regulación
│20