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Estado de Michoacán
HR A (E)
Crédito Bancario Estructurado
Banobras (P$4,112.0m, 2013)
Finanzas Públicas
5 de febrero de 2016
A NRSRO Rating*
Calificación
CBE Michoacán
Perspectiva
HR A (E)
Estable
Contactos
Mauricio Azoños
Subdirector
[email protected]
Roberto Ballinez
Director Ejecutivo Senior de Finanzas
Públicas / Infraestructura
[email protected]
Ricardo Gallegos
Director Ejecutivo Senior de Finanzas
Públicas / Infraestructura
[email protected]
HR Ratings ratificó la calificación de HR A (E) con Perspectiva Estable del
crédito contratado por el Estado de Michoacán con Banobras por un monto
inicial de P$4,112.0m.
La apertura del crédito bancario estructurado contratado por el Estado de Michoacán (Michoacán y/o el Estado)
con Banco Nacional de Obras y Servicios Públicos, S.N.C., Institución de Banca de Desarrollo (Banobras y/o el
Banco) por un monto inicial de P$4,112.0m se realizó al amparo del Fideicomiso Irrevocable de Administración
y Fuente de Pago No. F/1364. El porcentaje afectado a favor del fideicomiso es 43.9% del Ramo 28
correspondiente al Estado. El porcentaje asignado al pago del crédito es 7.1% del ingreso mensual, presente y
futuro, que por Ramo 28 le corresponde al Estado. La fecha de vencimiento del crédito es en octubre de 2033.
La ratificación de la calificación fue resultado del análisis de flujos futuros de la estructura estimados por HR
Ratings bajo escenarios de estrés cíclico y estrés crítico. La Tasa Objetivo de Estrés (TOE) obtenida en el
escenario de estrés crítico fue de 75.3% (vs. 72.4% obtenida en la revisión anterior). El incremento en la TOE
fue resultado principalmente de la disminución en la sobretasa aplicable al crédito. La calificación considera dos
ajustes negativos: i) debido a la existencia de una cláusula contractual de vencimiento cruzado con cualquier
obligación financiera contratada con el Banco, y ii) debido a la existencia de razones de finanzas públicas que
pudieran activar un evento de vencimiento anticipado. En cuanto a la calificación quirografaria, ésta se ubica en
HR BBB+ con Observación Negativa, al estar por arriba de HR BB+ y de acuerdo con nuestra metodología, no
tuvo efecto en la calificación del crédito.
El mes de mayor debilidad, de acuerdo con nuestras proyecciones de flujos, es noviembre de 2017 con una
Razón de Cobertura del Servicio de la Deuda (DSCR, por sus siglas en inglés) esperada de 2.8x (veces) en el
escenario de estrés cíclico. El escenario de estrés cíclico considera un estrés sobre el Ramo 28 nacional y
estatal, así como sobre la tasa de interés de referencia. La TOE de 75.3% implica que los ingresos
correspondientes para el pago de este crédito podrían caer 75.3% adicional respecto de los flujos sujetos a
estrés y el fideicomiso seguiría cumpliendo, en tiempo y forma, con las obligaciones de pago del crédito. El
cálculo de la TOE supone el uso de las reservas de tal manera que se podría garantizar su reconstitución
posterior al periodo de estrés crítico de acuerdo con nuestra metodología.
Algunos de los aspectos más importantes sobre los que se basa la calificación son:



Definición
La calificación que HR Ratings
determinó para el crédito bancario
estructurado contratado por el Estado
de Michoacán con Banobras es HR A
(E) con Perspectiva Estable. Esta
calificación, en escala local, significa
que el crédito bancario estructurado
ofrece seguridad aceptable para el pago
oportuno de obligaciones de deuda.
Mantiene bajo riesgo crediticio ante
escenarios económicos adversos.





En un escenario base, se esperaría una DSCR primaria promedio mensual de 4.1x para 2016. Por
otro lado, bajo un escenario de estrés se esperaría una DSCR de 3.2x para 2017 y 2018. El valor promedio
anual de la DSCR esperada para los próximos cinco años (2017-2021) sería igual a 3.3x. La DSCR mínima
anual sería la pronosticada para 2017 y 2018.
A diciembre de 2015 el crédito ha tenido ocho disposiciones por un monto total de P$3,352.3m. Por
lo tanto, el modelo financiero considera que el Estado realizaría una disposición adicional por el monto
restante (P$759.7m) en marzo de 2016.
El fondo de reserva, conforme a lo establecido en el contrato de crédito, deberá tener un saldo
objetivo equivalente a los siguientes tres meses de servicio de la deuda. Hasta la fecha este fondo no
ha sido utilizado y bajo el escenario de estrés cíclico tampoco se pronostica su uso durante la vida del
crédito. El saldo de este fondo sería de aproximadamente P$96.4m a lo largo de la vigencia del crédito.
El pago de intereses se calcula sobre saldos insolutos en función de una tasa base fija para la
primera disposición y en función de la TIIE28 para las demás disposiciones. A ambas se les debe
sumar una sobretasa variable en función de las calificaciones del Estado o del crédito.
El Estado cuenta con siete contratos de cobertura de tasa de interés a un nivel promedio de 8.08%.
El monto cubierto es por P$2,868.3m a un plazo promedio de dos años. La contraparte en dichos contratos
es BBVA Bancomer, S.A. Institución de Banca Múltiple, el cual cuenta con una calificación de mercado
equivalente a HR AAA.
La forma de pago de capital es creciente a una tasa mensual de 1.0%. El Estado contó con un periodo
de gracia para las primeras cuatro disposiciones únicamente. Actualmente ya se encuentra amortizando las
ocho disposiciones realizadas. El saldo insoluto a diciembre de 2015 fue P$3,320.3m.
La Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC) nominal del Ramo 28 del Estado de 2010 a 2015 fue de
8.0%. En un escenario de estrés se esperaría que la TMAC2015-2033 sea de 4.7% y en base sería de 6.1%.
Con cifras del presupuesto, en 2016 la tasa de crecimiento nominal del Ramo 28 del Estado sería 12.4%,
mientras que en el primer año de estrés (2017) sería -7.8%.
El contrato de crédito establece ciertas obligaciones de hacer y no hacer que de no cumplirse
podrían activar un evento de vencimiento anticipado. Entre las que destacan el vencimiento cruzado
con cualquier financiamiento otorgado por una institución financiera, así como la existencia de razones de
finanzas públicas.
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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.
Twitter: @HRRATINGS
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Principales Factores Considerados
A continuación se enlistan los principales factores del análisis financiero y riesgo
crediticio que pudieran modificar la calidad crediticia del crédito contratado por el Estado
de Michoacán con Banobras por un monto de P$4,112.0m:

De acuerdo con nuestro análisis de flujos en el periodo de estrés crítico se obtuvo
una TOE de 75.3% (vs. 72.4% en la revisión anterior). Esto indica que los ingresos
del Ramo 28 asignados para el pago de este crédito podrían disminuir 75.3%
adicional respecto a los flujos en un periodo de estrés cíclico y seguirían cumpliendo
con las obligaciones de pago del crédito.

El análisis se realizó bajo un escenario macroeconómico de Estanflación. En este
escenario se considera que durante el plazo del crédito el valor promedio de la
TIIE28 sería de 5.1% (vs. 4.4% en un escenario base) y que la TMAC 2015-2033 del
INPC sería de 3.6% (vs. 3.3% en un escenario base).

La cobertura primaria promedio observada en los últimos 12 meses, de enero a
diciembre de 2015, fue de 5.7x en comparación con la proyectada el año pasado en
un escenario base de 3.6x. La diferencia se debe al cambio en las fechas que se
tomaron como supuesto para las disposiciones adicionales.

En un escenario base la DSCR primaria promedio esperada para 2016 sería de 4.1x.
Por otro lado, en un escenario de estrés se esperaría una DSCR de 3.2x en 2017 y
en 2018, la cual coincide con la DSCR mínima anual.

Dado que la fuente de pago proviene de ingresos federales, en principio existiría
mayor certidumbre en la generación del flujo. Sin embargo, es importante mencionar
que dicha fuente de pago está relacionada con la actividad económica en México.

El contrato de fideicomiso y el contrato de crédito cumplen con lo indispensable en
torno a las obligaciones y disposiciones legales aplicables al proceso de contratación
de financiamientos por parte del Estado, incluyendo el mecanismo de afectación de
los ingresos federales que se ofrecen para su pago. De tal forma que brindan
seguridad jurídica al fideicomisario en primer lugar, aislando de cualquier otro
acreedor estos recursos.

Ni el fideicomiso, ni los términos y condiciones de pago del crédito contratado por el
Estado con el Banco, podrán modificarse sin el previo consentimiento del
fideicomisario en primer lugar y el fiduciario.

Entre las consideraciones extraordinarias analizadas para la determinación de la
calificación del crédito destacan las siguientes:
o Actualmente HR Ratings se encuentra en proceso de actualización de la opinión
legal. Lo anterior debido a la existencia del cuarto y del quinto convenios
modificatorios al contrato de crédito. Las principales modificaciones al contrato
fueron un incremento en el porcentaje asignado de la fuente de pago, así como a
las obligaciones contractuales. Dichas modificaciones serán incorporadas en el
análisis una vez que se concluya el proceso de actualización legal.
o La existencia de un vencimiento cruzado con cualquier otro crédito contratado
con Banobras o con cualquier otra institución financiera representaría un riesgo
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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.
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para la estructura. Lo anterior se encuentra establecido en el contrato de crédito.
Es importante mencionar que el Estado únicamente contaría con un periodo de
cura de 15 días naturales para evitar el vencimiento anticipado del crédito.
Asimismo en el primer convenio modificatorio del fideicomiso se incluye una
cláusula que activa un evento de vencimiento anticipado para cualquier
fideicomisario en primer lugar inscrito en el registro del fideicomiso, si se activa
un evento de vencimiento anticipado en cualquier otro crédito inscrito en el
fideicomiso F/1364. Por este motivo la calificación incorpora un ajuste negativo
de carácter cualitativo.
o Con referencia a la cláusula de Obligaciones de Hacer y No Hacer incluida en el
contrato de crédito, se obliga al Estado a cumplir con ciertas métricas
relacionadas con las finanzas públicas de la entidad (Plan de Ajuste). De acuerdo
con el último reporte de auditor con el que cuenta HR Ratings, el Estado se
encuentra incumpliendo con algunos de los límites establecidos. Es importante
mencionar que el no cumplimiento de alguna de estas métricas activaría un
evento de aceleración parcial1. Debido a la naturaleza de estos eventos, HR
Ratings no considera que la aceleración parcial represente un impacto negativo
para la estructura. Sin embargo, es importante mencionar que si no se subsana
un evento de aceleración, el Banco tendría la facultad de activar un evento de
vencimiento anticipado, para lo cual el Estado tendría un periodo de cura de 30
días antes de activarse la aceleración parcial. Posteriormente tendría tres
trimestres para subsanar o, en caso contrario, se activaría la aceleración total y,
por último, tendría 195 días o se activaría un evento de vencimiento anticipado.
Lo anterior representó un ajuste negativo en la calificación del crédito.
o El Estado deberá contar con al menos dos calificaciones quirografarias. En caso
de que se retire alguna de estas calificaciones sería causa de aceleración
parcial. Asimismo, una vez que el crédito cuente con dos calificaciones crediticias
de la estructura, si una de ellas se retira y concluye el periodo de cura de 60 días
naturales, sería también una causa de aceleración parcial.
o La calificación quirografaria del Estado se encuentra en HR BBB+ con
Observación Negativa. Por este motivo, al estar por arriba de HR BB+ y de
acuerdo con nuestra metodología de calificación, no representó un ajuste en la
calificación del crédito.
Características de la Estructura
Con fecha 28 de junio de 2013, el Estado de Michoacán y Banobras celebraron la firma
del contrato de apertura de crédito simple por la cantidad de P$4,112.0m. Esto derivado
de la autorización establecida en el Decreto No. 22 que la H. Legislatura del Estado de
Michoacán aprobó y publicó en el Periódico Oficial del Estado el 26 de octubre de 2012.
Posteriormente, se han celebrado cinco convenios modificatorios al contrato de crédito
en los cuales los principales cambios han sido: modificación al esquema de tasa de
interés, obligación de contratar coberturas para la tasa de interés, modificación en las
obligaciones contractuales de hacer y no hacer, ampliación a los periodos de disposición,
entre otras.
1
Para mayor referencia véase la sección de Obligaciones de Hacer y No Hacer del Contrato de Crédito.
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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.
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La fuente de pago del crédito es 7.1% del Ramo 28 correspondiente al Estado. La
estructura cuenta con fondo de reserva, el cual tiene un saldo objetivo igual a los
siguientes tres meses de servicio de la deuda. El plazo legal de crédito es de 240 meses
a partir de la primera disposición, por lo que la fecha de vencimiento sería octubre de
2033. El crédito ha tenido ocho disposiciones por un monto total de P$3,352.3m, por lo
tanto el Estado aún cuenta con P$759.7m libres para disponer.
El perfil de pagos del crédito establece que las amortizaciones son crecientes,
mensuales y consecutivas a una tasa mensual de 1.0%. El periodo de gracia para el
pago de capital concluye en mayo de 2015. En cuanto al pago de intereses, la primera
disposición se paga en función de una tasa base fija más una sobretasa variable en
función de la calificación crediticia del Estado o del crédito. Mientras que la segunda,
tercera y cuarta disposición se pagan en función de una tasa variable (TIIE 28), más una
sobretasa variable en función de las calificaciones del Estado o del crédito.
Por último, como parte del proceso de monitoreo de la calificación crediticia, HR Ratings
continuará dando seguimiento al desempeño financiero del fideicomiso, así como al
comportamiento de la fuente de pago. Con base en lo anterior, HR Ratings podría
modificar la presente calificación crediticia, o su perspectiva, en el futuro.
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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
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HR Ratings Alta Dirección
Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General
Presidente del Consejo de Administración
Vicepresidente del Consejo de Administración
Alberto I. Ramos
Aníbal Habeica
+52 55 1500 3130
[email protected]
+52 55 1500 3130
[email protected]
Director General
Fernando Montes de Oca
+52 55 1500 3130
[email protected]
Análisis
Dirección General de Análisis
Felix Boni
Dirección General de Operaciones
+52 55 1500 3133
Pedro Latapí
[email protected]
Finanzas Públicas / Infraestructura
+52 55 1253 6532
[email protected]
Instituciones Financieras / ABS
Ricardo Gallegos
+52 55 1500 3139
[email protected]
Roberto Ballinez
+52 55 1500 3143
[email protected]
Fernando Sandoval
+52 55 1253 6546
[email protected]
Deuda Corporativa / ABS
Luis Quintero
José Luis Cano
+52 55 1500 3146
[email protected]
+52 55 1500 0763
[email protected]
Regulación
Dirección General de Riesgo
Rogelio Argüelles
Dirección General de Cumplimiento
+52 181 8187 9309
[email protected]
Claudia Ramírez
Rafael Colado
+52 55 1500 0761
[email protected]
+52 55 1500 3817
[email protected]
Negocios
Dirección de Desarrollo de Negocios
Francisco Valle
+52 55 1500 3134
[email protected]
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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.
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Finanzas Públicas
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México: Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, México, D.F., CP 01210, Tel 52 (55) 1500 3130.
Estados Unidos: One World Trade Center, Suite 8500, New York, New York, ZIP Code 10007, Tel +1 (212) 220 5735.
La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el
análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por
la propia institución calificadora:
Metodología de Productos Estructurados para Estados y Municipios: Deuda apoyada por Participaciones Federales de los
Estados, 24 de enero de 2013
Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia.aspx
Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a
las instituciones calificadoras de valores.
Calificación anterior
HR A (E), con Perspectiva Estable
Fecha de última acción de calificación
18 de diciembre de 2015
Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el otorgamiento
de la presente calificación.
Enero de 2008 a diciembre de 2015
Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por terceras
personas
Información proporcionada por el Estado y otras fuentes de información
pública
Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por HR
Ratings (en su caso).
HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de
mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y los
posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)
Bancomer : S&P mx AAA, Moody´s Aaa.mx y Fitch AAA.
N.A.
HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV),
registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas
públicas según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como una Credit Rating Agency (CRA)
por la European Securities and Markets Authority (ESMA).
La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios
correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la
siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los
criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de
votación de nuestro Comité de Análisis.
Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de
activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan
exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las
calificaciones y/u opiniones otorgadas se emiten en nombre de HR Ratings y no de su personal directivo o técnico y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o
mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad
con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general
aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”.
HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni
certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información.
La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La
bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su
objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR
Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página
de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones
vigentes.
Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente
reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus
obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda
debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología
considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores
generalmente varían desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones
de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).
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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
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